Royaume-Uni : des difficultés structurelles

[eng] From 1982 to mid-1985, the United-Kingdom experienced one of the most rapid growth among western countries. Privileged relationships with the US, important energetic resources and a booming service sector account for such a result. Tax revenues from the oil sector eased the budgetary policy and enabled the public deficit to be cut. The rise in purchasing power fostered domestic demand while corporate profits were increased mainly through productivity gains. Howerer the manufacturing sector did not much benefit from the recovery. Production capacity has kept shrinking for years. Industry suffered from a weak profitability, the causes of which are mainly the overvaluation of the Sterling, wages rigidity and chronic under-invest- ment. The part of industry in the economy as a whole is at present much lower in Britain than in other European countries. Therefore the revival could not be sustained for long. Foreign competitors increased their market share in the UK and from mid-1985 to the last summer growth faltered. The fall in oil prices had major consequences on the economy. As structural weaknesses surfaced, the trust in the Sterling already shake- ned by high wage rises tends to be all the more undermied. It also threatens the effort to tighten the budget and leads to hasten privatisation. Besides, the boost it gave to household consumption widens the trade and current account deficits. So far inflation has been much less curbed than on the continent. Nevertheless a new opportunity for the industry seems to have recently arisen. The decline in the currency favours competitiveness. Labour management is greatly improving. Profitability in industry turns out to be almost on a par with other sectors '. Moreover foreign and domestic demand are both expected to remain sustained. But grasping such an opportunity will require a long lasting willingness to invest. [fre] De 1982 à la mi-1985 le Royaume-Uni a connu l'une des croissances les plus rapides parmi les économies occidentales, ayant bénéficié simultanément de ses liens privilégiés avec les Etats-Unis, de ses ressources énergétiques et d'une production de services en plein essor. Les recettes fiscales tirées du pétrole ont permis d'assouplir la politique budgétaire tout en réduisant le déficit public. La hausse du pouvoir d'achat a stimulé la demande intérieure, tandis que les entreprises reconstituaient leurs profits grâce à d'importants gains de productivité. Cependant l'activité manufacturière ne s'est que irès peu redressée et ses capacités de production se sont encore réduites. L'industrie britannique a particulièrement souffert de sa faible rentabilité due à la surévaluation de la livre, aux rigidités salariales et à un sous-investissement chronique. Sa place dans l'économie est très en retrait de celle de ses homologues européennes. En conséquence l'appareil de production s'est trouvé saturé et la pénétration étrangère s'est fortement accrue, entraînant l'essoufflement de la reprise de la mi-1985 à l'été dernier. La chute du prix du pétrole a révélé les fragilités structurelles du Royaume-Uni et sapé la confiance dans la livre, déjà ébranlée par l'importance des hausses salariales. En menaçant l'effort de redressement budgétaire, elle conduit à accélérer le rythme des privatisations. En relançant la consommation elle accentue le déficit commercial de biens manufacturés et fait apparaître un déficit des paiements courants. La maîtrise de l'inflation est moins assurée que sur le continent. A l'inverse une chance paraît s'offrir à l'industrie. La dépréciation de la monnaie a rendu compétitifs les coûts salariaux alors que la gestion de la main-d'œuvre s'est nettement améliorée. La rentabilité industrielle se compare plus favorablement que par le passé à celle des autres secteurs et la demande, interne et externe, semble devoir rester soutenue. Saisir cette chance implique toutefois un effort d'investissement prolongé.

États-Unis : la fin d'un cycle

[eng] By mid-1986, the buoyant recovery following the 1982 recession had slowed down, marking the end of the cycle. Most economic indicators had been flat for two years. Then growth rebounded. But the persistant imbalances called for policy restrictions, especially budgetary ones, which increased fears of recession. The events of the year 1986 prevented the slowdown, foreseen at the time by most forecasters, from occuring. Furthermore, conditions were restored for exceptionnal growth in 1987 and even more so in 1988. Both internal and external demand increased, benefiting American firms which were also enjoying increased competitiveness. At the same time, federal and external deficits began to shrink, thereby reducing the risks of a major currency breakdown. But the very fact that growth rebounded on the basis of a slowdown, and not of a recession, soon led to over-utilization of capacity. High capacity utilisation rates, and an unemployment rate approaching the full employment level, highlighted inflationary pressures. The Fed tended to damp them with tightened monetary policy. During the first half of 1989, unfavourable inflation figures triggered a surge of the discount rate; then began to appear the first signs of a slowdown in activity, confirmed by the GNP growth numbers of the first quarter. The end of the present cycle will be less abrupt than the previous ones; but it will occur. Economic growth should be lower than 3% this year, and near 2% in 1990, but without any recession. The slighly restrictive policy stance should be able to prevent financial disturbances, and the twin-deficits will continue to shrink gradually. [fre] Lorsqu'au dernier trimestre 1986 la croissance redémarra aux Etats-Unis, bien des composantes de l'activité semblaient au point mort depuis deux années. La reprise qui avait été vive au lendemain de la récession de 1982, s'était amortie, et plusieurs indicateurs signalaient déjà une fin de cycle. Les déséquilibres apparus se creusaient et appelaient des mesures de restrictions, notamment budgétaires, qui augmentaient les risques de récession. Les événements intervenus en 1986 ont non seulement permis d'éviter le retournement prévu par nombre d'observateurs, mais redonné à l'économie une vigueur exceptionnelle en 1987, encore amplifiée en 1988. La demande, intérieure et extérieure, revigorée, profitait à nouveau aux entreprises américaines, qui engrangeaient alors les fruits d'une compétitivité retrouvée. La résorption des déficits, fédéral et extérieur, s'amorçait simultanément, ce qui réduisait les risques de perturbation sur le marché des changes. Les fluctuations du cours du dollar, sous le contrôle vigilant des autorités monétaires, semblaient maîtrisées et conformes aux souhaits des principaux pays industrialisés, tels qu'ils les avaient formulés lors des Accords du Louvre de février 1987. Mais précisément parce qu'elle recommença à croître sans récession préalable, l'économie mettait rapidement en évidence des signes de saturation. Le taux élevé d'utilisation des capacités et le taux de chômage proche du niveau de plein emploi risquaient d'induire des tensions inflationnistes que le Fed tentait de juguler par un resserrement de sa politique. Durant la première moitié de 1989, après que l'annonce de résultats inquiétants des hausses de prix ait provoqué un nouveau relèvement du taux d'escompte, l'activité ne tarda pas à donner les premiers signes d'essoufflement, que confirmèrent les chiffres du PNB du premier trimestre. Moins brutale que les précédentes, la fin du cycle actuel est enclenchée : la croissance américaine sera vraisemblablement inférieure à 3 % cette année et proche de 2 % en 1990, mais évitera une récession. Une politique économique modérément restrictive permettra d'écarter des perturbations financières majeures et les déficits continueront à se résorber lentement.

De la reprise de l'investissement à la croissance du capital

[eng] In the last five years there has been sustained investment in France, Germany, the United-States and Japan. Have the adjustments required for steady growth yet been made in industry ? The investment recovery, worldwide since 1985, has been mainly brought about by the productive sector. Firms gave priority to their spending on machinery, especially on office and business machines whose prices have been decreasing. Thus larger capital inputs could be financed with given resources, leading to higher efficiency. In Europe, as well as in the United-States, the growth of the productive gross fixed capital stock has hardly increased in real terms. Nevertheless a speeded-up spread of high-tech goods through production processes, designed to improve the quality of the capital stock, may have offset its slower growth. The alleged impediments due to insufficient accumulation should therefore be revalued downwards. The downward trend in capital productivity increased in Japan, but disappeared in Europe and the United-States where capital-labour substitution slowed. Industrializing the service industry allowed the capital productivity in this branch to stabilize since 1983, Japan excepted. In the manufacturing industry productivity improved in the United-States but kept decreasing in Europe where its level is by far the lowest. As Europe tends to invest more than Japan and the US, this leads one to question the efficiency of its production process. [fre] En 1989, après quatre à cinq années de dépenses soutenues d'investissement en France, en Allemagne, aux Etats-Unis et au Japon, les ajustements nécessaires à une croissance durable ont-ils pour autant été réalisés dans les secteurs productifs ? La reprise de l'investissement, partout effective dès 1985, a été principalement initiée par les entreprises. Celles-ci ont privilégié les dépenses en équipement et notamment celles de matériels de bureau et d'informatique, dont les prix baissaient. Ainsi un montant équivalent d'investissement a-t-il permis d'acquérir davantage de moyens de production et donc une plus grande efficacité. En Europe comme aux Etats-Unis la reprise de l'investissement n'a pas encore permis une élévation de la croissance du volume de capital fixe brut productif. Mais l'amélioration de la qualité du stock de capital, en partie due à une diffusion accélérée de biens à haute technologie dans le processus de production, a pu compenser sa moindre croissance et incite à relativiser le handicap supposé d'une insuffisante accumulation. La baisse tendantielle de la productivité apparente du capital qui s'est intensifiée au Japon, s'est interrompue en Europe et aux Etats-Unis, où la substitution du capital au travail s'est ralentie. Dans le tertiaire l'industrialisation des services a permis que la productivité du capital cesse de se dégrader à partir de 1983, sauf au Japon. Dans l'industrie manufacturière elle s'est rapidement accrue aux Etats-Unis mais continue de baisser en Europe et reste notablement plus faible qu'ailleurs. Plus que l'effort d'investissement, c'est l'efficacité de l'appareil productif européen qui est en cause.

Genèse des indicateurs cycliques, et maturation aux États-Unis

[eng] Genesis of Cyclical Indicators, and their Maturation in the United States Philippe Sigogne, Véronique Riches Economic fluctuations were born with the Economy. Acknowledged since millenaries, they were considered as fatalities during all the preindustrial era, on account of a predominating agriculture. Prices, some wages, and interest rates were long the mere elements recorded with some steadiness. Materials required forgauging real fluctuations appeared only with the development of manufactures and wage earners. The flow of economic theories has also mirrored the evolution of economic structures. Quite often did the economists lack long term statistical data to build tentative explanations. Midway through the XIXth century endogenous crises of capitalism were pointed out ; at the end of the century the emphasis was on swings around the equilibrium. Fluctuations are then classified according to their duration and analysed as departures from and return to short and long term equilibrium. The Great Depression of the thirties put an end to a first generation of cyclical indicators, guilty of misanticipating the crisis. By opposition the new researches did exclude any theoretical a priori. The American NBER worked out a systematic analysis of existing statistics using a basically empirical definition of cycles. The idea of business cycles has stood unchanged for more than fifty years. It allowed for a hardly questionable dating of reference cycles, then a selection of indicators well conforming with business cycles. Their first list goes back to 1 937. Simultaneously a diffusion measure of the cyclical process, sort of forerunner of business surveys, was elaborated. Publishing of cyclical indicators begins with the sixties. It popularizes the words of advanced, coincident and lagging indicators, then in 1 968 this of composite index. This last one has achieved a mediatic success that prejudices its reputation, as many users take it as a convenient way of mechanical forecasting. Actually cyclical indicators must be handled as a system where composite indexes, diffusion indexes and data exogenous to the business sector cohabit. The system of indicators has ratified the improvement of statistics, through its successive updatings. It forms not only a complete set of business monitoring instuments but also sums up the main sequences of private economic doings. Besides it stands apparently well to structural change induced by a rising tertiary sector. [fre] Les fluctuations économiques sont nées avec l'économie. Reconnues depuis des millénaires, elles ont été considérées comme des fatalités pendant toute l'ère préindustrielle, en raison de la prédominance de l'agriculture. Les prix, certains salaires, et les taux d'intérêt restèrent longtemps les seuls éléments chiffrés a vec quelque régularité. Les matériaux nécessaires à la mesure des fluctuations réelles n'apparurent qu'avec le développement des manufactures et de l'emploi salarié. Le cours des théories économiques a aussi reflété révolution des structures économiques. Bien souvent les économistes ont manqué de recul dans leurs tentatives d'explication, faute d'instruments statistiques établis sur la longue durée. Au milieu du XIXème siècle l'accent est mis sur les crises endogènes du capitalisme ; à la fin du siècle il porte sur les oscillations autour de l'équilibre. Ces réflexions, progressivement alimentées par le développement des statistiques monétaires et industrielles, donnent naissance au concept des cycles économiques. Les fluctuations sont alors classées selon leur durée et analysées en termes d'écart et de retour à une position d'équilibre de court et de long terme. La Grande dépression des années trente met un terme à une première génération d'indicateurs cycliques, coupables d'avoir mal anticipé la crise. Par réaction les nouvelles recherches refusent tout a priori théorique. Le NBER américain développe alors une analyse systématique des statistiques existantes sur la base d'une définition des cycles fondamentalement empirique. La notion de cycle des affaires est à présent inchangée depuis plus d'un demi-siècle. Elle a permis une datation historique peu contestable des cycles de référence puis une sélection d'indicateurs conformes au mouvement général des affaires dont la première liste remonte à 1937. Simultanément s'est développée une mesure du degré de diffusion du phénomène cyclique, sorte de précurseur des enquêtes de conjoncture. La publication des indicateurs cycliques commence avec les années soixante. Elle popularise les termes d'indicateurs avancés, coïncidents et retardés, puis en 1968 celui d'indice composite. Ce dernier connaît un succès médiatique qui nuit souvent à sa réputation, nombre d'utilisateurs voyant là un moyen commode de prévision sans réflexion. En réalité les indicateurs cycliques doivent être abordés en tant que système où cohabitent indices composites, indices de diffusion, et données exogènes au monde des affaires. Le système d'indicateurs a entériné par ses révisions successives les progrès des statistiques. Il constitue non seulement un tableau de bord conjoncturel complet mais aussi une synthèse des principaux enchaînements des actes économiques privés. Il semble par ailleurs bien résister aux mutations structurelles provoquées par la montée du tertiaire.

Salaires et sous-emploi aux États-Unis et au Royaume-Uni

[fre] L'accroissement rapide de la population active américaine est principalement dû à l'élévation du taux d'activité des femmes. Il va de pair avec une forte création d'emplois qu'il suit et suscite tout à la fois. En Europe par contre la population active s'accroît moins rapidement encore que la population d'âge actif tandis que l'emploi diminue. Parallèlement la progression de la masse salariale réelle, comparable en ampleur, obéit à deux logiques très différentes aux Etats-Unis d'une part, en Europe de l'autre — eř tout particulièrement au Royaume-Uni — . Elle est assurée dans le premier cas par la progression du nombre des emplois, ceux-ci étant assortis d'un pouvoir d'achat déclinant ; et dans le second cas par la progression du pouvoir d'achat attaché à des emplois de moins en moins nombreux. [eng] Wages and Underemployment in the USA and in the UK Monique Fouet, Véronique Riches, Richard Wind The rapid growth of the American labour force is due mainly to increase in the female participation rate. It is both a cause and consequence of the surge in employment. In Europe, on the other the labour force grows less rapidly than the population aged over while employment decreases. At the same time the growth of aggregate real wages, though in magnitude, follows opposite patterns in the United States on the hand, and in Europe and particularly in the United Kingdom on other. In the first case, the growing number of jobs more than the decline of individual real wages. In the second, the rise of real wages more than offsets the decline in the number of jobs.

CEE, Etats-Unis, Japon : une comparaison de leurs commerces extérieurs

[fre] Les trois principaux pôles du commerce mondial sont la Communauté économique européenne considérée comme une entité (c'est-à-dire abstraction faite des échanges entre ses douze membres), les Etats-Unis et le Japon. La CEE demeure le premier exportateur malgré la percée du Japon. Elle n'est désormais que le second importateur, les Etats-Unis l'ayant dépassée depuis 1984. La CEE est relativement moins tournée vers les pays industrialisés que ne le sont les deux autres pôles. Elle est plus insérée dans son environnement géo-économique, c'est-à-dire le reste du continent européen, l'Afrique et le Moyen-Orient. C'est avec cette zone d'influence qu'elle réalise la majeure partie de ses échanges, et c'est grâce à elle qu'elle a réalisé en 1986 un excédent unique au cours des vingt années considérées. C'est sur elle qu'elle est parvenue à préserver sa part de marché, tandis que les Etats-Unis réussissaient à ne pas en perdre sur leur propre zone d'influence. Des « chasses gardées » subsistent clairement face à la poussée ancienne du Japon et plus récente des NPI asiatiques qui réalisent leur percée de deux autres manières : d'une part sur la zone d'influence de la CEE au détriment des Etats-Unis et sur celle des Etats-Unis au détrirrrent de la CEE ; d'autre part directement sur les marchés intérieurs de ces deux pôles. L'amélioration récente du solde commercial de la CEE est due à la fois aux produits énergétiques (à l'importation et à l'exportation), aux matières premières et produits alimentaires (au détriment des Etats-Unis) et aux produits manufacturés. Pour ces derniers la CEE apparaît moins spécialisée que les Etats- Unis et le Japon dans les hautes technologies et ses résultats sont meilleurs à l'importation qu'à l'exportation. Elle parvient à contenir ses importations, mais non à accroître fortement ses exportations. Son excédent apparaît donc fragile dans une période où les Etats-Unis disposent à nouveau d'un taux de change bas et considèrent, comme d'ailleurs les pays asiatiques, que la CEE constitue le débouché extérieur le plus prometteur pour les prochaines années. [eng] The External Trade of the EEC, Japan and the United States : A Comparison Division de l'environnement international du département des diagnostics de l'OFCE The three main poles of world trade are the European Economic Community regarded here as a whole (i.e. after excluding the internal trade between its twelve members), the United States and Japan. The EEC remains the first exporter in spite of the Japanese breakthrough. As far as imports are concerned the United States overtook the Community in 1984 which from then has been in the second position. The EEC directs much less its trade towards the industrialized countries than the other two do. The Community is indeed much more linked to its geographical and economic environment, which can be defined as the remainder of the European continent plus Africa and the Middle East. This area of influence enabled the EEC to record in 1986 (and for the first time in twenty years) an overall trade surplus. The EEC has succeeded in maintaining its market shares on its priviledged zone while the US have managed to avoid any reduction in theirs on their own area of influence. Therefore the buoyancy of Japan and the NIC's have not yet been able to evict the EEC and the US from their respective traditional outlets. However Japan and the NIC's broke through in other ways. They successfully competed with the US on the European area of influence and with the EEC on the United States'. Besides they increased their market shares both in Europe and in the United States. So far the Community has achieved relatively better results in controlling the import growth than it has in promoting exports. Therefore the European external surplus appears frail especially at a time when the dollar exchange rate is low and when the European market is more and more regarded by the US and the Asian countries as the most attractive outlet for the years to come.

La détente à mi-parcours

Balancing of economic growth of the major developed countries continued during the first half of 1989. The slowdown of US activity permitted the relaxing of capacity tensions and labour constraints. Falling prices of raw material in the spring reduced the theat of inflation. Growth was steady in Europe and Japan, bringing equipment to near full capacity. The resulting output gap with the United States did not threaten the strength of the dollar, which was fed by the still cautious monetary stance of the Federal reserve and the buoyancy of the bond market. The domestic demand differentials and exchange rate movements fostered both the reduction of the American external trade deficit and the Japanese surplus. By contrast, Germany offset its reduced bilateral surplus vis à vis the United States with increased ones vis à vis its European partners. Imports from developing countries were curbed during this half-year, by a slackened activity in Asia and enduring economic stagnation in Africa and Latin America. The implementation of the reinforced debt strategy (Brady Scheme) will not significantly enhance the demand of highly indebted countries until late 1990. In 1990, the upswing of imports from OPEC countries will nevertheless counterbalance these trends. More restrictive monetary policies in Europe and Japan, and the soft landing of the American economy, will bring about a dollar depreciation in 1990. The increased competitiveness of American supply will thus cushion the impact on it of a less dynamic internal market. But adverse terms of trade will limit the reduction of external imbalances. Inflationary pressures will be mastered at the cost of less brisk demand. The existing gap with the United States will allow for an improved ratio of exports to imports in real terms, and a smaller current account deficit as a percentage of GDP. Like other developed economies, France has experienced strong growth. Production capacities are more and more saturated. The imbalance between supply and demand of qualified workers leads simultaneously to labour shortages and to still high unemployment. In order to alleviate these tensions, companies will try to develop their facilities through new investment and an increased use of existing equipment. Investment outlays should not be tempered, to permit potential output to be in line with actual growth, i. e. 3 % for GDP and around 3,5 % for industrial production. Neither worsening nor easing of tensions would presumably occur. The business sector is expected to create as many jobs this year as last, then to slow down its hiring in 1990. During the recovery part of the cycle, productivity increased strongly. 1990 would show a return to the medium term trend. The unemployment rate would be stabilized, job creations matching the rise of the labourforce and a less intensive social treatment. The progress of real income will rest increasingly on wages. This stems from higher employment and individual wages. Two kinds of pressures have emerged in the private sector : those emerging from employees operating in highly saturated branches, and those from qualified people most sought by employers. Private consumption will be somewhat impeded by the servicing of the consumer debt. Some slowdown of home purchases could also contribute to a slight rise in the financial saving rate. Given that foreign production facilities are at as high a level as in France, we do not expect an increasing rate of import penetration beyond the medium term trend. The reduction in French market shares should also cease. The industrial trade deficit may still worsen this year, then level off. In spite of an increased trade deficit, the current account deficit would remain under half a percentage point of GDP. The price rise would be curbed next year. Less imported inflation and additional VAT rates reductions will dominate the increase of unit labour costs.Le rééquilibrage de la croissance économique entre les grands pays industrialisés s'est poursuivi au premier semestre de 1989. Le ralentissement de l'activité aux Etats-Unis a permis de réduire les tensions sur les capacités et sur le marché du travail, tandis que le retournement à la baisse des cours des produits de base à partir du printemps contribuait à écarter la menace inflationniste. La croissance est restée vive en Europe et au Japon, où les capacités approchent de la saturation. L'écart conjoncturel qui s'est ainsi formé avec les Etats-Unis n'a pas entamé la vigueur du dollar, qui a bénéficié d'une politique monétaire toujours prudente de la part de la FED et de la bonne tenue du marché obligataire. Les différentiels de demandes intérieures et les mouvements de termes de l'échange se sont donc conjugués dans la première partie de l'année pour favoriser une diminution du déficit commercial américain et de l'excédent japonais. La RFA, au contraire, a compensé la baisse de son excédent bilatéral vis-à-vis des Etats- Unis par une augmentation des surplus engrangés sur les marchés européens. La demande des pays en développement s'est modérée au premier semestre sous l'effet d'un ralentissement de l'activité en Asie et d'une stagnation économique persistante en Afrique et en Amérique latine. La mise en œuvre de la stratégie renforcée de la dette (plan Brady) ne produira pas d'effets significatifs sur la demande des pays lourdement endettés avant la fin de 1990. La reprise des importations de l'ОРЕР fera néanmoins contrepoids à ces tendances l'an prochain. En 1990 le resserrement des politiques monétaires en Europe et au Japon et l'atterrissage en douceur de l'économie américaine provoqueront une dépréciation du dollar. Ce surcroît de compétitivité permettra d'amortir l'effet sur l'offre américaine du moindre dynamisme du marché intérieur. La résorption des soldes commerciaux en valeur sera néanmoins freinée par le jeu des termes de l'échange. Les tensions inflationnistes seront maîtrisées en Europe et au Japon, au prix d'une activité un peu moins soutenue. L'économie française, comme les autres économies occidentales, a bénéficié d'une forte croissance. La saturation des capacités de production s'est encore accentuée et le déséquilibre des qualifications sur le marché du travail est tel que chômage élevé et pénurie de main-d'œuvre qualifiée vont de pair. Pour tenter d'atténuer ces tensions, les entreprises vont chercher avant tout à étendre leur outil de production, en investissant et en allongeant sa durée d'utilisation. Les dépenses d'équipement ne devraient donc pas être ralenties. Elles seraient tout juste suffisantes pour que l'appareil productif progresse au rythme de l'activité, soit 3 % pour le PIB et près de 3,5 % pour la production industrielle. Les tensions ne s'aggraveraient donc pas, mais une détente est peu probable. Les entreprises devraient avoir encore embauché en 1989 avec la même ampleur qu'en 1988 avant de ralentir quelque peu leurs recrutements l'an prochain. Dans la phase de montée du cycle économique la productivité s'est vivement accrue. Elle se ralentirait progressivement pour retrouver en 1990 sa tendance de moyen terme. Le taux de chômage se stabiliserait, les créations d'emplois étant compensées par la hausse de la population active et un moindre effort de «traitement social» de la part de l'Etat. La progression du revenu réel des ménages s 'appuiera davantage sur celle des salaires grâce à la hausse des effectifs et des salaires individuels réels dans le secteur privé où deux types de pressions sont apparues : celle des salariés des secteurs dont l'appareil de production est le plus sollicité et celle des professionnels qualifiés les plus recherchés par les employeurs. La consommation des ménages subira l'effet modérément restrictif des remboursements à venir des crédits de trésorerie contractés les années précédentes. De moins bonnes perspectives pour l'investissement en logements contribueront à élever un peu le taux d'épargne financière. La saturation des capacités de production industrielles n'étant pas spécifique à la France, on ne doit pas s'attendre à une hausse de la pénétration des importations sur le marché intérieur supérieure à sa tendance de long terme. A l'exportation, les pertes departs de marché de la France seraient progressivement annulées. Mais le solde industriel se creuserait encore cette année, puis se stabiliserait l'an prochain. Malgré un déficit accru du commerce extérieur des marchandises, celui des paiements courants resterait inférieur à un demi point de PIB. La hausse des prix se modérerait l'an prochain. Le ralentissement de l'inflation importée et des baisses supplémentaires de TVA pèseront davantage que les hausses de coûts salariaux unitaires.Département des diagnostics de l'OFCE, Sigogne Philippe, Adda Jacques, Passet Olivier, Riches Véronique, Milewski Françoise, Corsaletti Stéphane, Garaude Pascal, Przedborski Véronique. La détente à mi-parcours. In: Observations et diagnostics économiques : revue de l'OFCE, n°29, 1989. pp. 5-116

La croissance confisquée

[eng] Confiscated Growth Département des diagnostics de l'OFCE In 1986 both the price of oil and the exchange rate of the dollar have come back to levels more in line with market equilibrium. But these have not had the expected stimulating effects. The improvements in the terms of trade — particularly large in Europe and Japan -- have slowed down the growth of general government and corporate net debt at a time when many developing countries have been forced to adopt severe financial measures. The flow of capital to the OECD countries has been balanced by a sharp reduction of the demand from the rest of the world, while important losses of market shares were conceded to the newly-industrialising countries. The recovery of private consumption has been significant, but not enough to stimulate investment. An important portion of corporate resources has continued to flow to the financial markets, contributing to keeping real interest rates high. In 1987 and early 1988 the slackening of demand in the United States and then its contraction, will dominate the international environment. In such a context the persistence of the American external deficit will aggravate monetary, trade and financial tensions. Faced with increased external competition and weak world demand, Japan and above all Europe will suffer seriously from any additional drop of the dollar. In France the likelihood of significant growth appears limited. Household consumption growth will slow down because of low wage increases, not fully compensated by a strong growth in non-wage income. The recovery of private investment will accelerate but its pace will remain slower than the improvement in profits. The growth of final domestic demand will tend to benefit foreign more than French suppliers, who are facing hightened competition in domestic and world markets from the South-East Asian countries. The trade balance could turn negative. A 1.7 per cent GDP growth in 1987 will not be enough to stop unemployment from rising. A more expansionist economic policy could curb this upward trend, but there is a continuing risk of any surge in demand being captured largely by foreign competitors. expected slowdown of household consumption, the near-stagnation of investment, and the weakness of exports. Destocking following involuntary stockbuilding in the second quarter of 1986 is expected to depress activity in the first part of this year, notwithstanding some strengthening of final demand. A modest pick-up is therefore not likely until the second quarter, led by investment and exports. Household consumption is likely to recover only moderately, given the weak growth of real incomes. The slowdown in the growth of world demand, projected for around the end of this year, will again limit growth in 1988. Overall, GNP seems likely to grow by 1.7 per cent in 1987 and 1.3 per cent in 1988. As a result only part of the considerable increase in profits in 1985-86 seems likely to be used for productive investment. The risk of an upturn in inflation in France in the coming quarters seems small. The policy of strict control of public sector salaries, combined with rising unemployment, seems likely to lead to moderation in the overall growth of incomes : hourly wage rates are likely to increase by a modest 2.8 per cent in 1987 and 2.4 per cent in 1988. Output prices seem likely to stop growing faster than unit costs, except in the tertiary sector, which has not yet restored its margins to the levels of the 1970s. On the assumption that the price of oil will stabilize around $16 per barrel at the end of the second quarter, the growth of the consumer price index will be around 2.7 per cent in 1987 and 2.4 per cent in 1988. Under the assumption of a progressive increase in the oil price to$20 by the end of 1988, inflation could be around 3 per cent both this year and next. In either case disinflation, as measured by the GNP deflator, will continue, with inflation falling from 5 per cent in 1986 to 3 per cent in 1987 and 2.5 per cent in 1988. Despite the modest growth of domestic demand and inflation, the external surplus of goods and services recorded in 1986 (around FF 21 billion) seems likely to be smaller this year because of a reduction in the manufactures balance of FF 15 billion. The decline in international competitiveness, due to the fall of the dollar since 1985, could be expected to result in some loss of market share. Nevertheless this is likely to be limited to 1.5 points in 1987 and 1 point in 1988, compared with 3 points over the course of the last two years. The slow growth of employment in the market sector seen in 1986 risks being interrupted because of modest growth of production and the perverse effect of the youth employment scheme "Emploi des Jeunes". It seems that a number of people were taken into employment in 1986 in anticipation of an exemption from social charges. Despite the recent new measures in respect of long-term unemployed, unemployment will continue to grow significantly. The number of unemployed could reach 2.8 million in the spring of 1988. The pick-up of investment in industry in 1984-1985 seems likely to continue in the next two years (6.5 per cent in 1987 and 5.4 per cent in 1988 in 1970 prices for the total of non-financial enterprises). Is this likely to be sufficient ? It would seem to be so if compared with the likely growth of internal and external demand, but not if considered in relation to the now considerable capacity to finance productive investment out of retained earnings. The study reported in the last part of this article suggests that the reduction of corporation tax would probably not be effective in sparking off a significant increase in investment. For given budgetary cost a direct subsidy to productive investment in the form of a tax credit would be ten times as effective. But the benefits would be realised only over the medium term.

Le krach : avertissement sans frais

[eng] The Crash : A Note of Warning Département des diagnostics The stock market crash of October 19th strikingly demonstrated the loss of confidence in the coordination of economic policies. With inflation about to re-emerge, the financing of ever-growing American deficits no longer appeared viable. The upturn in Japan offered new investment opportunities, leaving the Fed with little room for manoeuvre. The choice was either to tighten the budget or to let the dollar fall. The fear of cataclysm had the beneficial effect of strengthening international cooperation. Japan and Germany relaxed their monetary stance, and the US made a few budgetary concessions. This enabled interest rates to fall in the three countries with the dollar only slightly lower. The rising household saving rate and the fall in oil prices postponed the intensifying inflationary pressures. This provides the USA with a respite during which to reduce the trade deficit, which may occur by the end of the year. Growth recorded in the preceding quarters will affect the year as a whole. The expansion of international trade boosted by Asian and European demand has turned out to be significant. In Europe currency overvaluation sustains purchasing power and consumption. But losses in market shares hold back the revival of investment. In Japan the effects of stagnating exports are being offset by an expansionary policy which fosters growth. However, the overvaluation of the European currencies will weigh more and more on activity. A reduction in the current account surplus is then foreseeable in Europe. But it will take time with any hint of expansionary fiscal policy likely to be smothered by the instability of still fragile capital markets. In the 80's the USA, in search of a renewed hegemony, resorted to a supply side policy which has required massive inflows of funds. Internal indebtedness has reached an unprecedented level. Firms appear in a fragile state, and could not easily withstand a further weakening of demand. Bond yields, held up in recent years by optimistic expectations of profitability, will in the future restrain investment. The crash dispersed illusions but not debts. Economic growth in France will also benefit from recent trends. Pre- crash confidence in the stock market channelled saving towards newly privatized firms.lt allowed the government to pursue an expansionary fiscal policy while cutting the deficit. The reduction in the Social Security cash flow will support demand as long as rising contributions do not counteract this. French exports have recently been performing better than in the first sixth months of 1987, taking advantage of the full capacity utilization recorded abroad. Due to these various factors, the growth gap between France and other EEC countries has been bridged. Nevertheless, the trade deficit has widened, due to industrial weakness. Poor performance in services has also burdened the current account. Disinflation has continued and places France on a par with other countries. However the external constraint hampered monetary policy, which became tighter. Short term real interest rates as well as bond yields are still high. France suffers more than Germany from the overvaluation of the European currencies. Indeed German unemployment is lower, and the current account still impressive. The growth impetus will soon fade, which means slack activity in 1989. Due to weak European demand and fiercer competition from the US, French producers will find it harder to perform as well as in the recent past. The fall in stock prices will have contractionary consequences. The direct effect on private consumption will admittedly be limited. Because of the concentration of securities, there should be only a reallocation of portfolio in favour of less risky assets rather than an increase in saving to rebuild the value of the financial wealth. Moreover, consumer credit is likely to grow, given the volume of liquid assets currently held by banks. But rising liquidity preference may slow down privatization, preventing the state from sustaining demand. Private consumption will slacken in 1989 because of the slow growth in real disposable income, attributable partly to the need to balance the Social Security accounts. Investment demand could increase less in 1988 and less again in 1989. The present revival of investment due to small and medium firms is liable to fall back as external demand and overall activity shade off. That financial investments have become less attractive does not imply that physical investments have become more attractive. Indeed, greater uncertainty concerning both demand and profits stimulates the external growth of firms by absorption of competitors. In spite of the crash, corporate profits indeed have increased. Provided sufficient restructuring occurs, this greater profitability should enable the productivity gains that the enhanced international competition requires. [fre] Le krach boursier du 19 octobre 1987 a manifesté de manière éclatante la perte de confiance en la coordination des politiques économiques. Il n'était plus question de financer, sans limites apparentes, les déficits américains, dès lors que l'inflation menaçait de res- surgir. D'autant que la reprise autonome du Japon offrait aux investisseurs des opportunités alternatives de placement, ôtant ainsi à la politique monétaire de la Réserve fédérale ses dernières marges de manœuvre. Le choix n'était plus alors qu'entre un tour de vis des finances publiques et la chute du dollar. La peur du cataclysme a eu le mérite de renforcer la coopération internationale. La RFA et le Japon ont assoupli leur position monétaire et les Etats-Unis ont fait quelques concessions budgétaires. Les taux d'intérêt ont pu baisser dans ces trois pays avec une décote modérée du dollar. La remontée du taux d'épargne des consommateurs américains et la baisse des cours du pétrole ont différé l'aggravation des tensions inflationnistes. Le délai de grâce supplémentaire qui en résulte doit impérativement être mis à profit par les Etats-Unis pour réduire significati- vement leur déficit commercial. Il se peut qu'il le soit d'ici à la fin de l'année. L'année 1988 est portée par l'expansion des trimestres récents. Celle-ci est spécialement visible dans les volumes d'échanges internationaux, tirés par les demandes européenne et asiatique. En Europe le pouvoir d'achat est soutenu par la surévaluation des monnaies, qui stimule la consommation ; en contrepartie la reprise de l'investissement est bridée par les pertes de parts de marché. Au Japon la politique économique expansive neutralise les effets de la stagnation des exportations, si bien que la croissance y apparaît mieux ancrée. Le poids de la surévaluation affectera de plus en plus l'activité européenne. La diminution de l'excédent des paiements courants européens est prévisible. Elle sera néanmoins très progressive, car les velléités de stimulation budgétaire seront étouffées par l'instabilité des marchés de capitaux ébranlés par l'accumulation des désordres passés. Dans la décennie quatre-vingt la politique de l'offre menée aux Etats-Unis en vue de restaurer leur hégémonie a nécessité des moyens financiers considérables. Elle a eu pour effet de porter l'endettement interne à un niveau inconnu jusqu'alors. Les entreprises en sortent fragilisées. Elles supporteraient mal un tassement de la demande. Les taux de rendement des obligations, dopés ces dernières années par des anticipations de rentabilité du capital très optimistes, pèseront à l'avenir sur l'investissement. Le krach a dissipé les illusions, mais pas les dettes. En France aussi la croissance de 1988 bénéficie d'un acquis appréciable. La confiance antérieure dans la Bourse a permis, en mobilisant l'épargne vers les sociétés nouvellement privatisées, de pratiquer une politique fiscale expansive, tout en réduisant le déficit de l'Etat. L'amenuisement de la trésorerie de la Sécurité sociale joue aussi dans le sens du soutien de la demande tant que des hausses de cotisations ne viennent pas le contrecarrer. Les exportations françaises ont regagné récemment une part du terrain perdu au premier semestre 1987, en profitant de la saturation des capacités de production de nos partenaires. Tous ces éléments ont permis que se résorbe le retard conjoncturel subsistant vis-à-vis des autres pays de la CEE. Cependant le déficit commercial s'est creusé, en raison des faiblesses de l'industrie, et la balance des paiements courants souffre aussi des performances décevantes des services. En dépit d'une désinflation persistante, qui situe honorablement la France dans la moyenne communautaire, la politique monétaire subit une contrainte externe qui en accroît la rigueur. Les taux d'intérêt réels de court terme restent élevés, ce qui ajoute aux inconvénients de taux de rendement obligataires eux-mêmes encore très tendus. Le fait est que la France supporte moins bien que la RFA, où le chômage est moindre et l'excédent courant massif, la surévaluation générale des monnaies européennes. Les stimulants de la croissance paraissent devoir s'affaiblir prochainement, ce qui nous fait envisager une activité très ralentie en 1989. Dans un commerce international qui cesserait d'être entraîné par la demande de nos voisins immédiats et où la concurrence américaine continuera de se renforcer, il est peu vraisemblable que les producteurs français arrivent à se maintenir aussi bien que dans le passé récent. sur la consommation des ménages. En effet, du fait de la concentration des valeurs mobilières, on assistera davantage à une réallocation privilégiant les placements moins risqués et l'épargne-logement qu'à un regain d'épargne destiné à reconstituer les patrimoines. De plus les disponibilités bancaires poussent à développer encore rapidement le crédit à la consommation. Mais la préférence pour la liquidité s'est accrue et risque d'entraver la suite du programme de privatisations, privant ainsi l'Etat de ressources propres à soutenir la demande. Enfin la consommation des ménages s'affaiblira en 1989 en raison d'une moindre croissance du revenu disponible réel, le déficit structurel des comptes sociaux imposant à la fois de réduire la croissance des prestations versées et d'alourdir les prélèvements. Les dépenses d'équipement des entreprises pourraient augmenter moins dès 1988 et à nouveau en 1989. La reprise actuelle de l'investissement, essentiellement fondée sur les petites et moyennes entreprises, est sujette à retournement dès que l'activité se tassera, suivant en cela la demande extérieure. Le fait que les placements financiers aient perdu une partie de leur attrait n'implique pas que les investissement physiques aient retrouvé le leur. Un climat d'incertitude accru quant à la demande et aux rendements futurs renforce l'intérêt de la croissance externe par rachat d'entreprises concurrentes. Les profits accumulés par les entreprises ont progressé en dépit de la crise boursière, ce qui autorise la réalisation, sous couvert de restructurations, de gains de productivité rendus toujours plus nécessaires par /'exacerbation de la concurrence internationale.