Zahlungsbilanz, Zahlungsbilanzungleichgewicht, Schulden, Leistungsbilanz, Wettbewerb, Europäische Wirtschafts- und Währungsunion

Helmut Schlesinger

German

Research Papers in Economics

Die europäische Zahlungsbilanzkrise
ifo Schnelldienst 16/2011 – 64. Jahrgang
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Die Zahlungsbilanz sagt es uns
Nicht selten wird argumentiert, dass in einer Währungs-
union Zahlungsbilanzen einzelner Mitgliedsländer über-
flüssig seien, denn es gibt nur eine Währung, nur einen
Wechselkurs, und, so wurde jedenfalls gedacht, nur ei-
nen Zinssatz, und außenwirtschaftliche Probleme beträ-
fen nur die gesamte Währungsgemeinschaft. Im Sinne
der europäischen Zielsetzung ist das verständlich, aber
zu ideal gedacht; in der Realität fehlte es an »Konvergenz«
zunehmend mehr denn weniger. Natürlich benötigt die
Europäische Währungsunion eine Gesamtzahlungsbilanz,
und sie wird Monat für Monat geliefert, nicht ohne Feh-
ler und Auslassungen, die schon in den nationalen Zah-
len ihren Ursprung haben können. Die einzelnen Eurolän-
der stellen in außenwirtschaftlicher Hinsicht durchaus
selbständige Einheiten dar; Außenhandel und Kapitalver-
kehr mit den Mitgliedsländern machen in der Regel we-
niger als 50% aus, der Rest betrifft die übrige Welt. Die
Mitgliedsländer teilen miteinander das Schicksal des ge-
meinsamen Wechselkurses und gemeinsamer europa-
weiter Handelsregelungen und Ähnliches mehr. Die übri-
gen für die Wettbewerbsfähigkeit eines Landes wichtigen
Faktoren – wie Produktionskosten, Vertriebsleistungen,
Innovationen – sind national bestimmt, und im Geschäfts-
verkehr mit den Drittländern sind sie weitgehend auto-
nom. Es ist nicht uninteressant, dass die nationalen No-
tenbanken im Hinblick auf ihren eigenen, nicht vergemein-
schafteten Bestand an Gold und Devisen auch weitge-
hend autonom darüber verfügen können. Das bedeutet
z.B. im deutschen Fall, dass die Bundesbank über etwa
ein Drittel des Nettoauslandsvermögens Deutschlands
verfügt. Alles spricht dafür, auch im Eurosystem die na-
tionalen Zahlungsbilanzen nicht außer Betracht zu las-
sen, sie decken weit mehr von potenziellen und tatsäch-
lichen Spannungen im System auf, als dass es berech-
tigt wäre, sie zu übersehen.
Zahlungsbilanzungleichgewichte innerhalb des
Eurogebiets
Die Leistungsbilanz des Eurogebiets erscheint, insgesamt
betrachtet, ziemlich im Gleichgewicht. Mit einer Ausnahme
belief sich das jährliche Defizit von 2006 bis 2010 (und An-
fang 2011) auf lediglich 10 bis 30 Mrd. Euro. Es lässt keine
größeren Probleme erkennen; der nicht stark schwanken-
de effektive Wechselkurs bestätigt dies. Berichte über die
Zahlungsbilanz der Europäischen Währungsunion sind, so-
weit sie beispielsweise im Monatsbericht der Europäischen
Zentralbank vorkommen, nicht spektakulär. Ändern würde
sich dies, wenn die Aufgliederung nach Mitgliedsländern
analysiert würde, denn hier zeichnet sich das wirtschaftliche
Ungleichgewicht innerhalb der Währungsunion eindrücklich
ab. Die fast ausgeglichene Zahlungsbilanz des Eurogebiets
in Summe überdeckt, dass sie das Ergebnis großer jährli-
cher Überschüsse weniger Länder, insbesondere Deutsch-
lands und entsprechender Defizite der übrigen, vor allem
südlicheren Mitgliedsländern ist. Im Durchschnitt der Jahre
2006 bis 2010 betrug allein der jährliche deutsche Über-
schuss in der Leistungsbilanz gegenüber der gesamten Welt
rund 150 Mrd. Euro, das Defizit der anderen Euroländer,
die hier des Überblicks wegen zusammengefasst werden,
war noch etwas höher. Auf den Wirtschaftsverkehr mit den
Euroländern entfiel in diesen fünf Jahren allein zwei Drittel
des gesamten Leistungsbilanzüberschusses Deutschlands,
d.h. weit mehr als etwa dem Anteil am Außenhandelsvolu-
men entspräche, der bei 40% liegt.
Die Zahlungsbilanz, ein Gleichungssystem, keine
Kausalanalyse
Die Zahlungsbilanz ist, wie jede Bilanz, als Gleichung auf-
gebaut: dem Saldo der Leistungsbilanz entspricht der Sal-
do der Kapitalbilanz. Mit anderen Worten: mit jedem Über-
schuss in der Leistungsbilanz geht ein entsprechend hoher
Zuwachs an Nettoforderungen gegenüber dem Ausland ein-
her. In der Zahlungsbilanzstatistik sind Leistungs- und Ka-
pitalbilanz tief gegliedert nach Waren, Regimen, Arten der
Kapitaltransaktionen usw., um eine tiefer gehende Analyse
zu erlauben, aber sie liefern von sich aus keine Antwort auf
die Frage, ist der Kapitalexport die Ursache des Leistungs-
bilanzüberschusses oder ist es umgekehrt. Auch der Ver-
such, bestimmte Kapitalbewegungen, z.B. Direktinvestitio-
nen, bestimmten Warengruppen zuzurechnen, ist strittig.
Um dem Kausalzusammenhang zwischen Kapitalbewegung
und Leistungsströmen über die Grenze näher zu kommen,
wurden gleichwohl verschiedene Zurechnungen vorgenom-
men. In früheren Zeiten hat man sich damit beholfen, zwi-
schen autonomen und ausgleichenden Kapitalströmen zu
unterscheiden, in dem Sinne, dass »autonomer« Kapitalex-
port den Güterexport fördert und damit den Leistungsbilanz-
überschuss, während »ausgleichende« Kapitalbewegungen
Helmut Schlesinger*
* Prof. Dr. Dr. h.c. mult. Helmut Schlesinger, Präsident der Deutschen Bun-
desbank i.R.Die europäische Zahlungsbilanzkrise
sich zwangsläufig ergeben, denn irgendwo muss der Über-
schuss an Geldzufluss aus dem Ausland ankommen.
In einem System fester Wechselkurse – sei es gegenüber
dem Dollar, sei es im Rahmen des Europäischen Währungs-
systems – war es die Notenbank, die letztlich den Devisen-
überschuss aus Leistungsbilanzüberschuss und privatem
Nettokapitalexport aufnehmen musste. Im System freier
Wechselkurse ist es vor allem der heimische Bankenappa-
rat, der kurzfristige Forderungen gegenüber dem Ausland
erwirbt. Sie fließen ihm sozusagen automatisch im Rahmen
des grenzüberschreitenden Zahlungsverkehrs zu, soweit
nicht »autonome« Kapitalexporte vorliegen Da die Noten-
bank abstinent bleibt, liegt es bei den Kreditinstituten zu ent-
scheiden, inwieweit sie kurzfristige Auslandsguthaben und
-kreditforderungen behalten oder in langfristige Anlagen ver-
wandeln. Die Europäische Währungsunion arbeitet im Ver-
kehr zu Drittländern im System flexibler Wechselkurse, also
ohne Interventionen am Devisenmarkt. Für den Zahlungs-
bilanzausgleich zwischen den Mitgliedsländern entwickelte
sich eine dritte Form. Zum einen hat sich, wie schon darge-
stellt, die Konvergenz unter den Mitgliedsländern in außen-
wirtschaftlicher Hinsicht rückwärts entwickelt. Insbesonde-
re ist die Überschussposition Deutschlands gewachsen und
die Defizite vieler Mitgliedsländer ebenfalls. Die Finanzierung
dieser wachsenden Zahlungsbilanzdefizite innerhalb der Mit-
gliedsländer der EWU basierte zwar auch auf beträchtlichen
»autonomen« Kapitalexporten, besonders Wertpapierkäu-
fen aus Deutschland und anderen Ländern, obgleich bis zum
Ausbruch der Finanzkrise 2007 die Zinsdifferenzen zwischen
Euroländern gering waren. Einen beträchtlichen Teil der »aus-
gleichenden« Kapitalbewegungen übernahmen überdies die
Kreditinstitute. So erreichten die kurzfristigen Forderungen
und Kredite deutscher Kreditinstitute an das Ausland Ende
2007 einen Stand von 1 001 Mrd. Euro. Aber mit dem wach-
senden Misstrauen, das die Kreditinstitute nach Ausbruch
der Finanzkrise gegenüber ihren Partnerbanken, besonders
gegenüber Partnern im Ausland bestimmte, reduzierten sie
diese außenstehenden kurzfristigen Forderungen bis Ende
2010 auf 720 Mrd. Euro (jeweils Zahlen für die weltweite Po-
sition). Die verfügbaren Transaktionswerte für die Eurolän-
der lassen erkennen, dass dabei vor allem ein Abbau ge-
genüber den Euroländern im Vordergrund stand. Damit ein-
her ging eine Kreditausweitung über den Zahlungsverkehr
des Eurosystems (Target2). Je mehr die Zahlungseingänge
aus den Partnerländern bei der Bundesbank hinter den Zah-
lungen an Inländer zurückblieben, sind die Nettoforderun-
gen der Bundesbank gegenüber den übrigen Mitgliedslän-
dern gestiegen, bis Ende 2010 auf 338 Mrd. Euro gegen-
über 84,1 Mrd. Euro Ende 2007 und 18,3 Mrd. Euro Ende
2006.
Wenn man die deutsche Volkswirtschaft für sich betrach-
tet, so hat die Bundesbank auf diesem Wege die Funktion
der »ausgleichenden« Zahlungen gegenüber dem Rest der
EWU übernommen, ähnlich wie sie es im Bretton-Woods-
System und im Europäischen Währungssystem bei Errei-
chen der Interventionspunkte getan hatte. Dies jedoch mit
beträchtlichem Unterschied: Zum einen hatte im alten Fest-
kurssystem die Bundesbank aktiv werden müssen, sobald
das Ausmaß dieser zwangsläufigen Käufe geldpolitisch un-
vertretbar erschien. Sie hat sich dann bei der Bundesregie-
rung um eine Entlastung durch Aufwertung oder Austritt aus
dem System bemüht und dies sowohl im Bretton-Woods-
System 1961, 1969 und 1973 erreicht als auch im Europäi-
schen Währungssystem (zuletzt 1986, 1992).
Wenn man zurückblickt, wird man feststellen, dass die De-
visenzuflüsse, die vor den Abwertungen oder dem Austritt
aus dem Bretton-Woods-System erfolgt sind, zwar groß wa-
ren, aber weit hinter dem Zuwachs an Nettoforderungen im
Target2-System der EWU zurückblieben, denn letztere ha-
ben beispielsweise 2010 um 148 Mrd. Euro und 2009 um
61,2 Mrd. Euro betragen. Außerdem waren in den alten Fest-
kurssystemen z.T. Rückzahlungsverpflichtungen eingebaut,
die zu einem teilweisen Abfluss an Devisen führten mit der
Folge, dass die Devisenreserven der Bundesbank (ohne
Goldbestände) in D-Mark gerechnet nicht über rund 100Mrd.
Euro hinausgingen, während der Nettobestand an Target2-
Forderungen in Euro gerechnet sich Ende Juni 2011 auf
349 Mrd. Euro beläuft.
Zum anderen liegt der entscheidende Unterschied zu den
früheren Devisenregimen darin, dass die Bundesbank nun
Teil des Eurosystems ist ohne eigene Entscheidungsbefug-
nis in der Geldpolitik und der geldpolitische Effekt des Wach-
sens von Target2-Forderungen nicht vergleichbar ist mit den
Devisenankäufen durch die früher selbständige Bank. Die
»alte« Bundesbank erweiterte mit dem Ankauf von Devisen
die Aktivseite der Bank und mit ihr auch die Geldbasis (No-
tenumlauf und Einlagen der Kreditinstitute bei der Bundes-
bank); sie konnte freilich bei anderen Aktivgeschäften ver-
suchen, Kompensationen vorzunehmen. Wenn heute die
Bundesbank ihre Forderungen an die anderen EWU-Länder
(zentralisiert bei der Europäischen Zentralbank) ausweitet,
dann schafft sie natürlich ebenfalls Zentralbankgeld. Das
zeigt sich deutlich in der Bilanz der Bundesbank, sie belief
sich Ende Juni 2011 auf 632 Mrd. Euro, allein 349 Mrd. Euro
entfielen auf Nettoforderungen aus Target2. Es handelt sich
nicht nur um den wichtigsten Posten in der Bundesbankbi-
lanz, sondern ist auch ein wichtiger Teil des Auslandsver-
mögens der Bundesrepublik, also nicht nur »ein statistischer
Posten«, wie gelegentlich geschrieben wurde (vgl. Deutsche
Bundesbank 2011, 34 f.).
Aber die geldpolitische Funktion ist insofern anders als im
alten Bundesbanksystem, als mit der Ausweitung von Tar-
get2-Forderungen mehr oder weniger automatisch ein Rück-
gang der Forderungen aus den normalen Refinanzierungs-
geschäften verbunden ist. Diese Forderungen der Bundes-
ifo Schnelldienst 16/2011 – 64. Jahrgang
10Die europäische Zahlungsbilanzkrise
bank aus geldpolitischen Operationen mit deutschen Kre-
ditinstituten sind von Ende 2007 – als der Bestand an Tar-
get2-Forderungen noch relativ gering war – von damals
268 Mrd. Euro auf 57,8 Mrd. Euro im Juni 2011 zurückge-
gangen. Es ist nicht zu erkennen, dass die deutschen Kre-
ditinstitute durch den Abbau ihrer Refinanzierung bei der
Bundesbank auf ein Fünftel der früheren Beträge in der Ver-
sorgung mit Zentralbankgeld benachteiligt worden wären.
Die Tagesgeldsätze lagen in dieser Zeit in der Regel unter
den Zuteilungssätzen der EZB, also ein Zeichen von Über-
schussliquidität, wohl aber kam es in der Bilanz der Bun-
desbank zu einem massiven Schuldnerwechsel.
Anstelle der normalen Kreditnehmer der Bundesbank, den
inländischen Kreditinstituten, treten die Partnerländer im Eu-
rosystem, vor allem Griechenland, Irland, Portugal und Spa-
nien (GIPS-Länder) (vgl. Deutsche Bundesbank 2011, 35).1
Formell richten sich die Forderungen der Bundesbank an
die EZB, die die positiven und negativen Salden aller Mit-
gliedsländer aufnimmt und ihrerseits in ihrer Bilanz saldiert.
Bezogen auf die einzelnen Länder sprechen Hans-Werner
Sinn und Timo Wollmershäuser (2011, 20 f.) von einer »Ver-
lagerung des Notenbankkredits von Deutschland in das
GIPS-Land«. Die Kreditgewährung des Eurosystems als
Ganzes an die Kreditinstitute wird dadurch nicht einge-
schränkt. Anstelle der Bundesbank gewähren die Noten-
banken der GIPS-Länder zusätzliche Refinanzierungskre-
dite, sie können, soweit diese Mittel in den Zahlungsver-
kehr mit Deutschland einfließen, bei der Bundesbank als For-
derungen im Target2-Abrechnungsverkehr ankommen. Es
gibt keine Verdrängung der Kreditgewährung des Eurosys-
tems, aber einen beträchtlichen Schuldnerwechsel im Ge-
samtsystem. Anstelle deutscher Kreditinstitute treten in ers-
ter Linie die Kreditinstitute der GIPS-Länder, deren Bonität
vielfach so geschwächt ist, dass sie ihre Liquiditätsproble-
me nur mit Hilfe ihrer Notenbank und dies auf der Basis weit-
gehender Herabstufung der Anforderungen an die Kredit-
unterlagen. In den Bilanzen der nationalen Notenbanken und
in jener der EZB, sowie den Erläuterungen hierzu, wird mög-
lichen Bonitätsunterschieden nicht Rechnung getragen. Es
gilt sozusagen der Grundsatz »Euro gleich Euro«.
Den Gesamtzusammenhang nicht vergessen
Jenseits dieser Betrachtung zu dem Bilanzzusammenhang
und der Werthaltigkeit einer Notenbankbilanz (die dem Ver-
fasser, der 22 Jahre lang die Bilanz der Bundesbank mitun-
terschrieben hat, nahe liegen) kommt es vor allem darauf
an, die Wirkung dieser Art der Finanzierung von Zahlungs-
bilanzdefiziten auf die Stabilität des Finanzsystems zu be-
werten. Es ist offensichtlich, dass für Länder mit hohen Zah-
lungsbilanzdefiziten der Zwang zum Abbau des Ungleich-
gewichts insoweit entfällt, als die Finanzierung des Defizits
automatisch über das Target2-System ermöglicht wird. In
den weiter zurückliegenden Jahren trug der normale Kapi-
talverkehr zur Finanzierung der Defizite bei, die Staatsschul-
denpapiere der GIPS-Länder wurden lange in das Ausland
verkauft, aber sobald das Risikobewusstsein erwachte, ging
das nur noch mit hohen Zinsen und schließlich kaum noch.
Und, wie dargelegt, zogen sich die privaten Banken aus
der kurzfristigen Finanzierung zurück. Gleichwohl enthob die
Finanzierung über Target2 lange Zeit die Defizitländer dem
Anpassungszwang, der für alleinstehende Länder von den
Marktkräften ausgeht. Ähnliches gilt für die Überschusslän-
der, in denen es wegen der Zunahme der Target2-Forderun-
gen zu keiner zusätzlichen Expansion der Geldmenge und
damit zu keiner zusätzlichen Inlandsnachfrage kommt. Bei-
des legt es nahe, die Entstehung von hohen Salden im Tar-
get2-System, das ursprünglich nur ein Clearingssystem oh-
ne Kreditgewährung sein sollte, zu begrenzen und /oder ei-
nen Strafzins einzuführen2, eine Aufgabe, die man freilich
erst nach Abklingen der gegenwärtigen Turbulenzen wird in
Angriff nehmen können.
Literatur
Deutsche Bundesbank (2011), »Die Entwicklung des Target 2-Saldos der
Bundesbank«, Kasten, Monatsbericht 63(3), 34–37.
Sinn, H.-W. und T. Wollmershäuser (2011), »Target-Kredite, Leistungsbi-
lanzzahlen und Kapitalverkehr«, Ifo Working Paper Nr. 105.
Theurl, Th. (1995), Währungsunion ohne politische Integration, Frankfurt am
Main.
ifo Schnelldienst 16/2011 – 64. Jahrgang
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1 Quelle für alle genannten Zahlen: Monatsberichte der Deutschen Bun-
desbank und insbesondere Statistische Beihefte zum Monatsbericht Nr.3,
Zahlungsbilanzstatistik.
2 Theurl (1995) berichtet, dass in der skandinavischen Münzunion und de-
ren Clearingssystem schließlich Begrenzungen für die automatische Kre-
ditgewährung notwendig geworden sind und Provisionen eingeführt wur-
den. Vgl. auch die Hinweise zu Verrechnungsregeln im föderalen System
der US-Reservebanken in Sinn und Wollmershäuser (2011, 51).

Die Zahlungsbilanz sagt es uns

http://www.cesifo-group.de/portal/page/portal/DocBase_Content/ZS/ZS-ifo_Schnelldienst/zs-sd-2011/zs-sd-2011-16/ifosd_2011_16_2.pdf

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