Zurück zur Geldmengenorientierung

Seit 2001 trat im Euro-Raum ein starkes Geldmengenwachstum auf, dem kein entsprechender Verbraucherpreisauftrieb folgte. Ist die Geldmenge als Steuerungsinstrument der Geldpolitik obsolet geworden? Auf welchem geldpolitischem Konzept sollte die Strategie der Europäischen Zentralbank basieren? --

Milton Friedman: More than a monetarist!

Milton Friedman war einer der größten Ökonomen des letzten Jahrhunderts. Seine intensive Auseinandersetzung mit dem Keynesianismus und seine Gegenthesen haben die ökonomische Wissenschaft gespalten, aber auch vielfältige Diskussionen befördert. Als streitbarer Verfechter der Marktwirtschaft hat er die Wirtschaftswissenschaft nachhaltig beeinflusst. Martin Leschke würdigt das Lebenswerk Milton Friedmans, der Ende Juli 100 Jahre alt geworden wäre.Milton Friedman was one of the most prominent advocates of free market economics. Of course, Friedman is popularly recognized for monetarism. His so-called money supply rule and his scepticism of public debt are being rediscussed seriously in the light of the present crises. But Friedman was more than a monetarist. His famous thesis 'The Social Responsibility of Business is to Increase its Profits' caused a heated debate that continues today. In a similar way Friedman initiated a controversial discussion by introducing an argument in support of unrealistic assumptions (in his essay 'The Methodology of Positive Economics'). Furthermore, his very clear and concrete proposals to promote a liberal society will be remembered long after his death

Money matters for inflation in the euro area

PART 1 ECB independence and price stability The success of the stability oriented monetary policy of the ECB depends on the acceptance of the bank?s institutional set-up. In this context, the ECB?s political independence seems to be of the utmost importance. However, important pillars for safeguarding the bank?s political independence ? such as, for instance, governments? adherence to the European Stability and Growth Pact and the acceptance of the division of labor between fiscal and monetary policy ? induced) financial crisis which, in turn, could have a highly negative impact on output and employment. PART 2 Monetary policy and structural reforms What role does monetary policy play for structural reform in open economies? Empirical estimations were performed with panel data for 23 OECD countries from 1970 to 2000. Structural reform was measured by the Economic Freedom of the World index, whereas the monetary policy constraints were measured by a monetary commitment index and the prevailing exchange rate regime. ? Our results provide little evidence for the hypothesis that a discretionary monetary policy promotes structural reform and economic freedom. The results strongly argue against those views maintaining that a business cycle oriented and lax monetary policy has never and nowhere been detrimental for employment. In fact, our results show that discretionary monetary policies tend to lead to a lower degree of structural labor market reform and, hence, to lower employment. That said, the ECB should pursue a medium- to long-term oriented monetary policy if it wants to strengthen growth and employment in the euro area via supporting reforms. PART 3 A critical view of the real interest rate concept The concept of the neutral (real) interest rate (NRIR) ? as implied by the Taylor rule ? recommends monetary policy to set real interest rates at a level that closes, or at least smoothes, the output gap. We argue that such a policy, if put into practice, would entail substantial pitfalls. First, monetary policy is an inadequate tool for influencing real GDP: the central bank?s impact on long-term interest rates and GDP is actually small (or not existing); to make things worse, a cyclically oriented policy would provoke the well-known time-lag problem. Second, and perhaps most importantly, the NRIR concept is not necessarily compatible with price stability, as it ignores the impact of credit and money growth on inflation. ? As a result, we are in favour of a long-term oriented monetary policy that has a strong focus on money and credit growth and asset prices. Such a monetary policy would not only be compatible with the objective of price stability. It would also reduce the risk of the economy falling into (a monetary induced) financial crisis which, in turn, could have a highly negative impact on output and employment. PART 4 ECB monetary policy and euro inflation outlook Even at a main refinancing rate of 3.25%, ECB monetary policy remains very expansionary. We forecast annual HICP inflation in 2007 to be 2.3% on average (including the German VAT hike). Due to strong excess liquidity, annual consumer price inflation is likely to remain at 2.3% in 2008. We recommend raising ECB rates further to around 4.0%, for reducing credit and money supply growth, thereby dampening inflationary pressure. ? Our money demand analyses for the euro area suggest that, in recent years, excess liquidity might have been translating in great part into asset price inflation rather than consumer price inflation. The results indicate that headline M3 growth is actually much more closely related to the ongoing loss of purchasing of money power of the euro ? that is consumer and asset price inflation ? than may be widely believed. That said, for keeping inflation in check it seems advisable for the ECB to set interest rates in line with the signals provided by (trend) money supply (excess liquidity).TEIL 1 Herausforderungen für die Unabhängigkeit der EZB Der Erfolg der stabilitätsorientieren EZB-Geldpolitik hängt entscheidend von der Einhaltung der institutionellen Spielregeln ab. Hierzu zählt insbesondere die Wahrung der politischen Unabhängigkeit der EZB. In jüngster Zeit sind jedoch ihre Grundlagen ? Befolgen des Stabilitätspaktes, Akzeptieren der Eigenständigkeit der Geldpolitik und des EZB-Auftrages durch die Regierungen etc. ? immer wieder in Frage gestellt worden. Vor allem wohlklingende politische Umarmungsversuche in Form der Forderungen, die EZB-Politik müsse besser mit der Finanzund Wirtschaftspolitik koordiniert werden, entpuppen sich bei genauem Hinsehen als Versuche, den Unabhängigkeitstatus der EZB zu unterwandern. Soll die Unabhängigkeit der EZB gewahrt bleiben, müssen Forderungen nach einem stärkeren Dialog nicht nur strikt zurückgewiesen werden. Vielmehr ist auch eine fortwährende öffentliche Aufklärung nötig, um den Konsens für die Unabhängigkeit der Notenbanken zu wahren und damit die Aussicht auf stabiles Geld zu verbessern. TEIL 2 Geldpolitik und Strukturreformen Welche Rolle spielt die Geldpolitik für Strukturreformen? Um diese Frage zu beantworten, wurden Daten aus 23 OECD-Ländern für die Zeit 1970 bis 2000 unersucht. Der Effekt von Strukturreformen wurde dabei anhand des Economic Freedom of the World Index operationalisiert, die Geldpolitik anhand eines geldpolitischen Regelbindungsindex und dem herrschenden Wechselkursregime. Die Ergebnisse der Untersuchung sprechen gegen die häufig geäußerte Meinung, dass eine laxe, konjunkturorientierte Geldpolitik einen positiven Beitrag zu Strukturreformen leistet (Bestätigung der TINA-Hypothese). Als Handlungsempfehlung lässt sich für die EZB-Geldpolitik ableiten, dass sie weiterhin eine mittel- bis langfristig orientierte Geldpolitik verfolgen sollte, wenn es gilt, Strukturreformen u. a. auf den Arbeitsmärkten ? und damit letztlich Wachstum und Beschäftigung im Euroraum ? zu unterstützen; eine konjunkturorientierte Politik wäre kontraproduktiv. TEIL 3 Ein kritischer Blick auf das Konzept des ?neutralen Zinses? Eine Geldpolitik auf Basis des (realen) neutralen Zinses oder Taylor Zinses ? wie derzeit in Fachkreisen vielfach propagiert ? bringt viele Probleme mit sich. Erstens ist der neutrale Zins eine gänzlich unbekannte Größe, deren Schätzung erhebliche, wenn nicht gar unüberwindbare Schwierigkeiten bereitet. Zweitens werden die Möglichkeiten einer Konjunktursteuerung durch die Geldpolitik, auf die das neutrale Zinskonzept setzt, überschätzt. Drittens wird die Time-Lag-Problematik übersehen. Viertens ignoriert eine solche Politik, dass die Kredit- und Geldmengenexpansion langfristig entscheidende Größen für das Preisniveau darstellt. So könnte ein Notenbankzins, der dem neutralen entspricht, dennoch zu Inflation führen. ? Wir favorisieren daher eine langfristig ausgerichtete EZB-Geldpolitik, die viel stärker als bisher das Zusammenspiel von Kreditexpansion, Asset-Preis-Entwicklung und Geldmengenwachstum betrachtet. Solch eine Politik würde nicht nur im Einklang mit Preisniveaustabilität stehen, sondern auch die Gefahr von Finanzkrisen, die zu schweren Wachstumskrisen werden können, abmildern. TEIL 4 EZB-Geldpolitik ? Rück- und Ausblick Die Geldpolitik der EZB ist auch nach den jüngsten Zinsanhebungen auf 3,25% immer noch außergewöhnlich expansiv. Die Inflation der Konsumentenpreise dürfte trotz des Ölpreisverfalls 2007 (einschließlich des deutschen Mehrwertsteuereffekts) bei 2,3% liegen und wegen des starken Geldmengenwachstums auch in 2008 bei 2,3% verharren. Wir empfehlen, den EZB-Zins weiter anzuheben, um das übermäßige Wachstum der Kredit- und Geldmengen und damit den Inflationsdruck einzudämmen. Dies dürfte einen EZB-Leitzins von ungefähr 4,0% erforderlich machen. ? Unsere Analysen zur Geldnachfrage im Euroraum deuten darauf hin, dass die Überschussliquidität sich weniger in Konsumentenpreisen als vielmehr in Vermögenspreisen zu entladen scheint (Asset Price Inflation). Die Befunde deuten an, dass der Zusammenhang zwischen Geldmengenwachstum und tatsächlicher Geldentwertungsrate enger zu sein scheint, als vielfach angenommen wird. Soll also der Geldwertschwund verhindert werden, d. h. Konsumenten- als auch Vermögenspreisinflation, muss sich die EZB mit ihrer Zinspolitik viel enger an den Geldmengensignalen orientieren als sie es bisher getan hat