Capital de trabajo, gestión de tesorería y valuación de empresas

In the professional practice, the concept of operational working capital is confused with the accounting definition of working capital, with consequent errors both in the treasury of companies, and in the valuation of companies. In this paper we discuss the important distinction between operational working capital (a characteristic of a business) and the accounting concept of working capital (a financial decision). Also, we challenge the popular view that suggests that firms should finance with long term debt the recurrent portion of their operative working capital, discussing both the implicit costs and risks of such a strategy. Finally, taking the accounting definition of working capital for the operational working capital can lead also to important mistakes in valuation of companies. One of such too frequent mistake is to subtract only the long term debt from the present value of free cash flows to obtain an estimate of the economic value of equity, with a consequent overestimation of its value.En la practica profesional tiende a confundirse el concepto de capital de trabajo operacional, o necesidad operativa de fondos, con la definición contable de capital de trabajo; esta confusión lleva a errores importantes tanto en las áreas de tesorerfa de las firmas como en la valuación de empresas. En este articulo discutimos la importante diferencia entre estos conceptos, y argumentamos que el primero de ellos refleja características de la operación de un negocio, mientras que el segundo representa una decisión de financiamiento. Además, cuestionamos la visión popular que sugiere que las firmas financien su necesidad operativa de fondos con capital de trabajo, discutiendo los costos y riesgos implícitos de dicha decisión. Finalmente, mostramos que la confusión de conceptos mencionada puede Uevar a errores importantes en la valuación de empresas, como la practica demasiado difundida de restar solo la deuda de largo plazo al valor presente de los flujos de caja libres para obtener el valor económico del patrimonio; ello con la eonsiguiente sobre estimación de su valor

Sobre la cobertura de mínima varianza con futuros

Forward and Future contracts are frequently treated as synonymous, akin contracts playing the same economic function in hedging financial price risks. But they differ in fundamental ways. In the case of a forward contract, the counter-parties only interchange cash at the maturity of the contract; no money changes hands initially or during the lifetime of the contract. This difference implies different minimum variance hedge ratios when using a forward contract versus a futures contract for hedging purposes. In this paper we explore those for different types of underlying assets and different assumptions about the evolution of the risk-free interest rate.Frecuentemente se considera los contratos a plazo y futuros como sinónimos, y cumpliendo la misma función económica en cobertura de riesgos de precios financieros. Sin embargo, ellos tienen diferencias fundamentales entre sí. Desde el punto de vista de cobertura de riesgos, la diferencia más importante se refiere a la oportunidad en que se producen los flujos de caja. Mientras las partes que entran en un contrato a plazo no intercambian pagos al inicio ni durante el contrato, sino sólo al vencimiento, en un contrato futuro se produce una liquidación diaria de los contratos. Esta diferencia implica diferentes razones de cobertura de mínima varianza entre contratos a plazo y futuros, las que son exploradas en este artículo para diferentes tipos de activos subyacentes y diferentes supuestos sobre el comportamiento de la tasa de interés libre de riesgo en el tiempo

Primas de riesgo-base para el seguro de pensiones

The present paper develops a model to compute risk-based premiums for the USA pension insurance administered by the public Pension Benefit Guaranty Corporation (PBGC). Pension insurance is shown to he analogous to a financial put option, and pricing equations and their analytical solutions are obtained. The model includes costly audits that follow a Poisson process, whose average frequency is determined by the policymaker in order to attain Pareto-optimality. The model is estimated for a sample of us firms for the period ¡982-1986. The main policy implication is that risk-based premium rates increase at an increasing rate with the level of underfunding, in contrast with the current law of flat premium rates after certain level of underfunding.La Corporación de Garantía de Beneficios de Pensiones garantiza las pensiones de beneficio definido en Estados Unidos, cobrando una prima a cambio (fija después de un desfinanciamiento dado). En este artículo se desarrolla un modelo para estimar las primas que debiera cobrar dicha corporación para reflejar el valor económico del seguro que provee. El modelo utiliza la analogía entre seguro de pensiones y opciones de venta financieras para derivar ecuaciones de valoración y sus soluciones analíticas. También incluye auditorías periódicas aleatorias que siguen un proceso Poison, cuya frecuencia promedio puede ser elegida por la autoridad económica con el objetivo de alcanzar optimalidad paretiana. El modelo se estima para una muestra de firmas norteamericanas en el período 1982-1986. La principal implicancia de política es que las primas de seguro basadas en riesgo varían a tasa creciente con el nivel de desfinanciamiento del fondo de pensiones, en contraste con la legislación entonces vigente

Capital de trabajo, gestión de tesorería y valuación de empresas

In the professional practice, the concept of operational working capital is confused with the accounting definition of working capital, with consequent errors both in the treasury of companies, and in the valuation of companies. In this paper we discuss the important distinction between operational working capital (a characteristic of a business) and the accounting concept of working capital (a financial decision). Also, we challenge the popular view that suggests that firms should finance with long term debt the recurrent portion of their operative working capital, discussing both the implicit costs and risks of such a strategy. Finally, taking the accounting definition of working capital for the operational working capital can lead also to important mistakes in valuation of companies. One of such too frequent mistake is to subtract only the long term debt from the present value of free cash flows to obtain an estimate of the economic value of equity, with a consequent overestimation of its value.En la practica profesional tiende a confundirse el concepto de capital de trabajo operacional, o necesidad operativa de fondos, con la definición contable de capital de trabajo; esta confusión lleva a errores importantes tanto en las áreas de tesorerfa de las firmas como en la valuación de empresas. En este articulo discutimos la importante diferencia entre estos conceptos, y argumentamos que el primero de ellos refleja características de la operación de un negocio, mientras que el segundo representa una decisión de financiamiento. Además, cuestionamos la visión popular que sugiere que las firmas financien su necesidad operativa de fondos con capital de trabajo, discutiendo los costos y riesgos implícitos de dicha decisión. Finalmente, mostramos que la confusión de conceptos mencionada puede Uevar a errores importantes en la valuación de empresas, como la practica demasiado difundida de restar solo la deuda de largo plazo al valor presente de los flujos de caja libres para obtener el valor económico del patrimonio; ello con la eonsiguiente sobre estimación de su valor

Bonos convertibles

Convertible debentures are hybrid securities: they are similar to regular bonds in that they pay fixed coupons and principal at maturity, but at the same time they can be exchanged for common stocks of the issuing firm. As in the case of wairants, if the conversion option is exercised, the firm will issue new stock, diluting its property. Typically, these securities are callable after some years, enabling the firm to force the conversion of the debentures. In this paper we study a convertible debenture with conversion terms variable in time, callable by the firm at a call price also function of time, and we model dividend yields and coupon payments as continuous in time. Finally, we develop a numerical example in order to asses the relative importance of the features of the bond.Los bonos convertibles son instrumentos híbridos: son similares a un bono en que pagan cupones fijos y prometen el pago del principal a la madurez, pero además pueden ser canjeados por acciones comunes de la firma que los emitió. Al ejercer la opción de canje, como en el caso de los warrants, la firma emite nuevas acciones, con lo cual aumenta el número de acciones en circulación y se diluye la propiedad. Usualmente, estos bonos son rescatables por la empresa después de un período, lo que da a la empresa la posibilidad de forzar la conversión de los bonos. En este artículo se estudia un bono convertible y rescatable, con precios de rescate y tasas de conversión variables en el tiempo, y tasas de dividendo y cupones continuos. Además, se desarrolla un ejemplo numérico para determinar el efecto relativo de las características del bono sobre su valor

Privatizaciones en Chile; eficiencia y políticas financieras

Using a sample of 22 Chilean companies privatized between 1984 and 1989, this paper studies in greater depth the financial effects of privatization reported by Megginson, Nash and Van Randerborgh 1994. In contrast with these authors, we do control our results by market movements in the study period. Our results without market adjustments are quite similar to those reported in the study cited previously: increases in profits, efficiency, investment, employment and dividends. Nevertheless, after adjusting for market movements of the Chilean market, some of these results do not hold: profits diminish or do not change, employment does not change, leverage increases and liquidity does not change.El objetivo de este artículo es estudiar más profundamente los efectos financieros de las privatizaciones reportados por Megginson, Nash y Van Randerborgh 1994 para una muestra de 22 empresas chilenas privatizadas entre 1984 y 1989. Específicamente, estudiamos el impacto sobre rentabilidad, eficiencia, inversión, empleo, endeudamiento, dividendos y liquidez (variable no estudiada anteriormente). A diferencia de los autores precitados, controlamos los resultados por movimientos de mercado en los períodos pre- y posprivatización. Los resultados sin corrección por mercado son similares a los del estudio citado, siendo coincidentes con aumentos en rentabilidad, eficiencia, niveles de inversión, empleo y dividendos, y una disminución en liquidez. Sin embargo, al corregir por movimientos del mercado chileno, algunos de estos resultados no se obtienen: la rentabilidad disminuye o no varía, el empleo no varía, la deuda aumenta y la liquidez no varía

Arbitraje en futuros de IPSA

In April of 1991, the Bolsa de Comercio de Santiago, the oldest and most important stock exchange in Chile, started listing futures on IPSA, a popular stock index formed by the forty most highly traded stocks of the country. In this paper we study to what extent the theorical arbitrage relations between future and spot prices of IPSA have held in the case of the contract of futures on IPSA.En abril de 1991 la Bolsa de Comercio de Santiago inició las transacciones de futuros sobre el índice de Precios Selectivo de Acciones (IPSA), un índice bursátil que contiene las cuarenta acciones más transadas del país. Este trabajo investiga en qué medida las relaciones de arbitraje que predice la teoría financiera se han verificado en los precios de futuro de IPSA desde su creación hasta la fecha

Nominal interest rate and inflation

Este artículo presenta evidencia empírica sobre la hipótesis de mercados eficientes para Chile. Se utiliza una base de datos compuesta por las tasas de interés nominales de corto plazo pagado por diez bancos durante el período comprendido entre junio de 1977 y julio de 1982. La hipótesis nula conjunta que se plantea y se prueba aquí es que el “mercado” es eficiente y que el modelo utilizado para predecir la tasa de interés real se ajusta bien a los datos. Para el modelo predictivo de la tasa de interés real se usan modelos ARIMA. Se concluye que el mercado es eficiente, en el sentido de que las tasas de interés nominales están basadas en estimaciones insesgadas de la tasa de inflación y que el modelo estimado para la tasa de interés real es adecuado

Privatizaciones en Chile; eficiencia y políticas financieras

Using a sample of 22 Chilean companies privatized between 1984 and 1989, this paper studies in greater depth the financial effects of privatization reported by Megginson, Nash and Van Randerborgh 1994. In contrast with these authors, we do control our results by market movements in the study period. Our results without market adjustments are quite similar to those reported in the study cited previously: increases in profits, efficiency, investment, employment and dividends. Nevertheless, after adjusting for market movements of the Chilean market, some of these results do not hold: profits diminish or do not change, employment does not change, leverage increases and liquidity does not change.El objetivo de este artículo es estudiar más profundamente los efectos financieros de las privatizaciones reportados por Megginson, Nash y Van Randerborgh 1994 para una muestra de 22 empresas chilenas privatizadas entre 1984 y 1989. Específicamente, estudiamos el impacto sobre rentabilidad, eficiencia, inversión, empleo, endeudamiento, dividendos y liquidez (variable no estudiada anteriormente). A diferencia de los autores precitados, controlamos los resultados por movimientos de mercado en los períodos pre- y posprivatización. Los resultados sin corrección por mercado son similares a los del estudio citado, siendo coincidentes con aumentos en rentabilidad, eficiencia, niveles de inversión, empleo y dividendos, y una disminución en liquidez. Sin embargo, al corregir por movimientos del mercado chileno, algunos de estos resultados no se obtienen: la rentabilidad disminuye o no varía, el empleo no varía, la deuda aumenta y la liquidez no varía