股利所得税是投资者税收的重要组成部分，亦是各国税收改革重点关注的对象。纵观学术史，有关股利所得税经济作用的论述主要分为三种观点：传统观，税收无关观以及税收资本化观。这三种理论观点对现实税收政策是否废止股利所得税或者将公司所得税与股利所得税合而为一各有主张。由此，股利所得税的经济作用很大程度上已经成为一个经验研究问题。其中，股利所得税对权益资产价格的影响更是占据着经验研究的主要地位，迄今的此类研究可归纳为两大类共四种方法：间接法的税后资本资产定价法、Ohlson会计定价法和除息日股价行为法以及直接法的税率变动事件研究法。虽然学术界已有大量的研究，但是迄今为止的检验结果仍是含糊不清，甚至相互矛盾的...The dividend tax is the most important component of investors’ taxation, and also to be the focus of tax reform around the world. There are three mainstream theories about the economic effects of dividend taxation in the literature: traditional view, “new” view and irrelevance view. The three views hold different ideas on whether integrating or abolishing dividend taxes, so the economic effects of...学位：管理学博士院系专业：管理学院企业管理系_企业管理(含财务管理、市场营销、人力资源管理)学号：B20031401

张俊生

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学校编码：10384                        分类号_______密级 ______ 学号：B200314010                                   UDC _______   博  士  学  位  论  文 权益资产定价中的股利所得税效应 The Effects of Dividend Taxation on Equity Pricing 张 俊 生 指导教师姓名： 沈 艺 峰 教授专 业 名 称： 企 业 管 理论文提交日期： 2 0 0 6 年 4 月论文答辩日期： 2 0 0 6 年 6 月学位授予日期： 20 0 6 年      月  答辩委员会主席：           评    阅    人：            2006 年 4 月                       厦门大学博硕士论文摘要库                            权益资产定价中的股利所得税效应 The Effects of Dividend Taxation on Equity Pricing    张 俊 生 Junsheng Zhang    厦门大学管理学院 School of Management Xiamen University China  厦门大学博士学位论文 Ph.D. Dissertation of Xiamen University 厦门大学博硕士论文摘要库厦门大学博硕士论文摘要库 厦门大学学位论文原创性声明   兹呈交的学位论文，是本人在导师指导下独立完成的研究成果。本人在论文写作中参考的其他个人或集体的研究成果，均在文中以明确方式标明。本人依法享有和承担由此论文产生的权利和责任。                         声明人（签名）： 年    月    日  厦门大学博硕士论文摘要库厦门大学博硕士论文摘要库 诚信声明 本人声明：本论文是我申请厦门大学管理学院企业管理专业（财务管理方向）博士学位材料的组成部分。根据厦门大学研究生院颁布的《厦门大学关于博士研究生培养方案的规定》和《厦门大学研究生学位论文规范的通知》的要求，本人在论文撰写过程中，谨遵学术研究的道德规范和标准。作者感谢导师沈艺峰教授及导师组成员和论文答辩委员会的指导和帮助，文中的错漏概由本人负责。                             博士学位申请人：张俊生                              签          字：                                时          间：2006 年 4 月 Honorary Statement    I state that this dissertation is a part of work for my application for doctoral degree of management in corporate finance. Following the guidelines of Regulation on Ph.D. Candidates of Xiamen University and Regulation on Dissertation for Graduates of Xiamen University stipulated by Graduate School of Xiamen University, I complied with the academic morality, regulations and standards during working on my dissertation. Acknowledgements are given to my supervisor, Professor Yi-feng Shen, and other members of my supervisory team and dissertation defense committee while any error in this dissertation remains my own responsibility.   Ph.D. Candidate: Junsheng Zhang Signature: Date:    April, 2006  厦门大学博硕士论文摘要库厦门大学博硕士论文摘要库 厦门大学学位论文著作权使用声明   本人完全了解厦门大学有关保留、使用学位论文的规定。厦门大学有权保留并向国家主管部门或其指定机构送交论文的纸质版和电子版，有权将学位论文用于非赢利目的的少量复制并允许论文进入学校图书馆被查阅，有权将学位论文的内容编入有关数据库进行检索，有权将学位论文的标题和摘要汇编出版。保密的学位论文在解密后适用本规定。 本学位论文属于   1、保密（  ），在   年解密后适用本授权书。   2、不保密（  ） （请在以上相应括号内打“√”）   作者签名：      日期：  年 月 日 导师签名：      日期：  年 月 日  厦门大学博硕士论文摘要库厦门大学博硕士论文摘要库   论文摘要 股利所得税是投资者税收的重要组成部分，亦是各国税收改革重点关注的对象。纵观学术史，有关股利所得税经济作用的论述主要分为三种观点：传统观，税收无关观以及税收资本化观。这三种理论观点对现实税收政策是否废止股利所得税或者将公司所得税与股利所得税合而为一各有主张。由此，股利所得税的经济作用很大程度上已经成为一个经验研究问题。其中，股利所得税对权益资产价格的影响更是占据着经验研究的主要地位，迄今的此类研究可归纳为两大类共四种方法：间接法的税后资本资产定价法、Ohlson 会计定价法和除息日股价行为法以及直接法的税率变动事件研究法。虽然学术界已有大量的研究，但是迄今为止的检验结果仍是含糊不清，甚至相互矛盾的，从而使得是否合并或者废止股利所得税缺乏确定性的学术依据。 中国证券市场特有的税收政策为研究权益资产定价中的股利所得税效应提供了一个很好的实验环境。中国现在实行的所得税政策本质上属于古典税制，即将公司与个人视为各自独立的实体，从而对所得征收两次税。而且，根据投资者身份的不同适用的税率亦不同：2005 年 6 月 13 日之前，A 股个人投资者以及证券投资基金适用税率为 20%，B 股投资者适用的税率为 0；2005 年 6 月 13 日之后，前者的税率降为 10%，后者仍免征股利所得税与资本利得税。 与先前经验研究文献集中于股利所得税高于资本利得税情况不同，本文应用中国证券市场特有的数据，以 86 家既发行 A 股（征收股利所得税但免除资本利得税）也发行 B 股（股利所得税与资本利得税都免征）的公司为样本，分别使用税后资本资产定价法，Ohlson 会计定价法以及除息日股价行为法等三种间接检验法进行经验检验。此种研究设计有助于降低间接经验研究模型的取伪错误。此外，本文使用税率变动事件直接研究法，以中国财税[2005]102 号股利所得税削减事件为研究样本，具有以往国外同类研究不可比拟的纯净性。 本文的研究结果表明：在研究股利所得税对权益资产定价影响之时，传统上所使用的间接法，如税后资本资产定价法、Ohlson 会计定价法以及除息日股价行为法并不能准确地度量股利所得税的定价效应。这是因为，这三种方法对股利所得税高于资本利得税的市场推断同样会出现在股利所得税等于资本利得税的厦门大学博硕士论文摘要库  市场（如中国的 B 股市场）。以中国财税[2005]102 号股利所得税削减事件为样本的直接研究法获得的经验结果证实：股利所得税变动对权益资产价格的影响在中国符合股利所得税的传统观，即由于股利所得税高于资本利得税，因此股利支付率高的公司，投资者对其要求的回报率也要相应的高。 本文的研究结果意味着，中国证券市场现有的股利所得税政策不仅是有损经济效率的：股利所得税在理论上更为符合税收惩罚观，提高了资本成本；而且是不公平的：固定的税率没有起到对高收入者多征税对低收入者少征税的目的；更为重要的是，我国现行股利所得税政策未能起到其重要的公司治理作用：抑制公司金字塔组织结构的形成。据此，本文建议中国可以取消个人投资者的股利所得税，而增强对公司间股利发放征收股利所得税。   关键词：股利所得税；资产定价；税收资本化；两税合一  厦门大学博硕士论文摘要库  Abstract The dividend tax is the most important component of investors’ taxation, and also to be the focus of tax reform around the world. There are three mainstream theories about the economic effects of dividend taxation in the literature: traditional view, “new” view and irrelevance view. The three views hold different ideas on whether integrating or abolishing dividend taxes, so the economic effects of dividend taxation have become an empirical problem. In the empirical studies, the testing of the effects of dividend taxation on equity pricing takes up the most important position, and uses the two categories methods: direct method and indirect methods. Although there are a lot of empirical studies on the effects of dividend taxation on equity pricing, the results are still ambiguous. The institutional background of Chinese security markets provides a wonderful experimental environment for studying the effects of dividend taxation on equity pricing. The income taxation system in China belongs to classical system, which treats tax corporate income and individual income separately. Further more, dividend tax rate varies with different investors. Before June 13th, 2005, the dividend tax rate of A share for individual and mutual fund was 20%, while for B share was zero. Since June 13th, 2005, the dividend tax rate of A share for individual and mutual fund has changed to 10%. Different with the previous studies which focus on the situation of dividend tax rate higher than capital gains tax rate, the dissertation uses 86 corporations which offer both A share and B share as sample and uses three indirect empirical methods that are after-tax CAPM, Ohlson pricing model and ex-dividend stock price behavior to examine the effects of dividend taxation on equity pricing. The research design can reduce the probability of taking wrong results as correct. In addition, the dissertation uses the [2005]102 dividend tax cut to directly examine the effects of dividend taxation on equity pricing. The event has the pure dividend tax change merit. The results show that the indirect methods, such as after-tax CAPM, Ohlson pricing model and ex-dividend stock price behavior method, may not exactly test he effects of dividend taxation on equity pricing. The phenomena appear in A share also appear in B share. The direct testing results accord with the traditional view of dividend taxation in China, which means investors require higher return for higher dividend yield paying companies. 厦门大学博硕士论文摘要库  The results means the dividend taxation not only harm efficiency that it increases the cost of capital but also reduce the equity that it fixes tax rate far away from the oriental equity. Further more, the dividend taxation system in China cannot play an active role in corporate governance, such as restraining the pyramid ownership structure. The dissertation suggests that dividend tax can be canceled for individual investors and be increased for corporate investors in China.   Keywords: Dividend Taxation; Asset Pricing; Tax Capitalization; Tax Integration  厦门大学博硕士论文摘要库  目 录  第一章 导论 ..............................................................................................1 一、问题的提出 ....................................................................................................1 二、本文研究的理论意义与现实意义 ................................................................5 三、本文的研究贡献与研究难点 ........................................................................8 四、文章主要结论与行文安排 ..........................................................................10 第二章 股利所得税经济作用的理论观点回顾 ....................................12 一、三种理论观点比较 ......................................................................................13 二、对理论观点的主要经验研究回顾 ..............................................................16 三、理论观点的现实政策蕴涵 ..........................................................................18 第三章 制度背景与整体研究设计 ........................................................21 一、中国证券市场投资者税负制度 ..................................................................21 二、整体经验研究设计概述 ..............................................................................23 第四章 基于税后资本资产定价模型的经验研究 ................................35 一、引言 ..............................................................................................................35 二、文献述评 ......................................................................................................36 三、经验研究设计 ..............................................................................................41 四、实证结果与讨论 ..........................................................................................46 五、本章小结 ......................................................................................................50 第五章 基于 Ohlson 会计定价模型法的经验研究..............................51 一、引言 ..............................................................................................................51 二、Ohlson 定价模型起源与发展概述 .............................................................52 三、基于 Ohlson 定价模型的股利所得税资本化研究回顾 ............................53 四、经验研究设计 ..............................................................................................56 五、实证结果与讨论 ..........................................................................................58 六、本章小结 ......................................................................................................64 第六章 基于除息日股价行为法的经验研究 ........................................65 厦门大学博硕士论文摘要库  一、引言 ..............................................................................................................65 二、除息日股价行为研究回顾 ..........................................................................67 三、研究设计与研究假设 ..................................................................................79 四、实证结果与讨论 ..........................................................................................86 五、本章小结 ......................................................................................................96 第七章 基于税率变动事件法的直接经验检验 ....................................98 一、引言 ..............................................................................................................98 二、西方同类研究回顾 ......................................................................................99 三、研究设计与变量度量 ................................................................................102 四、实证结果与讨论 ........................................................................................105 五、本章小结 .................................................................................................... 111 第八章 结论与建议 ..............................................................................112 一、研究结论概述 ............................................................................................ 112 二、政策建议 .................................................................................................... 113 三、本文不足与未来研究方向 ........................................................................ 116 参考文献.................................................................................................118 致 谢.......................................................................................................133     厦门大学博硕士论文摘要库  Table of Contents Chapter 1 Introduction…………………………………………………1 1. The Introduction of the Study………………………………………………..1 2. The Importance of the Study in Theory and Practice………………………..5 3. The Contribution and the Difficulty of the Study……………………………8 4. The Framework and the Conclusion of the Study…………………………..10 Chapter 2 Theories on the Economic Effects of Dividend Taxation..12 1. The Comparison of the Three Views……………………...………………...13 2. Literature Review of the Empirical Studies………………………………...16 3. The Policy Implication of the Theories………………………………….….18 Chapter 3 Institutional Background and Research Design…………21 1. The Investors’ Taxes Burden in the Chinese Security Markets……………..21 2. The Summary of the Research Design……………………………………...23 Chapter 4 Empirical Study Based on After-Tax CAPM…………….35 1. Introduction…………………………………………………………………35 2. Literature Review…………………………………………………………...36 3. Empirical Research Design…………………………………………………41 4. Results and Discussion……………………………………………………...46 5. Summary……………………………………………………………………50 Chapter 5 Empirical Study Based on Ohlson Pricing Model……….51 1. Introduction…………………………………………………………………51 2. The Origin and Development of the Ohlson Pricing Model………………..52 3. Literature Review……………………………………………….…………..53 4. Empirical Research Design…………………………………………………56 5. Results and Discussion……………………………………………………...58 6. Summary……………………………………………...…………………….64 Chapter 6 Empirical Study Based on Ex-Dividend Price Behavior.65 1. Introduction……………………………………………………………..…..65 2. Literature Review on the Ex-Dividend Stock Price Behavior…………...….67 3. Empirical Research Design…………………………………………..……. 79 4. Results and Discussion…………………………………………….….….…86 厦门大学博硕士论文摘要库Degree papers are in the “Xiamen University Electronic Theses and Dissertations Database”. Fulltexts are available in the following ways: 1. 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The Effects of Dividend Taxation on Equity Pricing

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