THE MONETARY POLICY RULE DURING THE TRANSITION TO A STABLE LEVEL OF INFLATION: THE CASE OF COLOMBIA

Abstract. We distinguish two types of monetary policy rules: those depen- dent on particular models and loss functions and those robust to them. While dependent rules are useful for monetary policy implementation, robust rules are powerful tools to characterize the behavior of the monetary authority over a time span. Robust rules are estimated directly from observable data usually under the assumption that the targets, the nominal interest rate and the infla- tion rate are stationary. During the transition from a moderately high level of in°ation to a stable, internationally accepted level ¼, the commitment with this goal imply that the in°ation rate, targets, nominal interest rates and nominal equilibrium interest rates are non-stationary. Acknowledging this later fact has important implications for the dynamic behavior of transmission mechanisms models during the transition. In this note we set up a robust monetary policy rule useful to characterize the behavior of a central bank during the transition to a stable inflation level. As in previous research, estimation may be carried out by GMM on a nonlinear equation. We illustrate these results by charac- terizing the behavior of the Colombian central bank during the period of full in°ation targeting, that is after 2000. Our results agree with the prevailing policy in the sample span: A gentle in°ation stabilization program, a stronger one on the output gap, and a high degree of interest rate smoothing. Combin- ing these evidence with that of previous works our results suggests that the policy rule is time varying, a useful fact for policy implementation.

DOES THE SPOT CURVE CONTAIN INFORMATION ON FUTURE MONETARY POLICY IN COLOMBIA?

In order to asses the credibility of their targets and policies, inflation targeting central banks always keep an eye on market expectations of the future inflation rates and short maturity interest rates. In economies with developed financial markets the prices of financial assets are a prime source of expectations. Thespot curve, in particular, is thought to contain a great deal of information on market expectations. In this paper we study the possibility to obtain market expectations on short maturity interest rates, that is, on the future monetary policy. A natural starting point in the program of deriving expectations from the spot curve is the Expectations Hypothesis of the Term Structure of the Interest Rates. According to this hypothesis the slope of the spot curve, the forward curve, represents the market expectations on interest rates aside from a negligible or at least time invariant forward term premium. For this note we developed a unique database of spot curves spanning the period from Nov-1999 to Sep-2006 in order to test the validity of the Expectations Hypothesis for short maturities in Colombia. Our results indicate that the spot curve contains information on the future behavior of short maturity interest rates only for very short horizons. Moreover, we found that The forward termpremium tend to be time varying. These result comprise in the rejection of the Expectations Hypothesis. Although these results imply that market expectations on future short maturity interest rates can not be obtained as easily as just applying the prescription of the Expectations Hypothesis, they do not Rule out the possibility to obtain market expectations of the future monetary policy from the time series of spot curves.Market Expectations of future Monetary Policy, Expectations Hypothesis, Term Structure. Classification JEL: E43; E44; E52.

La Interdependencia de los Mercados de Dólares y TES: El Caso Colombiano

Analizamos la interdependencia entre los mercados de divisas y bonos (TES) en Colombia. Para esto estimamos modelos VAR identificados por heterocedasticidad para los retornos de la tasa de cambio (TRM) y los precios de los bonos, así como también modelos de análisis de eventos para la volatilidad de los retornos, el número y volumen de las ofertas, y los diferenciales de compra y venta, bid/ask spreads. Los datos analizados consisten en muestras de cada 5-minutos de precios bid/ask del dólar y de ofertas de los bonos, para un conjunto de referencias. Para estas referencias también contamos con el número de ofertas bid/ask así como su volumen. Encontramos que la TRM transmite información al mercado de bonos, pero lo opuesto no se da completamente: una depreciación de 1% del peso produce una reducción permanente del precio de los TES de entre 0.05% y 0.22%. Sin embargo, un incremento de 1% del precio de los bonos tiene un efecto pequeño y no enteramente significativo sobre la TRM, i.e. una apreciación del peso entre 0.001% y 0.009%. Adicionalmente, los incrementos en la volatilidad de la TRM no afectan la volatilidad de los retornos de los bonos, pero si su liquidez, es decir, el número y volumen de sus ofertas. Estos resultados son consistentes con el hecho de que el mercado de divisas refleja de manera más eficiente el efecto de los choques que el de bonos, resultado de la baja liquidez y concentración en un hábitat específico de este último. Estos resultados tienen implicaciones importantes para el diseño de políticas de estabilidad financiera, así como también para el diseño de portafolios privados, su rebalanceo y cobertura.We study the interdependence of FX and Treasury Bonds (TES) markets in Colombia. To do this, we estimate a heteroskedasticity identified VAR model on the returns of the COP/USD exchange rate (TRM) and bond prices, as well as event-analysis models for return volatilities, number of quotes, quote volume, and bid/ask spreads. The data under analysis consists of 5-minute intraday bid/ask US dollar prices and bond quotes, for an assortment of bond species. For these species we also have the number of bid/ask quotes as well as their volume. We found, also, that the exchange rate conveys information to the TES market, but the opposite does not completely hold: A one percent COP depreciation leads to a persistent reduction of TES prices between 0.05% and 0.22%. However, a 1% TES price increase has a very small effect and not entirely significant on the exchange rate, i.e. a COP appreciation between 0.001% and 0.009%. Furthermore, TRM return volatility increases do not affect bond return volatility but its liquidity, i.e. the bid/ask quote number and volume. These results are coherent with the fact that the FX market more efficiently reflects the effect of shocks than the TES market, which may be due to its low liquidity and concentration on a specific habitat. These results have implications for the design of financial stability policies as well as for private portfolio design, rebalancing and hedging.Enfoque Los mercados e instituciones financieras locales son objeto de un flujo constante de información, choques, que determinan los precios de los activos como la tasa de cambio y los bonos de la tesorería, TES. La interrelación entre estos dos mercados permite establecer la manera como se transmiten esos choques a las variables que determinan el mercado como los precios o retornos, sus volatilidades o riesgos, y su liquidez medida como el volumen negociado y el número de transacciones. Conocer la manera como se transmiten los choques permite desarrollar estrategias para controlar la estabilidad financiera, para diseñar y administrar portafolios, además sirve como una herramienta para desarrollar estrategias de cobertura. Contribución En este trabajo modelamos la interrelación entre el mercado del dólar y el de los bonos TES en Colombia. Estudiamos la relación entre sus (i) retornos, (ii) volatilidades y (ii) la liquidez medida a través del volumen negociado, el número de cierres de negocios y el margen entre los precios de oferta y demanda. Para esto analizamos registros intradía en intervalos de 5 minutos de estas variables, y controlamos por el efecto de sorpresas macroeconómicas tanto colombianas como de los Estados Unidos, así como también por estacionalidad intradía cuando resulte necesario. Resultados Encontramos que el mercado cambiario afecta de manera importante al de los bonos, pero el efecto contrario es muy limitado. En efecto, los precios de los bonos reaccionan a choques a la tasa de cambio, pero lo contrario ocurre en una medida que no es económicamente importante o significativa. También encontramos que los choques a la volatilidad de la tasa de cambio no parecen alterar la volatilidad de los precios de los TES pero si su liquidez. En efecto, el número de ofertas de compra y venta de bonos y el volumen negociado se reduce inmediatamente al choque, pero este se recupera minutos después. También encontramos que el incremento de la liquidez del mercado del dólar incrementa con posterioridad la liquidez del mercado de bonos. Sin embargo, los cambios en los precios de los TES no parecen afectar la liquidez o volatilidad del precio del dólar. Estos resultados tienen implicaciones importantes para el desarrollo de estrategias para la estabilidad financiera, el diseño y administración de portafolios, así como también para el desarrollo de alternativas para el cubrimiento de riesgos.

Public Debt Limit and Fiscal Space: Analysis for Colombia and Other Emerging Markets

En este documento se analiza el límite de la deuda pública y el espacio fiscal para Colombia y otras economías emergentes, bajo el enfoque de la fatiga fiscal (Ghosh et. al., 2013). El estado de fatiga se presenta en situaciones de incrementos continuos de la deuda y del pago de los intereses, que llevan a que los esfuerzos del gobierno para generar superávits primarios se deterioren. El trabajo utiliza la técnica de los splines para estimar la reacción del gobierno a la dinámica de deuda y plantea una prima de riesgo endógena a su evolución. Las estimaciones se realizan con un panel desbalanceado de trece economías, seis de la región, para el periodo 1985–2016. Los resultados sugieren que el límite de la deuda pública de país se situaría en 56% del PIB y el espacio fiscal ascendería a 7 p.p. del producto, el cual luce estrecho especialmente por la sensibilidad de la deuda a los choques externos. Frente a otros países de la región, Chile cuenta con el mayor espacio fiscal, al tiempo que México y Ecuador, con endeudamientos cercanos al colombiano, disponen de menor espacio.This paper assess the public debt limit and fiscal space for Colombia and some emerging economies, under the fiscal fatigue approach (Ghosh et. al., 2013). The fatigue phenomenon occurs under situations of continuous increases of both debt and interest payments, which lead to government´s efforts to obtain primary surpluses to deteriorate. The paper uses the spline technique to estimate the government's reaction function to debt dynamics and proposes a sovereign risk premium endogenous to the level of indebtedness. Estimates carry out with an unbalanced panel of thirteen economies, six of them from Latin America, for the period 1985-2016. Results suggest that the limit of Colombian public debt would be 56% of GDP and that fiscal space would amount to 7 points of GDP, which looks so narrow due to the debt sensitivity to external shocks. In front to other countries, Chile has the largest fiscal space, while Mexico and Ecuador, with comparable indebtedness to the Colombian, have lower spacesLímite de la Deuda Pública y Espacio Fiscal: Análisis para Colombia y Otros Mercados Emergentes Enfoque Puesto que la deuda pública de un país no puede crecer de manera desmedida sin que se llegue a situaciones de insolvencia y cesión de pagos, es razonable asumir que tiene un límite, más allá del cual se podría entrar en situaciones de insostenibilidad fiscal. El cálculo del límite de la deuda será, por consiguiente, un valor de referencia crucial para evitar que el endeudamiento del gobierno se acerque a ese nivel crítico y, además, para conocer el posible espacio fiscal disponible. En este trabajo se estima el límite de la deuda pública y el espacio fiscal para Colombia y otras economías emergentes de la región, bajo el enfoque de la fatiga fiscal propuesto en la literatura reciente. De acuerdo con su prescripción, un país podría presentar esos síntomas cuando, ante incrementos sucesivos de la deuda y del pago de los intereses, los esfuerzos de un gobierno para obtener balances primarios positivos se deterioran, de manera que sufre un estado de fatiga que conduce su endeudamiento a un límite. Contribución El trabajo utiliza una técnica de estimación propicia para las economías emergentes (los splines cúbicos) y, además, se endogeniza la prima de riesgo soberano a la evolución de la deuda, para capturar la confianza de los mercados en la capacidad para cumplir con sus obligaciones. Se emplea información de un panel desbalanceado de 13 economías para el periodo 1980–2016, entre ellas seis de América Latina. Por coherencia de la información, se utilizó las bases de datos del WEO (World Economic Outlook) y del IFS (International Financial Statistics) del FMI. La deuda bruta corresponde al sector público consolidado FRASE DESTACADA: Los resultados sugieren que el límite de la deuda pública colombiana se situaría en 55,6% del PIB y que el espacio fiscal ascendería a 7 puntos porcentuales del producto, aproximadamente. Resultados Los resultados sugieren que el límite de la deuda pública colombiana se situaría en 55,6% del PIB y que el espacio fiscal ascendería a 7 puntos porcentuales del producto, aproximadamente. Este espacio luce estrecho, especialmente por la sensibilidad de este indicador a los choques externos. También se encuentra que el punto de inflexión de la función de reacción del gobierno a la evolución de la deuda está alrededor de 45% del PIB, lo que significa que, por encima de ese nivel, las calificadoras de riesgo estarán más atentas al monitoreo de las finanzas públicas. La prima de riesgo soberano es un parámetro central para el cálculo del límite de la deuda. Al evaluar la sensibilidad de dicho límite ante aumentos y disminuciones de 100 puntos básicos en dicha prima, se encontró que el límite aumentaría en 2,3% del PIB (pasando de 55,6% a 57,9%) en los “buenos tiempos” para el fisco y se reduciría en la misma cuantía (pasando a 53,3% del PIB) en “tiempos difíciles”, como ocurrió en 2009, con la crisis financiera global. En el contexto regional, se encuentra que Chile es el país con mayor espacio fiscal, dado su bajo endeudamiento y su relativo buen desempeño macro. Otros países de la región como México y Ecuador, con endeudamientos cercanos a los del gobierno colombiano, parecen disponer de menor espacio fiscal. Para Brasil y Perú, infortunadamente no se puede estimar la deuda límite, debido, en el primer caso, al alto spread positivo entre la tasa de interés real y la tasa de crecimiento percápita de la economía. En el segundo caso, el spread es negativo, lo cual también impide el cálculo del límite. El caso de spreads negativos, como los que se están registrando en las economías avanzadas, por la coyuntura de bajas tasas de interés a nivel internacional, plantea situaciones paradójicas, ya que, si bien la dinámica de la deuda se podría volver inestable, en la práctica implica que los gobiernos tolerarán mayores niveles de endeudamiento, temporalmente

La red como instrumento de formación. Bases para el diseño de materiales didácticos

Los avances que se están produciendo en la red tanto en lo que se refiere al hardware como al software, como a su extensión como medio de comunicación en la sociedad, donde ya no sólo se utiliza en los lugares de trabajo, sino también en los espacios domésticos y académicos, la están llevado a ser considerada como un instrumento óptimo para la formación.The advances that are success in the www in which refer to the hardware like a software, like a their extension like mass media in the society, where no longer single it is used in the work places, but also in the spaces domestic servants and academics, they are taken to be considered like an optimal instrument for formation

On forecast evaluation

We propose to assess the performance of k forecast procedures by exploring the distributions of forecast errors and error losses. We argue that non systematic forecast errors minimize when their distributions are symmetric and unimodal, and that forecas

The Magnitude and Duration of the Effect of Intervention Through Auctions on the Foreign Exchange Market: The Case of Colombia

En esta nota hacemos explícitos los problemas más importantes que confrontan los estudios de efectividad y de estimación del efecto de intervenciones esterilizadas, especialmente aquellas que tiene un objetivo implícito sobre el nivel de la tasa de cambio. Estos problemas se solucionan, por lo menos en gran parte, con la utilización de modelos basados en la microestructura del mercado cambiario sobre información de alta frecuencia. Empleando uno de estos estudiamos el efecto de la intervenciones esterilizadas a través de subastas de opciones, en especial las de compra directa, realizadas por el Banco de la República en las últimas décadas. Para esto contamos con información detallada intradía sobre el mercado, las sorpresas contenidas en los anuncios macroeconómicos y las intervenciones. Encontramos que estas intervenciones tienen un efecto pequeño y de corta duración sobre la tasa de cambio. Los resultados sugieren, sin embargo, que la señal fué creíble y no ambigua en un mercado eficiente. Estos resultados son más marcados para el periodo 2007-2011 que para 2011-2019.In this paper we explain the most important challenges empirical research on sterilized intervention effect and effectiveness faces, specially when analyzing interventions with implicit rather than explicit exchange rate level targets. These challenges are surpassed, at least for the most part, through the use of foreign exchange market micro-structure based models on high frequency sample information. Employing one of such models, we study the effect of sterilised interventions through auctions of call/put options, mainly direct purchase auctions, performed by Banco de la Rep\'ublica during the last decades. To reach this objective, we built a detailed intra-day database on the market, macroeconomic surprises and intervention. We found that these interventions have a small and short lasting effect on the COP/USD exchange rate. Our results suggest, however, that the signal was credible and non ambiguous in an efficient market. These results are stronger for the 2007-2011 sub-sample than the 2011-2019 one.La Magnitud y Duración del Efecto de la Intervención por Subastas sobre el Mercado Cambiario: el caso colombiano Enfoque El efecto y la efectividad de las intervenciones esterilizadas en el mercado cambiario (compra y venta de divisas cuyo efecto monetario se contrarresta) son dos de los datos más importantes para la conducción de la política cambiaria. No solo estas cantidades son de interés; también lo son las metodologías a través de las cuales se obtienen. Estos dos temas, la medición del efecto y efectividad, así como las características de las metodologías son el objeto de estudio de este trabajo. Contribución Nuestro trabajo es pionero en agrupar y resaltar los problemas que aquejan las metodologías para medir el efecto y determinar la efectividad de las intervenciones en el mercado cambiario. Como resultado, elegimos una de las metodologías menos controversiales para analizar el efecto y efectividad de las intervenciones por subastas de opciones de compra directa de dólares en Colombia, realizadas por el Banco de la República durante las últimas dos décadas. Resultados Durante los años noventa y parte de la primera década del siglo 21, las metodologías se basaron en mediciones de baja frecuencia (es decir mensual, trimestral e incluso anual) con base en los modelos para la tasa de cambio de esas décadas. Estos modelos son reconocidos por su muy baja capacidad predictiva, lo cual cuestiona su validez. Con la reciente disponibilidad de mediciones de alta frecuencia (es decir intradía), surgieron modelos capaces de predecir la tasa de cambio en horizontes cortos. El empleo de este tipo de modelos, denominados de microestructura, ayuda también a resolver otros problemas metodológicos que aquejan análisis anteriores. Con base en un modelo basado en la microestructura, encontramos que la intervención en mención tiene un efecto pequeño y de corto plazo sobre la tasa de cambio en Colombia. Este efecto viene acompañado de una reducción de su volatilidad y un incremento en el volumen negociado en el mercado. Estos últimos resultados son consistentes con una intervención que envía una señal creíble y no ambigua en un mercado que incorpora de manera eficiente la información que aparece. Frase destacada: Con la reciente disponibilidad de mediciones de alta frecuencia (es decir intradía), surgieron modelos capaces de predecir la tasa de cambio en horizontes cortos

La aplicación de la técnica Delphi, para la construcción de un instrumento de análisis categorial de investigaciones e-learning

Durante el año 2007, realizamos un proyecto de investigación financiado por el Ministerio de Educación y Ciencia (España) a través de la convocatoria denominada “Estudios y Análisis”. En el presente artículo nos vamos a centrar en el proceso que seguimos para construir el sistema de análisis categorial; que en concreto denominamos como: “Ficha de evaluación, análisis y clasificación de los documentos relacionados con el e-learning y los resultados alcanzados, de acuerdo a los objetivos de nuestro trabajos”.During the year 2007, we conducted a research project funded by the Ministry of Education and Science (Spain) through the convocation called "Studies and Analysis." In this article we will focus on the process followed to build the categorical analysis system, which specifically call as "File assessment, analysis and classification of documents related to e-learning and results achieved”, according to the goals of our work

Creación de una guía de evaluación/autoevaluación de centros de recursos univesitarios de producción de TICs en la enseñanza

La construcción del EEES nos propone una transformación radical; en esta nueva situación, no debe caber duda que las TICs, y especialmente las telemáticas, jugarán un papel muy significativo, por las posibilidades que ofrecen para incorporar diferentes tipos de materiales. Ello llevará a que las Universidad tenga que crear centros de ayuda a la producción audiovisual, multimedia y telemática para sus profesores, prever las necesidades de infraestructuras que se van a necesitar y redefinir los servicios actualmente creados. Ante esta realidad, hemos procedido a la identificación y análisis de los servicios de medios en las diferentes universidades españolas y sus actividades de apoyo al profesorado y para la adaptación de los estudios al EEES. Hemos diseñado una Guía para su evaluación, de indudable referente para la creación y desarrollo de estos servicios en las universidades como respuesta a los nuevos tiempos. Esto ha sido posible gracias a las aportaciones de un amplio número de investigadores y gracias a una combinación metodológica (análisis documental, análisis de web, entrevistas, cuestionario...).The construction of EHEA proposes us a radical transformation; in this new situation, it should not fit doubt that ICT and especially the telematic ones, will have a very significant role for the possibilities that offer to incorporate different types of materials. It will bear to that University has to create centers of help to the audiovisual production, multimedia and telematic for its professors, to foresee the necessities of infrastructures that will need, and to redefine the services at the moment created. With the present work, we have proceeded to the identification and analysis of audiovisual resources and new existent technologies services in the different Spanish universities and of their support activities to the faculty and for the adaptation of the studies to the EHEA. As reference relating for the creation and development of these services in universities like answer at the new times we have designed a Guide for the evaluation. This had been possible thanks to the contributions of a wide number of reasearchers that with a mixed methodology (documental analysis, web analysis, interviews, questionnaire...)