Precificação de títulos de dívida corporativa e seus componentes pelo modelo binomial

Este trabajo utiliza el modelo binomial para valorar los precios de los títulos de deuda corporativos y sus componentes. En este trabajo se utiliza el modelo binomial para valorar los precios de los títulos de deuda y sus componentes. El principal objetivo es examinar el modelo adaptado a la realidad brasileña. Los resultados de las pruebas de promedio que comparan el precio del título calculado por el modelo y el precio negociado en el mercado confirman el modelo. Los componentes incluidos en los títulos de deuda de la muestra son los siguientes: call, subordinación y conversión. El componente call reduce, en promedio, el precio del título en un 9,50% del valor nominal, mientras la subordinación lo hace, en promedio, en un 8,72%. Finalmente, la conversión, encontrada en solamente tres títulos de la muestra, aumenta su valor, en promedio, el 4,11%.This article comprises an application of binomial model to evaluate corporate debt securities and its components. The main objective of this research is verify the applicability of the model to debt securities issued by Brazilian companies. The mean test which compares present value of debt securities obtained by the binomial model and the respective market value confirms the validity of the model. There are three components presented in debt securities presented in the sample: call option, conversion option and subordination. Call option decreases the debt security present value, on average, in 9,50% of nominal value and subordinated debt have its present value decreased in 8,82% of the nominal value, on average. Finally, convertible bonds (3 securities in the sample) have its present value increased in 4,11% of its nominal value, on average.Este artigo consiste em uma aplicação do modelo binomial na forma ção de preços de títulos de dívida e de seus componentes. O principal objetivo do trabalho é testar o modelo adaptado à realidade brasileira. Os resultados dos testes de média que comparam o preço do título do modelo e o preço de mercado validam o modelo. São três os componentes embutidos nos títulos de dívida da amostra: call, subordinação e conversibilidade. A call reduz o valor do título em, em média, 9,50% do valor nominal, enquanto a subordina ção o faz em, em média, 8,72%. Finalmente, a conversibilidade, encontrada em somente três títulos da amostra, aumenta seu valor em, em média, 4,11%

Decisões de crédito em situações de risco: uma aplicação prática do método de Monte Carlo

A metodologia tradicional, explicada pelos manuais de finanças para a análise das alterações nas condições de crédito, é tratada comumente de forma simplista, considerando os resultados marginais para as propostas de condições de crédito em um único período e desconsiderando o fator risco inerente no exercício de estimativas. Este trabalho discute criticamente esta metodologia tradicional amplamente divulgada nos manuais de administração financeira, mostrando sua essência e suas limitações. O artigo propõe ainda, uma aplicação prática buscando superar parcialmente as limitações intrínsecas ao modelo tradicional, usando para tal, o modelo probabilístico por meio da simulação de Monte Carlo para análise e avaliação, com o apoio do software @Risk 4.5 for Excel. Neste sentido, em termos metodológicos far-se-á uma revisão bibliográfica das principais técnicas para análise das decisões nas condições de crédito, procurando mostrar suas limitações e justificativa de adotar a simulação de Monte Carlo para análise e avaliação de empresas, de acordo com Scherr (1989)

Efeito dos investimentos nos fundamentos e na reação de mercado de empresas brasileiras pré-operacionais e operacionais do período de 2006 a 2012

This paper provides evidence on the market reaction to corporate investment decisions whose shareholder value is largely attributed to growth options. The exploratory research raised pre-operational companies and their operational pairs on the same economy segments. It had the purpose of investigating the existence of statistical differentiation from financial indicators that reflect the installed assets and growth assets, and then study the market reaction to changes in fixed assets as a signaling element about investment decisions. The formation process of operational assets and shareholder value almost exclusively dependent on asset growth stands out in the pre-operational companies. As a result, differentiation tests confirmed that the pre-operational companies had their value especially derived on growth options. The market reaction was particularly bigger in pre-operational companies with abnormal negative stock returns, while the operational companies had positive returns, which may indicate that the quality of the investment is judged based on the financial disclosure. Additionally, operational companies' investors await the disclosure to adjust their prices. We conclude that the results are consistent with the empirical evidence and the participants in financial markets to long-term capital formation investments should give that special attention.O trabalho fornece evidências sobre a reação do mercado às decisões de investimento de empresas cujo valor acionário é predominantemente atribuído às opções de crescimento. A pesquisa exploratória levantou empresas pré-operacionais e seus pares operacionais dos mesmos segmentos da economia. Investigou-se a existência de diferenciação estatística a partir de indicadores financeiros que refletissem os ativos instalados e os ativos de crescimento para, em seguida, estudar a reação do mercado às variações do ativo não circulante como elemento de sinalização acerca das decisões de investimento. Destaca-se nas empresas pré-operacionais o processo de formação do ativo operacional e o valor acionário quase exclusivamente dependente dos ativos de crescimento. Como resultado, os testes de diferenciação confirmaram que as empresas pré-operacionais têm seu valor especialmente derivado das opções de crescimento. A reação do mercado foi maior nas empresas pré-operacionais, apresentando retornos anormais negativos, enquanto que nas operacionais tais retornos foram positivos, o que pode indicar que a qualidade do investimento é julgada a partir da divulgação financeira. Ademais, a divulgação é aguardada pelos investidores de empresas operacionais para ajustarem seus preços. Conclui-se que os resultados estão de acordo com as evidências empíricas e que atenção especial deva ser dada aos investimentos de formação de capital de longo prazo pelos participantes dos mercados financeiros.El trabajo proporciona evidencia sobre la reacción del mercado en las decisiones de inversión de las empresas, que el valor del accionista se atribuye en gran medida a opciones de crecimiento. La investigación exploratoria planteó empresas pre-operacionales y sus pares operativos en los mismos segmentos de la economía. Se investigó la existencia de diferenciación estadística de indicadores financieros que reflejan los activos instalados y activos de crecimiento para luego estudiar la reacción del mercado a los cambios en activos fijos como elemento de señalización sobre las decisiones de inversión. Se destaca en las empresas pre-operacionales del proceso de formación de los activos operativos y el valor del accionista depende casi exclusivamente en el crecimiento de los activos. Las pruebas confirmaron que el valor de las empresas pre-operacionales se deriva especialmente de las opciones de crecimiento. La reacción del mercado fue particularmente alto en las empresas pre-operacionales con rendimientos de las acciones negativas anormales, mientras que los otros tuvieron resultados positivos, lo que puede indicar que la calidad de la inversión se juzga basado en la divulgación de información financiera. Y la revelación es esperada por los inversores para ajustar sus precios. Los resultados son consistentes con la evidencia empírica y la atención especial se debe dar por los participantes en los mercados financieros a las inversiones de formación de capital a largo plazo

Contagio de la crisis financiera subprime de Estados Unidos sobre los BRIC y la Unión Europea

RESUMEN Se utiliza la Teoría de Cópulas para analizar el contagio entre los BRIC (Brasil, Rusia, India y China) y mercados de acciones de la Unión Europea con el mercado estadounidense. Los índices de mercado utilizados para el período del 1 de enero de 2005 al 27 de febrero de 2010 fueron: MXBRIC (BRIC) MXEU (Unión Europea) y MXUS (Estados Unidos). Se evalúa en este trabajo la adecuación de las principales cópulas encontradas en la literatura financiera mediante el uso de los criterios estadísticos de log-verosimilitud, información de Akaike e información bayesiana. Se presenta un estudio innovador en el área de contagio, debido a la utilización de cópulas condicionales, que permite calcular el aumento de correlación entre los índices, en un enfoque no paramétrico. La cópula Joe-Clayton simetrizada presentó la mejor adecuación para los pares de retornos considerados. Los resultados indican que existe evidencia del efecto de contagio en los mercados de la Unión Europea y de los BRIC, para un nivel de significación del 5%. Además, hay evidencias de que el contagio de la crisis financiera de Estados Unidos fue más pronunciado en la UE que en los mercados de los BRIC para un nivel de significación del 5%. De esa manera, las carteras de acciones formadas por empresas de los países BRIC pudieron ofrecer una mayor protección a los inversores durante la crisis financiera subprime. Este resultado está en línea con otros estudios que muestran la creciente correlación entre los mercados, especialmente en los momentos de caída.ABSTRACT The Copula Theory was used to analyze contagion among the BRIC (Brazil, Russia, India and China) and European Union stock markets with the U.S. Equity Market. The market indexes used for the period between January 01, 2005 and February 27, 2010 are: MXBRIC (BRIC), MXEU (European Union) and MXUS (United States). This article evaluated the adequacy of the main copulas found in the financial literature using log-likelihood, Akaike information and Bayesian information criteria. This article provides a groundbreaking study in the area of contagion due to the use of conditional copulas, allowing to calculate the correlation increase between indexes with non-parametric approach. The conditional Symmetrized Joe-Clayton copula was the one that fitted better to the considered pairs of returns. Results indicate evidence of contagion effect in both markets, European Union and BRIC members, with a 5% significance level. Furthermore, there is also evidence that the contagion of U.S. financial crisis was more pronounced in the European Union than in the BRIC markets, with a 5% significance level. Therefore, stock portfolios formed by equities from the BRIC countries were able to offer greater protection during the subprime crisis. The results are aligned with recent papers that present an increase in correlation between stock markets, especially in bear markets.RESUMO A Teoria de Cópula foi utilizada para analisar o contágio entre BRIC (Brasil, Rússia, Índia e China) e mercados de ações da União Europeia com o mercado norte-americano. Os índices de mercado utilizados para o período de 01 de janeiro de 2005 a 27 de fevereiro de 2010 foram: MXBRIC (BRIC), MXEU (União Europeia) e MXUS (Estados Unidos). Avalia-se neste artigo a adequação das principais cópulas encontradas na literatura financeira usando os critérios estatísticos de log-verossimilhança, a informação Akaike e o critério de informação Bayesiana. Apresenta-se um estudo inovador na área de contágio, devido à utilização de cópulas condicionais, que permite calcular o aumento de correlação entre os índices numa abordagem não paramétrica. A cópula condicional simetrizada Joe-Clayton foi a que apresentou o melhor ajuste para os pares de retornos considerados. Os resultados indicam que há evidência do efeito de contágio em ambos os mercados, o da União Europeia e o dos países constituintes do BRIC, para um nível de significância de 5%. Além disso, há evidências de que o contágio da crise financeira nos Estados Unidos foi mais pronunciado na União Europeia do que nos mercados do BRIC para um nível de significância de 5%. Dessa forma, carteiras de ações formadas por empresas dos países do BRIC puderam oferecer maior proteção para os investidores durante a crise financeira do subprime. Esse resultado se alinha a outros estudos que mostram a crescente correlação entre mercados, especialmente em momentos de baixa

Basileia III: Impacto para os Bancos no Brasil

This article evaluates the potential impacts deriving from the change in required capital of banks in Brazil, with the implementation of Basel III. To do this, a sample of 58 banks was used, which accounts for 80% of the assets in the Brazilian National Financial System, according to the balance sheets of December 2012. The methodology adopted has simulated the need for regulatory capital that will be mandatory in the end of the transition period, in 2019, considering the continuity of risk-weighted assets (RWAs) contained in these balance sheets. Assuming that some banks will resort to the capital market to raise their capitalization level, the return on equity (ROE) for the previous three years was analyzed, compared to the cost of equity, estimated by the International Capital Asset Pricing Model (ICAPM). It was found that 23 institutions had some kind of noncompliance with the new regulatory capital, among them the 3 largest federal public banks. It was also observed that 39 banks have a ROE insufficient to attract new investors. The joint analysis of the adequacy of capital structure and the return level may identify occasional vulnerabilities. It is concluded that implementing Basel III in Brazil may increase the search for greater efficiency and profitability. In a future scenario, the Brazilian banking system may observe a wave of mergers and acquisitions and an increased number of initial public offerings (IPOs).Este artigo avalia os possíveis impactos decorrentes da mudança do capital requerido dos bancos no Brasil, com a implantação do Acordo de Basileia III. Para tanto, foi utilizada uma amostra de 58 bancos, que compreende 80% dos ativos do Sistema Financeiro Nacional, segundo os balanços de dezembro de 2012. A metodologia adotada simulou a necessidade de capital regulatório que será exigida ao final do período de transição, em 2019, considerando a continuidade dos ativos ponderados pelo risco (APR) contido nesses balanços. Assumindo que alguns bancos irão recorrer ao mercado de capitais para elevar sua capitalização, foram analisados os retornos sobre o patrimônio (return on equity - ROE) nos últimos três anos, comparados ao custo de capital próprio, estimado pelo modelo internacional de precificação de ativos de capital (international capital asset pricing model - ICAPM). Constatou-se que 23 instituições apresentaram algum tipo de desenquadramento ao novo capital regulatório, dentre as quais os 3 maiores bancos públicos federais. Verificou-se, também, que 39 bancos apresentam ROE insuficiente para atrair novos investidores. A análise conjunta da adequação da estrutura de capital e do nível de retorno pode identificar eventuais vulnerabilidades. Conclui-se que a implantação do Acordo de Basileia III no Brasil pode intensificar a busca por maior eficiência e lucratividade. Em um futuro cenário, o sistema bancário brasileiro pode observar uma onda de fusões e aquisições e o crescimento do número de ofertas públicas iniciais (initial public offerings - IPOs)

ANÁLISE DOS MODELOS DE AVALIAÇÃO PELO LUCRO RESIDUAL E CRESCIMENTO ANORMAL DOS LUCROS: UMA ABORDAGEM PRÁTICA UTILIZANDO PROJEÇÕES DOS ANALISTAS

This paper revisits two valuation models based on accounting figures: the Residual Income Valuation (RIV) and Abnormal Earnings Growth (AEG). Our research design has two approaches: i) we demonstrate theoretical integration of both models; and ii) we show in a practical manner that models converge to the same results based on real data of analysts forecast consensus. We apply statistical tests on empirical data from analyst’s forecasts available on Thomson One Analytics database. We use information of 45 firms listed on the IBovespa segment from BMF&BOVESPA in 2008 with historical data from 2003 to 2007 and analysts’ projections from 2003 to 2010. Our results do not show a significant mean difference of the valuations, but those from the RIV model are more dispersed than those produced by the AEG model. Furthermore, our results are consistent with international evidences and present additional evidences of application of valuation models based on accounting information in Brazil. Our findings support the use of valuation models based on accounting figures by analysts, investors, rating agencies and regulators to provide additional analyses of firm’s future prospects

Comportamento e estrutura a termo da volatilidade de empresas de grande e pequeno porte

Em contraposição às hipóteses para sustentação dos modelos financeiros "clássicos", como o Capital Asset Pricing Model (CAPM) de Sharpe-Litner-Mossin, a literatura recente de Finanças tem documentado que algumas características das empresas se mostram relevantes para explicar retornos esperados. Este artigo tem por objetivo analisar se o tamanho da empresa no Brasil é uma característica importante para explicar uma outra dimensão da relação risco versus retorno: a volatilidade. Como metodologia, procedeu-se a uma reestruturação completa do índice IBrX da Bolsa de Valores de São Paulo (Bovespa), obtendo-se dois novos índices: um de empresas com grande porte e outro de empresas com pequeno porte. A partir dos índices construídos, analisaram-se o comportamento e a estrutura a termo da volatilidade, com ajustes dos modelos GARCH (1,1) e TARCH (1,1). Em linhas gerais, pode-se concluir que o comportamento e a estrutura a termo da volatilidade de empresas de grande e pequeno porte são diferentes, o que permite a incorporação da característica tamanho da empresa nas funções financeiras, tais como decisões de investimentos, precificação de títulos e gerenciamento de risco.Recent finance literature states that certain company characteristics are relevant to explain the returns expected, which is contrary to classic financial models such as the Capital Asset Pricing Model. The effect of company size in Brazil was investigated to verify if it explains another aspect of the relationship of risk versus return, which is volatility. The method used was to restructure the IBrX index (Sao Paulo Stock Exchange - Bovespa) to obtain a new index for large sized companies and also another for small companies. The behavior and term structure of volatility was analyzed using adjustments of the GARCH (1.1) and TARCH (1.1) models for each of the two new indices. It was concluded that, in general, small and large companies have different behaviors and term structures of volatility. Therefore, this size aspect should be taken into account for decisions, instrument pricing and risk management in financial considerations

Abstract

O objetivo deste trabalho, a partir das metodologias sugeridas por Forbes e Rigobon(2002) e Corsetti, Pericoli e Sbracia (2005), é verificar indícios de efeito contágio entrequinze economias em oito episódios de crises financeiras. Conclui-se que o modelode Corsetti, Pericoli e Sbracia (2005), como esperado, apresentou-se mais eficienteem encontrar indícios de efeito contágio, uma vez que abrange variações nas componentesdos retornos não consideradas pelo modelo de Forbes e Rigobon (2002).Os resultados, corroborados por testes de robustez, indicam a crise asiática de 1997como a mais contagiosa, seguida pelo ataque terrorista de 11 de setembro de 2001,crise brasileira de 1999, bolha da internet de 2000 e crise do Subprime. Os outrosepisódios não apresentaram indícios de contágio, o que indica choques restritos aopaís de origem da crise.  This study aims, using the Forbes and Rigobon (2002) and Corsetti, Pericoli and Sbracia(2005) suggested methodologies, to verify the contagion effect among fifteen economiesduring eight financial crisis. The study conclusion is that the Corsetti, Pericoli andSbracia (2005) model is more efficient to detect contagion, once it considers the varianceof the returns components that are not considered at Forbes and Rigobon (2002) approach.The results are corroborated by robustness tests. The most contagion episodeis the 1997 Asian crisis, followed by the terrorist attack of 2001 September 11th, 1999Brazilian crisis, 2000 Internet bubble and the Subprime crisis. The others episodes do not present any evidence of contagion effect. This fact indicates that the shocks wererestricted to the crisis origin country. &nbsp

Uma proposta para a avaliação da empresa em condições de risco com base no modelo de Ohlson

O ponto central do trabalho é a proposição de um modelo aleatório de avaliação patrimonial que permita determinar o valor da empresa em condições de risco e definir critérios metodológicos para a quantificação das variáveis utilizadas no processo avaliatório. O modelo proposto estuda o efeito da aleatoriedade sobre o binômio lucro-patrimônio líquido e suas conseqüências sobre o valor da empresa, utilizando para tanto informações oriundas dos demonstrativos contábeis associadas ao custo do capital próprio. Para atingir o valor das empresas escolhidas, desenvolve-se um estudo exploratório, e a avaliação decorrente, devido às características aleatórias do modelo, conduz a um valor médio e a um desvio-padrão, definindo um intervalo de valores e não um valor único, enriquecendo o processo de avaliação.This study proposes a random equity valuation model that allows for the valuation of a company in risk conditions and the definition of methodological criteria for quantifying the variables used in the valuation process. The proposed model studies the effect of randomness on the income-equity binomial and its consequences for company value, using information from the financial statements together with the cost of own capital. To obtain the value of the companies that were chosen, an exploratory study is developed and, due to the random characteristics of the model, the resulting valuation leads to an average value and a standard deviation, defining an interval of values and not one single value, which enriches the valuation process

Analysis of value portfolios in the Brazilian market

Este artigo testou uma estratégia de investimento em valor para o mercado brasileiro, usando critérios de seleção das ações baseados nas formulações de Graham (2007), de modo que fossem eliminadas as empresas de desempenho inferior que apresentassem riscos não capturados pelos modelos tradicionais. Foram selecionadas 532 ações durante o período de maio de 2005 a abril de 2015 e, após a aplicação dos filtros de Graham, foram obtidas carteiras de 10 anos de maturidade. Com a simulação do desempenho das carteiras pelo período analisado e do cálculo do índice de Sharpe, foi possível verificar: (i) a validade do uso do modelo de Graham para selecionar ações no mercado brasileiro; (ii) a hierarquização dos filtros de Graham pelo critério de relevância; e (iii) a composição ideal de uma carteira de investimentos orientada pelo value investing para o mercado brasileiro no período analisado. As carteiras obtidas foram capazes de oferecer retornos ajustados aos riscos superiores ao do Índice Bovespa no período, além de apresentarem medidas de risco inferiores. Os resultados atestaram a validade da estratégia de value investing no mercado nacional.This paper tested a value investing strategy for the Brazilian market, selecting stocks based on the criteria suggested by Graham (2007) so that lower quality companies with potential risks not captured by the traditional risk models were eliminated. Five hundred thirty-two stocks were analyzed in the period from May 2005 to April 2015 and, after applying the Graham selection filters, portfolios with 10-year maturity were obtained. After simulating the portfolios’ performances over the analysis period and measuring the Sharpe ratios, it was possible to verify: (i) the validity of the Graham model for selecting stocks in the Brazilian market, (ii) tiering of the Graham filters according to their relevance, and (iii) the ideal composition for a value investing portfolio in the Brazilian market for the period analyzed. The portfolios obtained were able to offer higher risk adjusted returns than the Bovespa Index in the period, as well as lower risk metrics. The results confirmed the validity of the value investing strategy in the domestic market