Determinantes da estrutura de capitais: o caso portugués - 1990 a 1995

Apesar do longo debate em finanças empresariais no que respeita à escolha da estrutura de capitals, ainda nao existe consenso sobre a existencia de urna estrutura óptima. No entanto, há unanimidade quanto à existência de vários factores que determinant a escolha de urna certa estrutura de financiamento por parte das empresas. Assim, neste artigo, mais do que discutirmos a problemática da existencia ou nào de uma estrutura óptima de capitals, analisamos, para uma amostra das maiores empresas Portuguesas, a importáncia e validade de diversos factores apontados na literatura como determinantes da estrutura de capitals das empresas (traduzida pelo rácio de endividamento): Dimensao, Crescimento, Risco de Negocio (Volatilidade), Rendibilidade, Composiçâo do Activo (Valor Colateral), Vantagens Fiscais Nao Resultantes do Endividamento, Sector de Actividade e Controlo Accionista. Utilizando dados em painel para o período de 1990 - 1995, procuramos descrever os efeitos que estas variáveis tém sobre o nivel de endividamento das empresas em cada ano da análise, tentando identificar relaçôes entre as variáveis, quer ao longo do tempo, quer entre empresas do mesmo sector de actividade, como também ainda analisar os efeitos particulares de cada empresa e de cada ano em análise, nao incluidos ñas variáveis explicativas dos modelos utilizados. Apesar de termos chegado a alguns resultados idénticos aos obtidos com outras metodologías aplicadas, para o mesmo efeito, a nivel internacional, também é um facto que nem sempre assim aconteceu, pensamos nós devido a características específicas das empresas da nossa amostra e, em geral, as do mercado Portugués.Despite the long debate in finance about the choice of the firm's capital structure, there is no agreement yet on the existence of such an optimal structure. However, there is a large unanimity as to the existence of several factors that can determine the choice of a certain capital structure by companies. Therefore, in this paper, more than discuss the problematic of the existence of an optimal capital structure, we analyse, for a large sample of Portuguese companies, the relevance and validity of several factors considered in the literature as determinants of the companies’ capital structure (represented by the debt ratio): Size, Growth, Business Risk (Volatility), Profitability, Assets Composition (Collateral Value), Non-Debt Tax Shields, Sector of Activity and Ownership Control. Using panel data for the period between 1990 and 1995, we seek to describe the effects that these variables have on companies’ debt level in each year of the analysis, trying to identify relationships among the variables, either through time or between companies in the same sector of activity. We also analyse the particular effects of each company and each year, that are not included in the explanatory variables of the models employed. Despite the fact that we have arrived at similar results as those obtained by other methodologies when applied internationally, it is also a fact that not always this has being so. We believe that, in particular, this was due to the specific characteristics of the companies in our sample and, in general, to those of the Portuguese market

Excess volatility, cointegration and investor sentiment closed-end fund discounts-premiums.

Neste trabalho pretende-se analisar o comportamento dos descontos/prémios dos fundos de investimento fechados ao longo do tempo e identificar os factores que justifiquem a sua variabilidade. Tendo em consideração os argumentos apresentados pela corrente híbrida sobre a existência dos descontos/ prémios, a qual alega que estes se devem quer a factores ditos racionais quer comportamentais, pretende-se investigar se factores como o sentimento do investidor e liquidez dos fundos poderão justificar/explicar a variabilidade dos fundos ao longo do tempo. Nesta pesquisa utiliza-se uma amostra de 346 fundos fechados norte-americanos para o período de 2 de Janeiro de 1987 a 18 de Junho de 1999. Como o “sentimento do investidor” não é uma variável observável, emprega-se proxies como o fluxo líquido de fundos de investimento abertos (Mutual funds) bem como o índice composto do sentimento do investidor construído por Baker & Wurgler (2006) que conjugam algumas proxies usuais do sentimento do investidor. In this work we intend to analyse the closed-end funds discounts/premiums behaviour along time and to identify the factors that justify their variability. Having into consideration the arguments presented by hybrid framework about the existence of discounts/premiums which says that they are due to so-called rational factors as behaviour factors, we aim to investigate if factors such as investor sentiment and funds liquidity may explain the variability of discounts along time. In this research, we use a sample of 346 US closed-end funds for the period of January, 2 of 1987 to June, 18, 1999. As investor sentiment is a non observable variable, we employ proxies such as open-end funds (mutual funds) net flow as well as compound investor sentiment index constructed by Baker & Wurgler (2006) that mix some usual proxies of investor sentiment

Excess volatility, cointegration and investor sentiment in closed-end fund discounts/premiums

Resumo Neste trabalho pretende-se analisar o comportamento dos descontos/prémios dos fundos de investimento fechados ao longo do tempo e identificar os factores que justifiquem a sua variabilidade. Tendo em consideração os argumentos apresentados pela corrente híbrida sobre a existência dos descontos/ prémios, a qual alega que estes se devem quer a factores ditos racionais quer comportamentais, pretende-se investigar se factores como o sentimento do investidor e liquidez dos fundos poderão justificar/explicar a variabilidade dos fundos ao longo do tempo. Nesta pesquisa utiliza-se uma amostra de 346 fundos fechados norte-americanos para o período de 2 de Janeiro de 1987 a 18 de Junho de 1999. Como o “sentimento do investidor” não é uma variável observável, emprega-se proxies como o fluxo líquido de fundos de investimento abertos (Mutual funds) bem como o índice composto do sentimento do investidor construído por Baker & Wurgler (2006) que conjugam algumas proxies usuais do sentimento do investidor. Abstract In this work we intend to analyse the closed-end funds discounts/premiums behaviour along time and to identify the factors that justify their variability. Having into consideration the arguments presented by hybrid framework about the existence of discounts/premiums which says that they are due to so-called rational factors as behaviour factors, we aim to investigate if factors such as investor sentiment and funds liquidity may explain the variability of discounts along time. In this research, we use a sample of 346 US closed-end funds for the period of January, 2 of 1987 to June, 18, 1999. As investor sentiment is a non observable variable, we employ proxies such as open-end funds (mutual funds) net flow as well as compound investor sentiment index constructed by Baker & Wurgler (2006) that mix some usual proxies of investor sentiment

Closed-end fund discounts-premiums: rational versus behavioural theories for explaining their existence: an empirical analysis.

A existência e persistência de descontos/prémios nos fundos de investimento fechados têm intrigado a comunidade académica e profissionais dos mercados financeiros. Na tentativa de explicar este “puzzle” têm sido desenvolvidas diversas teorias, umas que se fundamentam em factores ditos racionais e outras em factores comportamentais (sendo a teoria do sentimento do investidor, uma das mais apontadas). Mais recentemente tem surgido uma corrente híbrida, que considera tanto factores racionais como comportamentais, para explicação da existência e persistência dos descontos/prémios, uma vez as outras duas correntes não reúnem consenso e evidencia empírica categórica de suporte. Neste trabalho expõe-se sucintamente as teorias (e suas variantes) que explicam a existência dos descontos/prémios dos fundos de investimento fechados. Tendo como enquadramento teórico os modelos defendidos pela corrente híbrida, pretende-se ainda testar a validade de alguns factores racionais (custos de agencia, politica de distribuição de resultados e liquidez) conjugada com factores comportamentais (como o sentimento do investidor e limites à arbitragem) para a explicação da estrutura dos descontos/prémios no mercado dos fundos fechados norte-americano (que não tem sido muito estudado neste sentido). Com base numa amostra de 345 fundos de investimento fechados norte-americanos, constata-se que a politica de resultados (dividend yield), comissão de gestão, o turnover, o sentimento do investidor e o custo de replicação (limites à arbitragem) são variáveis estatisticamente significativas nos modelos de regressão bivariada e multivariada cross-sectional, pelo que parece existir suporte empírico para a corrente híbrida. The existence and, in particular, the persistence of the closed-end funds discounts/premiums have been puzzling the academic community and professionals alike. In an attempt to explain this puzzle, several theories have been developed. Some are based on factors, so called rational, and others are based on behavioural factors (being the investor sentiment theory, one of the most studied). Most recently although, hybrid frameworks have been presented, which consider both rational as well as behavioural factors, in order to explain the existence and persistence of those discounts/premiums, since the other frameworks do not exhibit clear and consensual empirical evidence. In this paper we also review, briefly, all these theories (and their variants). In this research, we will then follow (and explain why) a hybrid theoretical framework, and also test the explanation power of some rational factors (such as agency costs, their dividend distribution policy and fund liquidity), as well as behavioural ones (as the investor sentiment and limits to arbitrage) and a combination of them. Finally, the structure of the discounts/premiums in the US market was studied (there is very little research in this direction). Based on a sample of 346 US closed-end funds, and applying bivariate and multivariate cross-sectional analysis, we present evidence that the distribution policy (dividend yield), management fees, turnover ratios, the investor sentiment and the replication costs (as a limit to arbitrage), are statically significant factors, which, in turn, seems to support, at least empirically, the importance of the hybrid framework used

Sobre os descontos/prémios dos fundos de investimento fechados: uma digressão sobre os quadros conceptuais que explicam a sua existência

A existência dos descontos/prémios nos fundos de investimento fechados, embora um tema estudado com alguma profundidade desde há algum tempo, continua a intrigar quer académicos quer práticos. Eles resultam da diferença entre o valor das acções do fundo e o seu valor patrimonial líquido. Os prémios nos fundos de investimento fechados eram a situação mais corrente até ao final dos anos vinte, mas a partir da crise de 1929, os descontos passaram a ser a regra, com excepção de alguns períodos. Como as acções do fundo, tal como os activos que compõem a sua carteira, são transaccionados em Bolsa, seria de esperar, pelo menos numa situação de equilíbrio de mercado, que este se encarregasse de ajustar e corrigir os seus preços, nivelando-os, tanto mais que a respectiva informação é amplamente divulgada. Neste contexto, foram desenvolvidas algumas teorias e estudos empíricos que procuraram encontrar uma explicação plausível para a existência e persistência dos descontos/prémios. No entanto, em geral, estes concentram-se num ou noutro factor, racional ou não, e muito poucos conseguiram ainda abranger toda a dimensão da problemática. Por um lado, e talvez as explicações mais comuns, são as que se baseiam em factores racionais, tais como, as obrigações fiscais potenciais por ganhos de capital não realizados, a política de dividendos, a composição da carteira do fundo, custos de agência e “performance” da gestão, entre outros; por outro, as que se baseiam em factores comportamentais, como é o caso da teoria do sentimento do investidor. Segundo esta corrente de pensamento, existem alguns investidores, designados por “noise traders”, que agem de modo quase irracional, induzindo um risco adicional nos mercados em que actuam, limitando a actuação dos arbitragistas. O objectivo deste trabalho será procurar fazer uma revisão crítica sobre estas teorias e dos estudos mais relevantes até à data

Economia e cultura

Não é fácil encontrar um denominador comum para as múltiplas definições do conceito “cultura”. Do ponto de vista pessoal, o conceito de “cultura” remete-nos para a relação entre o interior de cada um, o seu “espírito” ou “mente”, tal como quisermos designar, e o exterior. Esta relação de mediação entre o “mundo interior” e o “mundo exterior” assume múltiplas formas e expressões: não só porque cada indivíduo é único e irrepetível, mas também porque o ambiente que o rodeia, definido a partir da centralidade do indivíduo, é também particular

Sobre a avaliação de empresas não cotadas em bolsa

A avaliação de empresas não cotadas na bolsa tem sido uma preocupação constante dos gestores, detentores do capital e demais “stakeholders”, podendo satisfazer vários objectivos. É propósito deste trabalho dar a conhecer vários métodos de avaliação de empresas existentes, referindo as vantagens e desvantagens de cada um deles e aplicar o que nos parecer mais correcto, tendo em vista um conjunto de empresas do sector do azeite não cotadas em bolsa. Decidiu-se utilizar (com extensões) o método de avaliação de empresas denominado CVA – “Cash Value Added”, por ser particularmente adequado à avaliação do tipo de empresas objecto do estudo. Verificamos também que um dos objectivos do CVA, o qual não se esgotando na avaliação de empresas, pode também ser uma medida de criação de valor para os accionistas, ao ser comparado com os seus capitais próprios. De seguida ( e como outra contribuição), procedemos a uma análise de sensibilidade e posterior simulação, a fim de determinar o risco associado à determinação do valor por este método. Concluímos, de uma forma geral, que o método CVA, embora útil, deverá ser complementado com outros métodos, mesmo no âmbito da análise do risco

Avaliação de empresas não cotadas na bolsa

A avaliação de Empresas não cotadas na bolsa tem sido uma preocupação constante dos gestores, detentores do capital e demais “stakeholders”, podendo satisfazer vários objectivos. No presente trabalho, e como ponto de partida, começamos por aplicar o método do CVA – “Cash Value Added”, por julgarmos ser, após uma cuidada revisão da literatura, particularmente adequado à avaliação do tipo de Empresas objecto do presente trabalho. Procedemos, posteriormente, a uma análise de sensibilidade e de simulação, ao método de avaliação em causa, a fim de estimar o risco associado à determinação do respectivo valor obtido. Esta é, a nosso ver, uma outra contribuição deste trabalho de pesquisa, muito em particular ao nível empírico

Corruption and Co-Movements in European Listed Sport Companies: Did Calciocaos really matter?

This paper analyses whether the Calciocaos, which involved some Italian listed sport companies, impacted on the performance of the Dow Jones Stoxx Football index and if this was spread through shock propagation. The Calciocaos impact is assessed by using a cointegrated vector autoregression model. The results provide evidence of the occurrence of spreading mechanisms of the effects originated by the corruption episode. After this episode Juventus’ stock and Sporting’s stock have particular importance in determining the performance of the Dow Jones Stoxx Football index. The investors/supporters of la Vecchia Signora revealed sentimental behaviour, and did not sell their participations

Corruption and Co-Movements in European Listed Sport Companies: Did Calciocaos really matter?

This paper analyses whether the Calciocaos, which involved some Italian listed sport companies, impacted on the performance of the Dow Jones Stoxx Football index and if this was spread through shock propagation. The Calciocaos impact is assessed by using a cointegrated vector autoregression model. The results provide evidence of the occurrence of spreading mechanisms of the effects originated by the corruption episode. After this episode Juventus’ stock and Sporting’s stock have particular importance in determining the performance of the Dow Jones Stoxx Football index. The investors/supporters of la Vecchia Signora revealed sentimental behaviour, and did not sell their participations