Positive signs emerging from the global economy prompt many economists to voice their concerns about the threat of imminent inflation. However, a careful investigation of the current economic environment suggests that while some risks exist and need to be monitored, inflation is very unlikely to get out of control in the short- to medium-term.economic crisis, inflation

Przemyslaw Wozniak

English

Research Papers in Economics

 CASE  Network  E-briefs 
 No. 08/2010               June 2010 
Introduction Introduction Introduction    
Positive  signs  emerging  from  the  global  economy  prompt 
many economists to voice their concerns about the threat of 
imminent inflation. However, a careful investigation of the 
current  economic  environment  suggests  that  while  some 
risks  exist  and  need  to  be  monitored ‐  inflation  is  very 
unlikely to get out of control in the short‐to‐medium term.  
The biggest concerns surround the effects of fiscal measures 
introduced by governments worldwide to counter the impact 
of  the  financial  crisis.  These  measures  included  an 
unprecedented  array  of  actions,  including  bank  bail‐outs, 
nationalizations,  liquidity  injections,  fiscal  stimuli,  credit 
incentives  and  various  decisions  resulting  in  a  sharp 
loosening of both monetary and fiscal policy. Some of them 
have  been  devised  and  implemented  for  the  first  time, 
sparking  considerable  uncertainty  about  their  long‐term 
consequences.  Notwithstanding these risks, inflation fears 
seem to be unsubstantiated for at least two reasons.  First, 
the actual incurred costs related to anti‐crisis measures are 
much  smaller  than  the  declared  commitments  widely 
circulated in the media. Second, the crisis‐triggered wealth 
loss is paramount compared to any estimate of fiscal support 
programs.  
Unsubstantiated Risks?  Unsubstantiated Risks?  Unsubstantiated Risks?     
By  mid  2009,  the  International  Monetary  Fund 
(IMF) estimated the cost of all fiscal measures at 
$20‐25 trillion, half of which was spent in the U.S. 
alone  and  an  additional  45%  by  other  advanced 
economies.  This  left  roughly  5%  for  emerging 
economies.  While  this  amount  looks  gigantic  at 
face‐value,  in  a  recent  Chatham  House  report 
Vanessa Rossi and R.D. Aguilera¹ indicate that only 
about $5 trillion represents actual fiscal spending. 
Bank  bailouts  accounted  for  the  lion’s  share  of 
government  support,  mostly  in  the  form  of 
guarantees  rather  than  upfront  costs.  Rossi  and 
Aguilera  estimate  that  guarantees  on  loans  and 
deposits added up to as much as 80% of the $23.8 
trillion  in  total  government  support.  The  vast 
majority  of  this  amount  represents  potential 
spending  rather  than  actual  costs.  The  authors  assess  the 
actual  spending  –  due  to  upfront  bailout  costs  and  fiscal 
stimulus  plans  –  at  less  than  $5  trillion.  Furthermore,  the 
Fed’s intervention in the U.S. commercial paper market, a 
significant component of the U.S. support program, cannot 
be  counted  at  face  value  since  the  papers  are  constantly 
being  rolled  over  and  repaid.  Likewise,  other  forms  of 
support, such as bank shares and other toxic asset take‐overs 
through the Troubled Assets Relief Fund (TARP) are likely to 
be recovered once markets rebound.   
On the other hand, the crisis generated paramount losses of 
financial and housing wealth, which exceeded the scale of 
government  support.  Rossi  and  Aguilera  estimate  that 
private  financial  wealth  contracted  by  a  massive  $40‐50 
trillion  from  the  beginning  of  the  subprime  crisis  through 
early 2009. The bulk of these losses occurred in the equity 
and corporate debt markets (around $35‐40 trillion) as well 
as the global housing market ($4 trillion in the U.S. alone). 
The capitalization of major advanced markets plunged by 40‐
60%  from  mid‐2007  until  early  2009.  Progressive  recovery 
during the remainder of 2009 and early 2010 remains 15‐30% 
below the pre‐crisis peak (see figure below).  
Is inflation a global threat?  
By Przemysław Woźniak 
 www.case‐research.eu 
¹ V. Rossi and R. D. Aguilera, Inflation‐Ghost of the Past of Upcoming Threat ?, Chatham House, Dec 2009   
Stock market capitalisation (2007=100)
20
30
40
50
60
70
80
90
100
110
120
2
0
0
5
m
0
1
2
0
0
5
m
0
4
2
0
0
5
m
0
7
2
0
0
5
m
1
0
2
0
0
6
m
0
1
2
0
0
6
m
0
4
2
0
0
6
m
0
7
2
0
0
6
m
1
0
2
0
0
7
m
0
1
2
0
0
7
m
0
4
2
0
0
7
m
0
7
2
0
0
7
m
1
0
2
0
0
8
m
0
1
2
0
0
8
m
0
4
2
0
0
8
m
0
7
2
0
0
8
m
1
0
2
0
0
9
m
0
1
2
0
0
9
m
0
4
2
0
0
9
m
0
7
2
0
0
9
m
1
0
2
0
1
0
m
0
1
pl Poland uk United Kingdom ch Switzerland
us United States jp Japan Euronext
omx Nordic and Baltic
Source: Eurostat Therefore, it seems that governments pumped in relatively 
little cash in place of radically contracted private wealth. 
The net effect on inflation was clearly negative. Anti‐crisis 
measures are thus very unlikely to lead to inflation.  This 
view is confirmed by demand and supply side forecasts of 
major  economies  in  short‐to‐medium  term  horizons.  The 
latest European Commission Spring 2010 forecast predicts a 
very  slow  recovery  within  the  EU27.  GDP  growth  is 
expected at 1.0% for 2010 and 1.7% for 2011, respectively. 
The U.S. and Japan are expected to grow slightly faster, by 
2.8%  and  2.5%  in  the  U.S.  and  2.1%  and  1.5%  in  Japan, 
however, both are well below their potential. The output 
gap  is  thus  predicted  to  remain  negative  and 
unemployment rates will continue to rise.  According to the 
IMF’s  latest  World  Economic  Outlook  (April  2010)  GDP 
growth  will  stabilise  at  2.3‐2.4%  in  advanced  economies 
(2010‐2015)  and  grow  from  6.3%‐6.7%  (2010‐2015)  in 
emerging and developing economies. This is higher than the 
crisis years 2008‐2009, but considerably less compared to 
the pre‐crisis period. 
Influence on World Prices  Influence on World Prices  Influence on World Prices     
No cost‐push is likely to appear on the horizon. While key 
commodities including oil, metals and agricultural products 
are set for a consistent recovery throughout 2010‐2015, it 
will take several quarters for prices to reach their pre‐crisis 
levels amid moderate year on year growth dynamics.  
The  most  likely  developments  in  combined  demand‐pull 
and  cost‐push  effects  will  produce  inflation  that  is  rising 
gradually  from  its  low  in  recession‐hit  2009  to  more 
moderate  levels  within  the  next  2‐3  years.  The  current 
European Commission Forecast (Spring 2010) suggests that 
inflation in the EU and euro zone will rise to 1.8% and 1.5% 
in 2010, respectively, and 
then fall to 1.7% in both 
areas in 2011. The U.S. is 
set for a steep upsurge in 
inflation in 2010 (1.7% vs. 
‐0.5%  in  2009)  followed 
by  a  subsequent  decline 
to  0.3%  in  2011,  while 
Japan  is  predicted  to 
remain in deflation (‐0.5% 
in  2010  and ‐ 0.4%  in 
2011, respectively).  
The  IMF’s  latest  World 
Economic  Outlook  (April 
2010) projections point to 
even lower price growth. 
Inflation in the euro zone 
is expected to reach 1.1% 
in 2010 and 1.3% in 2011, 
respectively,  and  then  rise  to  a  still  low  1.8%  in  2015. 
Inflation  in  the  United  States  will  rise  progressively  from 
0.7% in 2010 to 1.5% in 2011 and 1.9% in 2015. In Japan, 
deflation is predicted to be deeper (‐1.7% and ‐1.2%) with 
positive price growth resuming in 2015 (0.6%).  
Inadequate Exit Strategies Pose Risk Inadequate Exit Strategies Pose Risk Inadequate Exit Strategies Pose Risk    
With  key  organizations  and  International  Financial 
Institutions  (IFIs)  predicting  comfortable  medium‐term 
inflation forecasts, is there really nothing to worry about? 
Not quite, since there seem to be quite a few significant 
risks in the medium‐ to long‐term horizons. Essentially they 
relate to inadequate exit strategies from crisis‐era policies. 
Most  notable  was  easy  access  to  money  and  credit 
accompanied  by  consumption  incentives.  These 
extraordinary  measures  and  their  largely  unique 
characteristics  pose  a  major  challenge  for  policymakers 
responsible  for  phasing  them  out  and  preventing  new 
bubbles  from  emerging.  Both  premature  and  flawed  exit 
strategies,  along  with  imprudent  prolongation  of  current 
measures may result in market destabilization. They may 
also fuel inflationary or deflationary pressures.  
One of the major uncertainties in the U.S. relates to excess 
reserves that commercial banks hold in the Fed account.² 
The  amount  of  funds  voluntarily  kept  at  the  Fed  (over 
mandatory reserves) has surged in the wake of the crisis 
from $60 billion in September 2008 to $767 billion at the 
end of 2008. Reserves grew less vigorously in relative terms 
in  2009  and  2010,  but  continued  the  progressive  rise  to 
peak at $1.2 trillion by March 2010. The magnitude of this 
surge  is  even  more  impressive  in  GDP  terms:  they  grew 
from 0.012% of GDP at the end of 2007 to 14.15% at the 
end of 2009. This massive increase of liquidity is disquieting 
both  due  to  its 
unprecedented 
scale  as  well  as 
the fact that it is 
continuing  at 
present (in spite 
of  numerous 
signals indicating 
recovery).  It 
goes  without 
saying  that  an 
uncontrolled 
release of even a 
fraction  of  the 
$1.2 trillion may 
lead  to  a  build‐
up  of  enormous 
inflationary 
pressures  in  the 
U.S. and abroad. 
 www.case‐research.eu 
 No. 08/2010                   June 2010 
²  J.D.Foster, Is the Inflation Threat Real? Heritage Foundation, Feb 2010  
European Commission Spring 2010 Forecasts: Annual Inflation 
-2
-1
0
1
2
3
4
5
6
2
0
0
1
2
0
0
2
2
0
0
3
2
0
0
4
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
%
 
EU27 EA16
Poland US
Japan
Source: EU Spring 2010 Forecasts  
 
   
Therefore, this issue calls for an extremely cautious, vigilant 
and forward looking exit strategy on the part of the U.S. 
Federal Reserve. 
Other important risks are linked to inflationary threats in 
emerging Asia, particularly China and India. Both countries 
manoeuvred  through  the  crisis  relatively  well  with  only 
minor deceleration in growth. However, they both relaxed 
their monetary and fiscal policies considerably in the wake 
of the crisis. China in particular implemented a wide‐ranging 
fiscal stimulus package of over $600 billion. India has to deal 
with its progressively widening fiscal deficit (that hit 11% of 
GDP  in  2009)  and  ensuing  inflationary  pressures.  This  is 
exacerbated  by  looming  food‐price  inflation  due  to  poor 
crops.   
Inflation  pressures  are  even  more  pronounced  in  China. 
During  the  crisis,  it  saw  its  growth  rate  slow  down  only 
marginally.  This  was  due  to  massive  anti‐crisis  measures 
introduced by the government, particularly in the area of 
construction  and  infrastructure  projects.  Thanks  to  this 
stimulus,  the  government’s  investment  in  fixed  assets 
became one of the key drivers of economic growth in the 
past  few  quarters.  Moreover,  domestic  credit  has  not 
slowed down but actually accelerated. In fact, the buoying 
real estate market recovered very quickly from the late 2008 
plunge in prices and is enjoying renewed demand by posting 
year on year residential price increases of over 10%.  
How Real is the Threat? How Real is the Threat? How Real is the Threat?    
So  how  real  does  the  global  inflation  threat  appear? 
Certainly  the  inflationary  effect  of  all  anti‐crisis  fiscal 
programs combined pales with the deflationary pressure of 
the gigantic erosion of capital and wealth in late 2008 and 
early  2009.  This  ensures  that  cost‐push  and  demand‐pull 
effects will most likely be restrained in the medium‐term 
owing to persisting negative GDP gaps and slack recovery in 
key  advanced  economies.  The  main  inflationary  threat 
stems  from  inadequate  exit  strategies  from  current  lax 
monetary  and  fiscal  policies.  It  is  also  related  to  policies 
dealing with the post‐crisis phenomena, such as the Fed’s 
build‐up  of  voluntary  reserves.  In  this  case  prudent  and 
forward looking approaches are necessary to manage the 
eventual release of funds equivalent to 14% of GDP without 
severe inflationary consequences. Loose fiscal and monetary 
policies  may  be  a  problem  in  India.  China  will  have  to 
tighten  monetary  policy  and  restrain  its  government’s 
appetite  for  fixed  investments  in  order  to  avoid  creating 
bubbles in the real estate market.  
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Przemysław Woźniak is a CASE Fellow 
specializing in issues related to 
macroeconomics, monetary policy and 
inflation as well as economic transition 
of Central European and Balkan 
countries. He obtained an MA (1997) 
and a PhD (2002) in economics from 
Warsaw University. Dr. Woźniak has 
worked as an economist for CASE since 
1996 and is a member of the CASE 
Supervisory Council. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 www.case‐research.eu 
 No. 08/2010                 June 2010 
The opinions expressed in this publication are solely the author’s; they do not necessarily reflect the views of  
CASE ‐ Center for Social and Economic Research, nor any of its partner organizations in the CASE Network.  CASE E‐Brief Editor: Ewa Błaszczynska 

Is inflation a global threat?

http://www.case-research.eu/upload/publikacja_plik/29489233_E-Brief_Wozniak_8_2010.pdf

Is inflation a global threat?

Abstract

Similar works

Full text

Available Versions

Research Papers in Economics