Asset pricing with return asymmetries

Abstract

This thesis consists of three essays about the impact on asset prices of return asymmetries. In the first essay, I investigate the dynamic properties of widely used U.S. equity risk factors such as size, value, and momentum. These factors display significant return asymmetries as well as time-varying dependence, which is especially striking since their linear unconditional cross-correlations are near zero. Therefore, an analysis based only on linear correlations drastically overstates the diversification benefits offered by these risk factors. I propose a novel econometric methodology to capture dynamic dependence and multivariate asymmetries, and I show that these features have a significant impact on optimal portfolio allocations, as well as on risk measures.The second essay answers an important question: Has financial integration eroded the benefits of international diversification? Using an extension of the methodology used in the first essay, I can capture the evolution over time of dependence in a large cross-section of developed and emerging equity markets. Correlations and tail dependence have significantly increased for both groups of countries, but tail dependence in emerging markets is still relatively low. Hence, international diversification benefits have reduced over time, but emerging markets still offer important benefits especially during large market downturns.In the third essay, I explore the theoretical implications of these return asymmetries in a rational framework. Using a distribution related to the one used in the first two essays, I derive an asset pricing model that incorporates both systematic and idiosyncratic return asymmetries. Systematic asymmetry can have a positive or negative risk premium depending on the asymmetry of the market portfolio, whereas idiosyncratic asymmetry always commands a negative risk premium. In the empirical section, I find that systematic and idiosyncratic asymmetries help explain the variation in expected returns for U.S. and international equity markets, government bonds, currencies, and commodities. Therefore, I provide a risk-based explanation of expected returns using both systematic and idiosyncratic asymmetries, and contribute to our understanding of asset prices in different markets.Cette thèse comporte trois essais sur l'impact des asymétries de rendements sur les prix d'actifs. Dans le premier essai, j'examine les propriétés dynamiques des facteurs de risque souvent utilisés pour le marché des actions américaines tels que les facteurs de taille, de valeur et de momentum. Ces facteurs démontrent des asymétries de rendements significatives ainsi que de la dépendance variant à travers le temps, ce qui est frappant étant donné que leurs corrélations inconditionnelles sont près de zéro. Donc, une analyse basée sur les corrélations linéaires surestime drastiquement les bénéfices de diversification offerts par ces facteurs de risque. Je propose une nouvelle méthodologie économétrique pour capturer la dépendance dynamique et les asymétries multivariées, et je montre que ces caractéristiques impactent significativement les allocations optimales de portefeuille ainsi que les mesures de risque.Le deuxième essai répond à une question importante: Est-ce que l'intégration financière a érodé les bénéfices venant de la diversification internationale? En utilisant une extension de la méthodologie utilisée dans le premier essai, je peux capturer l'évolution de la dépendance à travers le temps pour un large échantillon d'indices d'actions de marchés développés et émergents. Les corrélations et la dépendance des événements extrêmes ont considérablement augmenté pour les deux groupes, mais la dépendance entre les événements extrêmes pour les marchés émergents est encore relativement faible. Donc, les avantages de la diversification internationale ont diminué au fil du temps, mais les marchés émergents offrent toujours des avantages importants, en particulier lors de grandes baisses de marché.Dans le troisième essai, j'explore les implications théoriques de ces asymétries de rendements dans un cadre rationnel. Utilisant une distribution basée sur celle utilisée dans les deux premiers essais, je dérive un modèle d'évaluation d'actifs qui intègre à la fois les asymétries de rendements systématiques et idiosyncratiques. L'asymétrie systématique peut avoir une prime de risque positive ou négative dépendamment de l'asymétrie du portefeuille de marché, alors que l'asymétrie idiosyncratique est toujours accompagnée d'une prime de risque négative. Dans la partie empirique, je trouve que les asymétries systématiques et idiosyncratiques aident à expliquer les variations d'espérances de rendements dans les marchés d'actions américaines et internationales, d'obligations gouvernementales, de devises et de commodités. Par conséquent, je propose une explication des espérances de rendements fondée sur le risque en utilisant les asymétries systématiques et idiosyncratiques, et je contribue à notre compréhension des prix d'actifs dans ces différents marchés