Sandri, Sandro

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Prova scritta 18.7.2012

Università di Bologna  Facoltà di Economia   Corso di Laurea in Economia Aziendale  Finanza Aziendale (12 CFU)  Anno Accademico 2011/12  Prova d’esame del 18.07.2012    Soluzione     Cognome e Nome: __________________________         Matricola: _________________________________  Firma: ____________________________________          Norme per il corretto svolgimento della prova scritta  1) La durata della prova è fissata in 80 minuti. 2) Scrivete prima dell’inizio della prova il vostro nome e cognome sul compito. Firmate il compito nell’apposito spazio. I compiti senza tali elementi non saranno corretti. 3) Per risolvere gli esercizi e rispondere alla domanda lo spazio concesso è più che sufficiente per un’elaborazione sintetica e chiara. Per la brutta copia usate il foglio bianco allegato. Non saranno di-stribuiti altri fogli e non sarà consentito l’uso di altro supporto cartaceo. I compiti non integri (anche mancanti dell’ultima pagina) non saranno corretti. 4) Per rispondere alle domande a scelta multipla utilizzate l’apposita griglia allegata. Non saranno cor-rette risposte alle domande a scelta multipla al di fuori di questa griglia.  5) I compiti devono essere risolti a penna e non è quindi consentito l’uso della matita. 6) È consentito l’uso di calcolatrici finanziarie e del formulario allegato al compito. Non è consentito l’uso di altro materiale.  Domanda aperta (5 punti)  Descrivete la differenza tra l’approccio WACC e l’approccio VAM nella valutazione della profittabilità di un proget-to d’investimento.  BMAS PAR. 20.4_______________________________________________________________________ _____________________________________________________________________________________ _____________________________________________________________________________________ _____________________________________________________________________________________ _____________________________________________________________________________________ _____________________________________________________________________________________ _____________________________________________________________________________________ _____________________________________________________________________________________ _____________________________________________________________________________________ _____________________________________________________________________________________ _____________________________________________________________________________________ _______________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _____________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________  Griglia per le multiple choice (apporre una crocetta sulla risposta corretta)                Domanda Risposta 1 A B C D 2 A B C D 3 A B C D 4 A B C D 5 A B C D 6 A B C D 7 A B C D 8 A B C D 9 A B C D      Multiple choice (9 punti). Ogni risposta corretta assegna 1 punto. Ogni risposta errata o lasciata in bianco vale 0. Ogni domanda ha una ed una sola risposta corretta.   1) Il tempo di recupero di un progetto d’investimento è sempre superiore al tempo di recupero attualizzato (i-potizzando che il tasso di sconto sia positivo). a) Vero; b) falso. 2) Nella determinazione del VAN di un progetto d’investimento: a) i costi per interessi passivi devono essere con-siderati nel calcolo dei flussi di cassa; b) il beneficio fiscale del debito non deve essere considerato nel calcolo dei flussi di cassa; c) il beneficio fiscale degli ammortamenti non deve essere considerato nel calcolo dei flussi di cassa; d) nessuna delle precedenti.  3) Il CAPM assume che gli investitori siano avversi al ri-schio.  a) Vero; b) falso.  4) La massima diversificazione in un portafoglio compo-sto da due attività perfettamente correlate in modo ne-gativo conduce: a) ad un rendimento atteso di portafoglio uguale al rendimento del mercato; b) ad una deviazione standard di portafoglio u-guale a zero; c) entrambe le risposte precedenti; d) nessuna delle risposte precedenti.  5) Supponete che la vostra impresa decida di rimborsare 1 milione di euro del vostro attuale debito finanziario at-traverso risorse raccolte da un aumento di capitale. Vi aspettate che il beta delle attività: a) aumenti; b) rimanga immutato; c) diminuisca; d) non è possibile rispondere, perché il fatto che il beta delle attività aumenti o diminuisca di-pende dal beneficio fiscale del debito.  6) Scoprite che potete sistematicamente conseguire extra-rendimenti (ossia, rendimenti corretti per il rischio maggiori del normale) semplicemente seguendo i con-sigli di acquistare e vendere titoli suggeriti da una newsletter di un website di informazione finanziaria. Se così stessero le cose: a) non vi sarebbe alcuna violazione della teoria dell’efficienza del mercato; b) il mercato sarebbe efficiente in forma semi-forte; c) il mercato sarebbe efficiente in forma forte; d) nessuna delle risposte precedenti.   7) Se il tasso di interesse privo di rischio è pari al 5%, il costo del debito è il 6.5%, ed il premio al rischio di mercato è il 4.5%, quale delle seguenti affermazioni è vera? a) Il debito è risk-free; b) il beta del debito è maggiore di zero; c) il beta del portafoglio di mercato è inferiore al beta del debito; d) nessuna delle risposte precedenti.  8) Un’opzione call può in determinate circostanze avere un valore negativo.  a) Vero; b) falso. 9) Se un’opzione put è in-the-money allora la probabilità di esercizio alla scadenza è prossima a zero. a) Vero; b) falso.   4  Esercizio 1 (9 punti) Le azioni della società Gamma Inc. sono quotate in un mercato regolamentato, ed il loro rendimento atteso è pari a 9%. L’ultimo utile per azione registrato dalla Gamma è stato pari a 2.5 euro, mentre agli azionisti è stato pagato un dividendo per azione pari a 2 euro. Prevedete che per i prossimi 5 anni utili e dividendi possano crescere ad un tas-so annuo dell’8%, e che il payout si mantenga costante rispetto al livello corrente. In seguito, il tasso di crescita di utili e dividendi potrebbe ragionevolmente essere assunto uguale al tasso di inflazione di lungo periodo, ossia 2%. Con questi dati, determinate: (a) l’ammontare stimato dei dividendi per azione per i prossimi 5 anni; (3 punti) (b) il valore corrente di un’azione Gamma; (3 punti) (c) il valore attuale delle opportunità di crescita (VAOC); (2 punti) (d) il return-on-equity (ROE) atteso coerente con la crescita dei prossimi 5 anni; (1 punto).  Soluzione.   (a) I dividendi per i prossimi 5 anni ammontano a: 1 2 3 4 5 2.16 2.33 2.52 2.72 2.94 (b) Il valore corrente di un’azione è dato da 37.56 euro (= somma dei primi 5 dividendi attualizzati, più terminal value attualizzato).   (c) Il valore senza crescita è dato da 2.5/9% = 27.78 euro. Il VAOC è la differenza tra 37.56 e 27.78 euro, ossia 9.78 euro (il 26% del prezzo).   (d) Il ROE coerente con payout e crescita dati è 40%.   5  Esercizio 2 (10 punti) Il management della EFMA S.p.A. sta valutando l’opportunità di intraprendere un nuovo progetto, il cui investi-mento iniziale ammonterebbe a 10 milioni di euro. Il rischio di questo nuovo progetto non sarebbe diverso da quel-lo dell’impresa nel suo complesso. Lo stato patrimoniale a valori di mercato della EFMA prima di intraprendere il progetto è il seguente (dati in milioni di euro): Cassa 10 Debito 30 Attività 50 Equity  30 Totale 60  Totale 60 Il progetto si stima possa produrre un flusso di cassa netto annuo pari a 1.5 milioni di euro in perpetuo. La EFMA ha un beta delle azioni è pari a 1.40, ed un rendimento dell’equity pari a 12.5%, mentre il beta del debito è uguale a 0.40, ed il debito costa il 7.5% all’anno. Con questi dati, determinate: (a) il tasso di interesse privo di rischio ed il premio al rischio di mercato; (4 punti) (b) il rendimento atteso (costo opportunità del capitale) del progetto d’investimento; (2 punti) (c) il VAN del progetto d’investimento; (2 punti) (d) il nuovo stato patrimoniale a valori di mercato della EFMA a progetto intrapreso, supponendo che il finan-ziamento dello stesso avvenga interamente con la cassa. (2 punti).  Soluzione.   (a) Scrivendo rE ed rD in funzione di rF e MRP con il CAPM, e risolvendo il sistema otteniamo: rF = 5.5%, MRP = 5.0%.   (b) Dato il beta-asset, con il CAPM otteniamo: rA = 10%.  (c) Il VAN risulta: –10 + 1.5/10% = 5 milioni di euro.  (d) Il nuovo stato patrimoniale a valori di mercato è: Cassa 0 Debito 30 Attività 65 Equity  35 Totale 65  Totale 65       6  Valore di rendita a t anni. trrrCVA)1(11  Rendite perpetue. rCVA    Rendite perpetue a rendimento crescente. grCVA   Capitalizzazione nel continuo. rtrteeVA 1  Radici di un’equazione di 2° grado. aacbbx242    Costo annuo equivalente.  (costi)fattore rendita di anniVACAEt  Correlazione fra i titoli 1 e 2. 21122,1    Prezzo teorico optato. mnPmPnPto ecum  dove: - n = numero di vecchie azioni; - m = numero di nuove azioni; - Pcum = prezzo di un titolo che incorpo-ra ancora il diritto d’opzione; - Pe = prezzo di emissione dei nuovi ti-toli  Quasi-split effect. 1PtoPQSE cum   Fattore Aiaf. cumPPtoAIAF    Proposizione II di M-M corretta per le im-poste.   ( ) 1( ) 1E A A D CE A A D CDr r r r TEDTE             Valore attuale beneficio fiscale del debito. 1 (1 )Td Ctt dr D TVABFDr   dove TC è l’aliquota d’imposta societaria e T è l’orizzonte del finanziamento   Unlevering del beta (con D predeterminato).   EDTTEDCCDEA111   Relevering del beta (con D predeterminato).   CDAAE TED 1   Formula di Black e Scholes.    1 22121 2 1callln,rt ttrS N d ke N dSked d d          dove: - St = prezzo del sottostante; - k = prezzo di esercizio; -  = tempo alla scadenza; - = volatilità del sottostante; - r = tasso di interesse risk-free.  

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