Asset holdings, information aggregation in secondary markets and credit cycles

La agregación de información imperfecta en los mercados secundarios de crédito tiene consecuencias significativas para los ciclos económicos. A medida que los bancos dan más importancia a variaciones en el valor de mercado de sus carteras, concluyen que lo mejor es no revelar al mercado en general la información sobre shocks adversos. En consecuencia, el riesgo de incumplimiento se valora incorrectamente, y los volúmenes de préstamo y, por lo tanto, la inversión no se reducen adecuadamente. La sobreinversión reduce el precio del capital, y esto lleva a los hogares a aumentar el consumo sin disminuir la oferta laboral, lo que genera un auge económico. Debido a la fijación errónea de precios, los bancos tienen posteriormente mayores pérdidas y enfrentan una caída de su capital. Luego, la producción disminuye bruscamente, debido a la escasez de la oferta de crédito. En un modelo calibrado para la economía estadounidense, estos casos de disfunción del mercado son cruciales para ampliar los ciclos crediticios.Imperfect information aggregation in secondary credit markets has significant consequences for economic cycles. As banks put more weight on mark-to-market gains, they find it optimal to refrain from revealing information about adverse shocks. Consequently, default risk is mispriced, and loan volumes, and thus investment, are not appropriately reduced. Overinvestment lowers the price of capital, leading households to increase consumption without decreasing labour supply, generating a boom. Due to mispricing, banks subsequently face bigger losses and capital depletion. Output then decreases sharply due to credit supply shortages. In a model calibrated to the US economy, these instances of market dysfunction are crucial in amplifying credit cycles

Asset holdings, information aggregation in secondary markets and credit cycles

Summary of Banco de España Working Paper no. 221

Financial dollarization: the role of banks and interest rates

This paper develops a model to explain the determinants of financial dollarization. Expanding on the existing literature, our framework allows interest rate differentials to play a role in explaining financial dollarization. It also accounts for the increasing presence of foreign banks in the local financial sector. Using a newly compiled data set on transition economies we find that increasing access to foreign funds leads to higher credit dollarization, while it decreases deposit dollarization. Interest rate differentials matter for the dollarization of both loans and deposits. Overall, the empirical results lend support to the predictions of our theoretical model. JEL Classification:Financial Dollarization, Foreign Banks, Interest Rate Differentials, Transition Economies

Investment Cost Channel and Monetary Transmission

We show that a standard DSGE model with investment cost channels has important model stability and policy implications. Our analysis suggests that in economies characterized by supply side well as demand side channels of monetary transmission, policymakers may have to resort to a much more aggressive stand against inflation to obtain locally unique equilibrium. In such an environment targeting output gap may cause model instability. We also show that it is difficult to distinguish between the New Keynesian model and labor cost channel only case, while with investment cost channel differences are more significant. This result is important as it suggests that if one does not take into account the investment cost channel, one is underestimating the importance of supply side effects.Cost channel, Investment finance, Taylor Rule, indeterminacy

Fiscal delegation in a monetary union with decentralized public spending

Incluye bibliografíaEste trabajo estudia la delegación de la emisión de deuda soberana en una autoridad independiente, en el contexto de una unión monetaria donde el gasto público se determina de manera descentralizada. En el modelo, ningún agente puede comprometerse definitivamente a seguir una regla. Pero, en línea con Rogoff (1985) y con la historia reciente de los bancos centrales, el modelo supone que se puede diseñar una institución de manera que prefiera cumplir con algún objetivo claro, concreto y cuantitativo. Siguiendo el análisis de Beetsma y Bovenberg (1999), demostramos que el nivel de deuda es excesivo (respecto a la solución de un planificador social) en una unión monetaria donde un único banco central interactúa con muchos estados miembros. Extendemos el modelo de Beetsma y Bovenberg para considerar el establecimiento de una autoridad fiscal independiente (IFA en inglés) cuya meta es el mantenimiento del equilibrio presupuestario a largo plazo. Demostramos que la delegación de la emisión de deuda soberana en una IFA en cada estado miembro desplaza hacia abajo la senda temporal de la deuda. Esto se debe a la eliminación de los factores del sesgo deficitario que son resultado de la política electoral. Delegar la deuda soberana en una única IFA comunitaria disminuye aún más la deuda, al internalizarse el problema de recursos en común entre los estados miembros. Establecer un único gobierno federal para la unión monetaria tendría menos impacto sobre el défi cit, porque se solucionaría el problema de recursos en común, pero no el del sesgo defi citario de la democracia. Al mismo tiempo, el nivel efectivo de servicios públicos proporcionado por el gobierno federal podría ser menor, debido a la menor efi ciencia de información asociada con decisiones centralizadasThis paper studies the effects of delegating control of sovereign debt issuance to an independent authority in a monetary union where public spending decisions are decentralized. The model assumes that no policy makers are capable of commitment to a rule. However, consistent with Rogoff (1985) and with the recent history of central banking, it assumes that an institution may be designed to have a strong preference for achieving some clear, simple, quantitative policy goal. Following Beetsma and Bovenberg (1999), we show that in a monetary union where a single central bank interacts with many member governments, debt is excessive relative to a social planner’s solution. We extend their analysis by considering the establishment of an independent fiscal authority (IFA) mandated to maintain long-run budget balance. We show that delegating sovereign debt issuance to an IFA in each member state shifts down the time path of debt, because this eliminates aspects of deficit bias inherent in democratic politics. Delegating to a single IFA at the union level lowers debt further, because common pool problems across regions’ deficit choices are internalized. The establishment of a federal government with fiscal powers over the whole monetary union would be less likely to avoid excessive deficits, because only the second mechanism mentioned above would apply. Moreover, the effective level of public services would be lower, if centralized spending decisions are less informationally efficien

Macroprudential theory : advances and challenges

Este documento ocasional resume los avances recientes en el análisis teórico de las causas de la inestabilidad fi nanciera, de sus consecuencias macroeconómicas, y sus implicaciones acerca del posible papel de la política macroprudencial. En primer lugar, se analiza cómo se propagan las perturbaciones fi nancieras a través del sistema fi nanciero y a lo largo del tiempo, debido a las asimetrías de información y a las complementariedades estratégicas. Luego, se comenta el papel de cada clase de instrumentos macroprudenciales para evitar la inestabilidad fi nanciera ex ante y para contrarrestarla ex post. Se concluye con una discusión de los retos actuales para la modelización macroeconómica y para el diseño de la regulación y de la política asociados con temas macroprudencialesThis note discusses recent theoretical work analyzing the causes of fi nancial instability, its consequences for the macroeconomy, and thus the potential role for macroprudential policy. After discussing how information asymmetries and strategic complementarities can cause balance sheet losses to propagate through the fi nancial system and over time, we discuss the role of the major classes of macroprudential instruments in preventing instability ex ante and containing it ex post. We conclude with a discussion of current challenges for macroeconomic modeling and for the design of regulation and polic

The young, the old, and the government : demographics and fiscal multipliers

Este artículo muestra que el tamaño del multiplicador fiscal depende de la estructura demográfica de la población de una economía. Usando la variación en el gasto militar y las tasas de natalidad en los estados de los EE. UU., mostramos los multiplicadores fiscales locales aumentan con la proporción de jóvenes en la población total. Racionalizamos este hecho con un parsimonioso modelo neo-keynesiano de economía abierta, y con generaciones solapadas e imperfecciones del mercado crediticio. El modelo explica el 65 % de la relación entre los multiplicadores fiscales locales y la demografía. Usamos el modelo para estudiar las implicaciones del envejecimiento de la población y encontramos que en la actualidad los multiplicadores fiscales nacionales de los Estados Unidos son 36 % más bajos que en 1980We document that fiscal multipliers depend on the age structure of the population. Using the variation in military spending and birth rates across U.S. states, we show that local fiscal multipliers increase with the share of young people in total population. We rationalize this fact with a parsimonious life-cycle open-economy New Keynesian model with credit market imperfections. The model explains 65% of the relationship between local fiscal multipliers and demographics. We use the model to study the implications of population aging, and find that nowadays U.S. national fiscal multipliers are 36% lower than in 198

Fiscal Delegation in a Monetary Union with Decentralized Public Spending

In a monetary union, the interaction between several governments and a single central bank is plagued by several sources of deficit bias, including common pool problems. Each government has strong preferences over local spending and taxation but suffers only part of the costs of union-wide inflation and higher interest rates, creating a tendency towards excessive debt. Motivated by the evident failure of fiscal rules to restrain debt in the European context, this paper analyzes an alternative fiscal regime in which the control of sovereign debt issurance is delegated to an independent authority, while public spending decisions remain decentralized. Using a symmetric perfect-foresight model, we compare the long-run policy biases affecting a typical country across different institutional arrangements. Establishing an independent fiscal authority tends to reduce debt via three distinct channels: first, the debt aversion induced by its mandate; second, its greater patience, compared to an elected institution; and third, the internalization of common pool problems, if the authority is established at the union-wide level. Furthermore, we show that fiscal delegation is more effective in restraining debt, and more informationally efficient, than the establishment of a federal government which would centralize fiscal decisions

Fiscal delegation in a monetary union : instrument assignment and stabilization properties

Motivado por la persistencia de los déficits públicos en muchos países de la UME, en contra de los compromisos de sus propias reglas fiscales, este papel estudia un régimen fiscal alternativo, según el cual cada país miembro delegaría el control de algún instrumento fiscal a una autoridad independiente que tendría la responsabilidad de evitar la acumulación de una deuda excesiva. Otras decisiones fiscales, como por ejemplo la composición del gasto público y la estructura de la imposición, quedarían bajo el control de los gobiernos de los estados miembros. Estudiamos el comportamiento a corto y a largo plazo del equilibrio de unos juegos dinámicos que sirven como modelos de posibles configuraciones institucionales para la unión monetaria. Delegar la responsabilidad de mantener la sostenibilidad fiscal produce ganancias importantes de bienestar, al disminuir notablemente la deuda de largo plazo. Además, reduce el coste de las fluctuaciones en la demanda de gasto público, a pesar de la «austeridad» con la que la autoridad fiscal responde a las perturbaciones fiscalesMotivated by the failure of fiscal rules to eliminate deficit bias in the euro area, this paper analyzes an alternative policy regime in which each Member State government delegates at least one fiscal instrument to an independent authority with a mandate to avoid excessive debt. Other fiscal decisions remain in the hands of member governments, including the allocation of spending across different public goods, and the composition of taxation. We study the short-and long-run properties of dynamic games representing different institutional configurations in a monetary union. Delegation of budget balance responsibilities to a national or union-wide fiscal authority implies large long-run welfare gains due to much lower steady-state debt. The presence of the fiscal authority also reduces the welfare cost of fluctuations in the demand for public spending, in spite of the fact that the authority imposes considerable “austerity” when it responds to fiscal shock

How consumption carbon emission intensity varies across Spanish households

La prominencia de las políticas de mitigación de emisiones exige una comprensión de su impacto distributivo potencial. Para evaluar la heterogeneidad distributiva, cuantificamos y analizamos la intensidad de emisión del consumo, definida como las emisiones de carbono por unidad de consumo, en los hogares de España. A excepción de los hogares más pobres, la intensidad de las emisiones disminuye con los ingresos y alcanza su punto máximo para los hogares cuya persona de referencia es de mediana edad (40 años). Además, los hogares cuya persona de referencia tiene menos educación y es hombre emiten más por unidad de gasto. Por lo tanto, las políticas de mitigación de emisiones pueden afectar de manera desproporcionada a los hogares de mediana edad cuyos ingresos rondan los 1.000 euros y cuyo cabeza de familia es hombre y tiene menos educación.The prominence of emission mitigation policies calls for an understanding of their potential distributional impact. To assess the distributional heterogeneity, we quantify and analyse the consumption emission intensity, defined as carbon emissions per unit of consumption, across households in Spain. With the exception of the poorest households, emission intensity decreases with income and peaks for households whose head is middle-aged (40 years old). Moreover, households whose main earner is less educated and male emit more per unit of expenditure. Thus, emission mitigation policies may disproportionately impact middle-aged households whose income is around €1,000, and whose head is male and less educated