Gantenbein, Pascal

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Ob sich daraus effektiv eine höhere Inflation ergibt, hängt indessen stark von den Erwartungen der Marktteilnehmer sowie von der Fähigkeit der Notenbank zur rechtzeitigen Abschöpfung der Geldmenge ab. Auch wenn sich die aktuelle Inflation hierzulande auf tiefem Niveau bewegt, dürfte sie gerade für langfristig orientierte Inves-toren wieder ein Thema werden.Als Anlagen, welche einen Schutz gegen steigende Inflation vermitteln, eignen sich bekanntlich weder Aktien noch Obligationen. Zwar steigen Aktienkurse langfristig in einem positiven makro-ökonomischen Umfeld oftmals parallel zur Infla-tion. Jedoch zeigt sich auch, dass Aktienkurse bei Schocks stark korrigieren. Zudem sind die realen Aktienrenditen negativ mit der Inflationsrate korreliert. Aus diesem Grunde sind in den letzten Jahren zunehmend Realwertanlagen in den Fokus der Anleger getreten. Neben Edelmetallen und Rohstoffen sind dies vor allem Immobilien.Immobilien werden von einer Vielzahl von Markt-teilnehmern als Vermögenswerte gesehen, welche aufgrund ihres Realwertcharakters einen Schutz vor Inflation verleihen. Ein Interesse an dieser Eigenschaft haben vor allem Investoren, welche Verpflichtungen in realer Höhe haben wie etwa Pensionskassen und Versicherungen.Diese Sicht des Inflationsschutzes fusst vor allem auf zwei Beobachtungen: In Phasen der Hyper-inflation wie etwa in Deutschland in den frühen 1920er-Jahren oder bei einem Währungsschnitt bieten neben Edelmetallen praktisch nur Immobi-lien einen einigermassen funktionierenden Wert-erhalt. Zum Zweiten gibt es in der langen Frist Hick-upY-Chromosom im stummelschwänzigen Vergleichtendenziell eine Anpassung der nominellen Mieten an die Inflation, was die Werteffekte bei Immobilien reduziert.Diese Argumente sind gleichwohl nicht unum-stritten: Zwar kommt es wie bei den Aktien in einer wachsenden Wirtschaft häufig auch zu einer Aufwertung von Immobilien, was mit einer  steigenden Inflationsrate einhergehen kann. Fällt die Geldentwertung jedoch mit einer  schwachen Wirtschaft oder gar einer Krise zusam-men, kommt es darauf an, wie stark die Immo-bilienbesitzer ihre Positionen mit Fremdkapital finanziert haben. Je mehr dies der Fall ist, desto stärker können der Verkaufsdruck und damit der reale Preisrückgang ausfallen. Selbst in der Schweiz hatten Immobilien seit den späten 1980er-Jahren betrachtet kaum den Charakter einer inflations geschützten Anlage.Wichtig sind folglich die Rahmenbedingungen, in denen sich eine höhere Inflation entwickelt. Auch das zweite Argument trifft nur im Idealfall zu: Während bei einer perfekten Anpassung von Mieten und Diskontrate tatsächlich keine Wert-effekte aufträten, erfolgt diese Anpassung in der Realität jedoch zumindest in der kurzen Frist – wenn überhaupt – nur unvollständig.Die empirische Forschung liefert ebenfalls  ein differenziertes Bild zur Frage des Inflations-schutzes von Immobilien: Für den Wohnungs-markt gelangen mehrere Studien zum Ergebnis, dass sowohl in der kurzen wie auch in der langen Frist zumindest ein partieller Hedge gegen Inflati-on möglich ist. Bei kommerziellen Liegenschaften bieten Detailhandels- und Industrieliegenschaften tendenziell einen besseren kurzfristigen Infla-tionsschutz als Büroliegenschaften, während für die übrigen kommerziellen Immobilientypen sowie bei unerwarteten Inflationsschocks keine solche Eigenschaft erkennbar ist. Zudem zeigt sich in mehreren Untersuchungen, dass der Inflations-schutz phasenabhängig ist: Während ein solcher in Zeiten höherer Inflation regelmässig beobachtet werden kann, haben die Inflationsschutzeigen-schaften von Immobilien insbesondere mit der Einführung von Inflationszielen in der Geldpolitik abgenommen. Zwar ist in einem solchen Umfeld die Frage nach dem Inflationsschutz auch weniger relevant. Doch haben sich zugleich die Treiber  der Preisentwicklung an den Immobilienmärkten verändert.Gerade mit dem starken Mittelzufluss in die Immobilienmärkte im Zuge der sehr günstigen Finanzierungsmöglichkeiten ist der Effekt schwer messbar geworden. Die Preisanstiege der letzten Jahre waren primär reale Preisänderungen bei tiefer Inflation.Was bedeutet dies nun für die hiesigen Immobi-lienmärkte? Aufgrund der spezifischen Rahmen-bedingungen ist es ungewiss, ob Immobilien inskünftig ausreichend Inflationsschutz bieten. Erstens ist das aktuelle Umfeld eher durch eine Geldmengenausweitung ohne starkes Wirtschafts-wachstum geprägt. Deshalb ist nicht davon aus-zugehen, dass eine allenfalls sich daraus erge-bende Inflation auch durch Preissteigerungen am Immobilienmarkt begleitet sein wird. Aufgrund der bereits bisher erfolgten starken Preisanstiege an den Schweizer Immobilienmärkten ist eher das Gegenteil zu erwarten.Zweitens gibt es in der kurzen und mittleren Frist nur einen schwachen Link zwischen Immobi-lienpreisen und Inflation und kaum Schutz bei inflationären Schocks. Nichtsdestotrotz zeigt sich, dass Immobilienpreise in der sehr langen Frist über einen oder mehrere Zyklen im Schnitt real relativ stabil sind. Daher dürften Immobilien und hierbei insbesondere die Wohnimmobilien für sehr langfristig orientierte Investoren auch unter diesem Gesichtspunkt nach wie vor interessant sein.*  Pascal Gantenbein ist Professor für Finanzmanagement an der Wirtschaftswissenschaftlichen Fakultät (WWZ) der Universität Basel.AgendaAm Ende blieb nur ein WinkenVon Daniel VischerZum innenpolitischen Crash wird es nicht kom-men. Die Ergänzung des Doppelbesteuerungs-abkommens (DBA) Schweiz–USA wird am Mitt-woch geräuschloser über die Bühne gehen, als von einigen eben noch befürchtet. Inzwischen hat der Bundesrat angekündigt, seine Weissgeldstrategie mit einem Selbstdeklarationssystem auf die Reihe zu bringen. Eine konkrete Vorlage liegt zwar noch nicht vor, aber sie kommt. Sicher hat die Ankündi-gung der SP, nur bei Einschwenken des Bundes-rats auf klare Weissgeldstrategie stimme sie dem DBA zu, das Vorgehen beschleunigt.Dass die Vorlage auch sonst so gekommen wäre, wird man Eveline Widmer-Schlumpf zubilligen dürfen. Ist aber die Ankündigung der Selbst-deklarierungsvorlage ein Grund für ein Ja zum DBA? Keine Frage – die USA erhalten mit der Zulassung von Gruppenanfragen klare Vorzugs-behandlung, denn keinem anderen Land werden derzeit solche Bedingungen gewährt. Es wird zwar moniert, in ein zwei Jahren sei das ohnehin OECD-Standard. Möglich. Vielleicht wird sich bis dann der automatische Steueraustausch durchset-zen, und die Schweiz würde auch ihn überneh-men müssen. Der Abstimmung über das DBA käme aber nicht die Bedeutung zu, die ihr vor allem vom Bundesrat beigemessen wird, wäre sie nicht an eine Lösungsstrategie im US-Steuerstreit gekoppelt. Geradezu nervös liessen seit Wochen der Bundesrat und nicht nur die involvierten Bankenkreise verlauten, möglichst rasche Verab-schiedung sei absolute Bedingung für eine Global-lösung des Steuerstreits mit den USA. Als die SP mit ihrer Bedingung das lange für sicher gehaltene Ja im Nationalrat zeitweilig infrage stellte, begann das grosse Zittern, nun wird hauptsächlich noch die SVP dagegen stimmen. Sie wird einer Vorlage aus der Küche Widmer-Schlumpfs nie zustimmen. Ob sie ein Nein tatsächlich riskiert hätte, wäre es auf ihre Stimmen angekommen, scheint fraglich. Zu sehr höseln die sogenannten Wirtschaftskreise der SVP den Banken im Ernstfall hinterher, und die beharren energisch auf einer Zustimmung.Ist es Staatsaufgabe des Bundes, strafrechtlich in den USA ins Visier gelangten Banken aus der Patsche zu helfen? Als Stephan Schmidheiny jüngst in Italien strafrechtlich mit einem massiven Urteil wegen Asbest eines Tötungsdeliktes schul-dig gesprochen wurde, war im Vorfeld nichts von Intervention des Bundes zu hören. Solange faires Verfahren gesichert ist und die Bedingungen in einer Haftanstalt Europa-Standards genügen, gibt es kein zwischenstaatliches Problem. Bei Banken liegt der Fall nur insofern anders, als dass im Falle einer Anklage gegen eine Grossbank die Schweiz null Komma plötzlich mit einem Too-big-to-fail-Problem mit möglicherweise verheerenden wirt-schaftlichen Auswirkungen konfrontiert wäre. Bezüglich der übrigen Banken besteht kein Unter-schied zu irgend einer Firma, der auch nicht geholfen würde. Nun könnten aber alle Banken ohnehin ihre Daten selbst herausgeben, alles nähme seinen Lauf. Genau das wollen sie aber nicht, lieber stilisieren sie sich zu Märtyrern des verglühten Bankgeheimnisses. Ein Ja zum DBA schützt nur das «Staatsbankenhelfertum».Von Martin HicklinDie meisten geben sich erleichtert, dass zumindest hier die Welt wieder in Ordnung ist. Aber ein wenig enttäuschend ist schon auch, dass sich das Licht auf dem Weg vom Cern nach Gran Sasso doch nicht einfach so links von Neutrinos über-holen liess und der patente Albert Einstein einmal mehr recht behalten hat. Wäre ziemlich aufregend gewesen, wenn die merkwürdigen masse losen Teilchen ihre 60 Nanosekunden Vorsprung behal-ten hätten. Andererseits ist es ja gerade das Schö-ne an der Wissenschaft, dass man erst dann an die Richtigkeit von überraschenden Ergebnissen zu glauben beginnt, wenn sie nachgeprüft und die Versuche wiederholt sind. Dass an der Fehl-messung wohl ein Kabel beteiligt war – wer hatte das nicht auch schon?Ist bei Einstein und Co. alles wieder eingerenkt, dürfen jetzt auch wir übrigen Männer uns freuen. Wie hatte man es doch schon nahezu totgesagt: Das so hübsche kleine Y. Dieses sinnreich mit dem an eine Steinschleuder erinnernden Buchstaben bezeichnete Geschlechts-Chromosom ist bekannt-lich für die Entwicklung zum männlichen Typus des Menschen unentbehrlich. Das sieht man an den Frauen. Die haben zwei Mal ein X und bringen es nie zum Manne. Der trägt zu seinem einen fetten X- halt eben dieses schmale Y-Chromosom. Aber eigentlich ist es ja nur ein Y-Chr. Denn es enthält, heisst es, nur gerade noch drei Prozent der Fülle an Genen, mit denen es vor schätzungs-weise 300 Millionen als stolzes Autosom gestartet sein soll. Die Sorgenfalten wurden denn auch tief, als man sich im aufdämmernden Jahrtausend daran-machte, das auf Y Geschriebene zu entziffern, und auf ein wildes Mosaik von Wiederholungen, auf Passagen ohne erkennbaren Sinn und Palindrome stiess, die wie «Ein Esel lese nie» von vorne und hinten gelesen den gleichen Sinn ergeben.  Zurückgeblieben waren nur ein paar Gene, die etwa mit Hoden und Spermienherstellung zu tun haben. Prompt datierte die Biologin Jennifer A. Marshall Graves ein nahes Ende: Schon in zehn Millionen Jahren könne es aus sein mit Ypsilon, und setzte später noch nach, dass die Evolution hier halt verpasst habe, das fitteste Y zu befördern. Im Gegenteil ziele ein «perverser evolutionärer Prozess» auf Degeneration und möglicherweise ein böses Ende. Graves – heute «Thinker in Resi-dence» an der Universität von Canberra in Austra-lien – tröstete aber mit Verweis auf die ebenfalls mit Zwerg-Y gesegneten artenreichen Skinke oder Glattechsen. Ja der vorstehend bezahnte, ohrenlos stummelschwänzige Wühler Ellobius talpinus oder Nördliche Mull-Lemming beweise gar, dass es auch ein anständig männliches Leben ohne Y gebe. Selbst die schwarzbäuchige Taufliege Drosophila melanogaster wurde von Frau Graves eingeflogen, um die angeschlagene Zuversicht  zu stützen.Das tun nun David C. Page und 26 Mitarbeitende vom Massachusetts Institute of Technology (USA) und andern Zentren mit handfesten Daten. Sie verglichen das Y des Menschen mit jenem des neu buchstabierten Rhesusaffen, mit dem wir vor etwa 25 Millionen einen Vorfahren gemeinsam hatten, und mit dem Y des Schimpansen, der erst vor fünf Millionen Jahren einen anderen Weg als wir genommen hatte. Da zeigt sich, dass es auf den drei verwandten Ypsilons fünf Mal zu einer Umschichtung gekom-men war. Jedes Mal wurde die Tür für Abgänge weit geöffnet. Zuletzt vor 30 Millionen Jahren. Seither aber hält das kleine Ding und wird es, heisst es in «Nature», auch weiterhin. Denn im zierlichen Rest steckt der eiserne Bestand, ohne den es weder Mann noch Fortbestehen gibt. Es ist der Ort, wo alle Männer konservativ bleiben müssen, wollen sie das Licht der schönen neuen Welt erblicken. In Boston hat man schlüssig bewiesen, dass der Mann schon genug abgegeben hat. Eine Nachprüfung dieses absolut überzeu-genden Resultats scheint uns völlig überflüssig.Fällt die Geldentwertung mit einer Krise zusammen, hängt es davon ab, wie stark Immobilien mit Fremdkapital finanziert wurden.

Bieten Immobilien Inflationsschutz?

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