Monetary disequilibria and the Euro/Dollar exchange rate

Although stable money demand functions are crucial for the monetary model of the exchange rate, empirical research on exchange rates and money demand is more or less disconnected. This paper tries to fill the gap for the Euro/Dollar exchange rate. We investigate whether monetary disequilibria provided by the empirical literature on U.S. and European money demand functions contain useful information about exchange rate movements. Our results suggest that the empirical performance of the monetary exchange rate model improves when insights from the money demand literature are explicitly taken into account. JEL - Klassifikation: F31 , E41Im Rahmen des monetären Modells des Wechselkurses kommt der Annahme stabiler Geldnachfragefunktionen eine zentrale Bedeutung zu. Über die Gestalt der inländischen und ausländischen Geldnachfragefunktion ist bestimmt, in welcher Weise Geldmengen, Einkommen und Zinsen den Gleichgewichtswert des Wechselkurses beeinflussen. In diesem Papier wird untersucht, ob die Erklärungskraft des monetären Modells durch eine sorgfältigere Berücksichtigung der zugrunde liegenden Geldnachfragebeziehungen erhöht werden kann. Insbesondere werden bisherige Ergebnisse der empirischen Literatur zur Geldnachfrage explizit für die Wechselkursanalyse verwandt. Hierzu werden monetäre Ungleichgewichte - d.h. kurzfristige Abweichungen von der inländischen sowie der ausländischen Geldnachfragefunktion - separat in die Wechselkursgleichung einbezogen. Dabei stützt sich die Analyse auf geschätzte Geldnachfragebeziehungen aus der empirischen Literatur. Anders als in bisherigen Studien ergeben sich Erkenntnisse über Geldnachfragefunktionen somit nicht residual aus der Wechselkursanalyse, sondern dienen als zentrale Information für die Untersuchung von Wechselkursdynamik. Darüber hinaus erlaubt es die separate Modellierung monetärer Ungleichgewichte, die verschiedenen Wirkungskanäle aufzuzeigen, über die der Wechselkurs beeinflusst wird. Der vorgeschlagene Ansatz wird am Beispiel des Euro/Dollar-Wechselkurses veranschaulicht. Die empirischen Ergebnisse zeigen, dass der Euro/Dollar-Wechselkurs in plausibler und statistisch signifkanter Weise auf monetäre Ungleichgewichte in den USA und Europa reagiert. Weiterhin wird im Rahmen einer in-sample sowie out-of-sample Evaluation gezeigt, dass die Erklärungskraft von Schätzgleichungen für den Wechselkurs durch die Berücksichtigung wohlspezifizierter Geldnachfragefunktionen verbessert werden kann. Somit scheint sich die empirische Evidenz für das monetäre Modell des Wechselkurses zu erhöhen, wenn Erkenntnisse der Geldnachfrage-Literatur explizit in die Wechselkursanalyse einbezogen werden

Inflation and relative price variability in the Euro area : evidence from a panel threshold model

In recent macroeconomic theory, relative price variability (RPV) generates the central distortions of inflation. This paper provides first evidence on the empirical relation between inflation and RPV in the euro area focusing on threshold effects of inflation. We ¯nd that expected inflation significantly increases RPV if inflation is either very low (below -1.38% p.a.) or very high (above 5.94% p.a.). In the intermediate regime, however, expected in°ation has no distorting effects which supports price stability as an outcome of optimal monetary policy. JEL classification: E31, C23Mittlerweile ist es nahezu unstrittig, dass Inflation volkswirtschaftliche Kosten verursacht und deshalb Preisstabilität das vorrangige Ziel moderner Geldpolitik sein muss. Begründet wird dies in der aktuellen makroökonomischen Theorie vor allem mit einem störenden Einfluss von Inflation auf den Informationsgehalt von Preisen. Werden bei Inflation die Güterpreise aufgrund von Preisänderungskosten oder unvollständiger Information nicht optimal angepasst, erhöht Inflation die relative Preisvariabilität (RPV), senkt die Transparenz des relativen Preismechanismus und verhindert so eine effiziente Allokation von Ressourcen. Die empirische Literatur zum Einfluss von Inflation auf die Variabilität der relativen Preise unterstellte bislang stets einen linearen Zusammenhang, infolge dessen der marginale Effekt von Inflation auf die relative Preisvariabilität unabhängig vom Niveau der Inflationsrate ist. Doch Ergebnisse aus der empirischen Literatur zum Einfluss von Inflation auf das langfristige Wachstum zeigen, dass Inflation besonders schädlich ist, wenn sie bestimmte Schwellenwerte (Thresholds) überschreitet. Auch die Europäische Zentralbank sieht Preisstabilität als gewährleistet an, wenn die Preissteigerungsrate nahe aber unter dem kritischen Wert von 2% liegt. Diese Studie untersucht erstmals die empirische Relevanz von Schwellenwerten der Inflation für die Wirkung von Inflation auf die Variabilität der relativen Preise in der Eurozone mit Hilfe eines Panel-Threshold-Modells. Das Panel-Threshold-Modell ermöglicht dabei die Bestimmung der Anzahl der Schwellenwerte für Inflation, die Schätzung der Threshold-Höhe sowie die Schätzung des marginalen Einflusses der Inflation auf die relative Preisvariabilität in Abhängigkeit von der Inflationshöhe. Die Ergebnisse für die Eurozone zeigen, dass es neben einem linearen Zusammenhang zwischen unerwarteter Inflation und relativer Preisvariabilität auch einen nichtlinearen Zusammenhang zwischen der erwarteten Inflation und der relativen Preisvariabilität gibt. Insbesondere besitzt die erwartete Preisänderung nur dann einen positiven Einfluss auf die relative Preisvariabilität, wenn sie deutlich negativ (5.9% p.a.) gewesen ist. Bei Inflationsraten, die zwischen diesen beiden Schwellenwerten liegen, erzeugt die erwartete Inflation nach unseren Rechnungen keine realen Effekte über ihren Einfluss auf die relative Preisvariabilität (was andere Effekte nicht ausschließt). Das Vorliegen von Schwellenwert-Effekten in der Wirkung von Inflation auf RPV liefert damit ein empirisches Argument für die Orientierung der Geldpolitik an Inflationszielen oder bestimmten Ober- und Untergrenzen für die Inflationsrate

Monetary Policy Implementation and Overnight Rate Persistence

Overnight money market rates are the predominant operational target of monetary policy. As a consequence, central banks have re- designed the implementation of monetary policy to keep the deviations of the overnight rate from the key policy rate small and short-lived. This paper uses fractional integration techniques to explore how the operational framework of four major central banks affects the persis- tence of overnight rates. Our results suggest that a well-communicated and transparent interest rate target of the central bank is a particu- larly important condition for a low degree of overnight rate persistence.Controllability and Persistence of Interest Rates; Oper- ational Framework of Central Banks; Long Memory and Fractional Integration

Why do financial market experts misperceive future monetary policy decisions?

This paper investigates why financial market experts misperceive the interest rate policy of the European Central Bank (ECB). Assuming a Taylor-rule-type reaction function of the ECB, we use qualitative survey data on expectations about the future interest rate, inflation, and output to discover the sources of individual interest rate forecast errors. Based on a panel random coefficient model, we show that financial experts have systematically misperceived the ECB's interest rate rule. However, although experts tend to overestimate the impact of inflation on future interest rates, perceptions of monetary policy have become more accurate since clarification of the ECB's monetary policy strategy in May 2003. We find that this improved communication has reduced disagreement over the ECB's response to expected inflation during the financial crisis. --Central bank communication,Interest rate forecasts,Survey expectations,Panel random coefficient model

Inflation, price dispersion and market integration through the lens of a monetary search model

Recent monetary search models emphasize that the real effects of inflation via its impact on price dispersion depend on the level of search costs and, thus, on the level of market integration. For less integrated markets, the inflation-price dispersion nexus is predicted to be asymmetrically V-shaped which implies an optimal inflation rate above zero. For highly integrated markets, however, theory suggests that the impact of inflation on price dispersion disappears. Employing price data of the European Union member states, this paper is the first that empirically tests these implications of monetary search theory. --Inflation,Relative price variability,Monetary search models,European market integration

Inflation and relative price variability in the euro area: evidence from a panel threshold model

In recent macroeconomic theory, relative price variability (RPV) generates the central distortions of inflation. This paper provides first evidence on the empirical relation between inflation and RPV in the euro area focusing on threshold effects of inflation. We find that expected inflation significantly increases RPV if inflation is either very low (below -1.38% p.a.) or very high (above 5.94% p.a.). In the intermediate regime, however, expected inflation has no distorting effects which supports price stability as an outcome of optimal monetary policy. --Inflation,Relative Price Variability,Panel Threshold Models

Why Do Financial Market Experts Misperceive Future Monetary Policy Decisions?

This paper investigates why financial market experts misperceive the interest rate policy of the European Central Bank (ECB). Assuming a Taylor-rule-type reaction function of the ECB, we use qualitative survey data on expectations about the future interest rate, inflation, and output to discover the sources of in- dividual interest rate forecast errors. Based on a panel random coefficient model, we show that financial experts have systematically misperceived the ECB's in- terest rate rule. However, although experts tend to overestimate the impact of inflation on future interest rates, perceptions of monetary policy have become more accurate since clarification of the ECB's monetary policy strategy in May 2003. We find that this improved communication has reduced disagreement over the ECB's response to expected inflation during the financial crisis.Central bank communication, Interest rate forecasts, Survey expectations, Panel random coefficient model

The dynamic relationship between the Euro overnight rate, the ECB´s policy rate and the term spread

This paper investigates how the dynamic adjustment of the European overnight rate Eonia to the term spread and the ECB’s policy rate has been affected by rate expectations and the operational framework of the ECB. In line with recent evidence found for the US and Japan, the reaction of the Eonia to the term spread is non-symmetric. Moreover, the response of the Eonia to the policy rate depends on both, the repo auction format and the position of the Eonia in the ECB’s interest rate corridor. JEL - Klassifikation: E43 , E52Für viele Zentralbanken wie z.B. die Europäische Zentralbank (EZB) und die US-amerikanische Notenbank, ist der Interbankenmarkt für Tagesgeld der Haupttransmissionkanal ihrer geldpolitischen Maßnahmen. Der Zinssatz für Tagesgeld ist das operationelle Ziel der Geldpolitik, das die Zinsstrukturkurve verankert. Das Verständnis von Bestimmungsfaktoren und Dynamik des Tagesgeldsatzes ist daher von entscheidender Bedeutung für die effiziente Implementierung der Geldpolitik. Dieses Papier untersucht, wie die dynamische Anpassung des europäischen Zinssatzes für Tagesgeld, Eonia, an die Zinsstrukturkurve sowie an den Politikzins der EZB durch Zinsänderungserwartungen und den operationellen Rahmen der EZB beeinflußt wird. In unserem empirischen Ansatz zur Analyse der Dynamik des Eonia-Tagesgeldsatzes wird die Bedeutung von zwei separaten Beziehungen, die das Langfristverhalten des Eonia bestimmen, betont. Zum einen ist der Politikzins der Zentralbank eine wichtige Determinante des Niveaus des Tagesgeldsatzes. Dieser Politikzins ist definiert als der Reposatz aus den Hauptrefinanzierungsgeschäften der EZB. Zum anderen impliziert die Erwartungshypothese der Zinsstrukturkurve die Anpassung des Tagesgeldsatzes an einen längerfristigen Zinssatz. Unser empirischesModell beinhaltet beide Einflüsse und berücksichtigt dabei persistente Abweichungen zwischen Eonia und Politikzins am Ende der monatlichen Reservehaltungsperiode. Diese Abweichungen beruhen auf der kontraintuitiven Reaktion des Eonia auf Zinsänderungserwartungen, die jedoch durch den verzerrenden Einfluß erklärt werden kann, den das Unter- und Überbieten von Banken bei Offenmarktgeschäften vor der Reform der EZB im März 2004 auf den Interbankenmarkt ausgeübt hatte. Ähnlich wie das Zinsziel für die US-amerikanische Federal funds rate ist der Reposatz der EZB ein symmetrischer Politikzins. Im Gegensatz dazu ist zu erwarten, daß ein Mindestbietungssatz, wie er von der EZB seit Juni 2000 angewendet wird, vorrangig als untere Grenze für den Tagesgeldsatz wirkt. Darüberhinaus legt das Auftreten von Unter- und Überbietungsverhalten in den Hauptrefinanzierungsgeschäften der EZB nahe, daß auch die Richtung von Zinsänderungserwartungen die Entwicklung des Eonia bestimmt hat. Wir erweitern daher unseren Ansatz und modellieren eine nicht-symmetrische Anpassung des Eonia an beide Langfristbeziehungen. Dabei wird der potentielle Einfluß der Implementierung der Geldpolitik durch die EZB berücksichtigt. Insbesondere untersuchen wir, wie sich die Änderung im Auktionsverfahren der EZB im Juni 2000 auf die dynamische Anpassung des Eonia an seine langfristigen Bestimmungsfaktoren ausgewirkt hat. Unsere Ergebnisse zeigen, daß die Entwicklung des Eonia-Tagesgeldsatz innerhalb der monatlichen Reservehaltungsperiode vom Auktionsformat abhängt. Allerdings hat die Einführung des Zinstenders mit Mindestbietungssatz nicht zu einer geringeren Kontrolle uber den Eonia durch die EZB geführt. Eine asymmetrische Reaktion auf Zinsänderungserwartungen kann für die Eurozone unterstützt werden, obwohl diese zum Teil die Probleme des Unter- und Überbietens in den untersuchten Zeiträumen widerspiegeln dürfte

Controllability and Persistence of Money Market Rates along the Yield Curve: Evidence from the Euro Area

Controllability of longer-term interest rates requires that the persistence of their deviations from the central bank's policy rate (i.e. the policy spreads) remains suciently low. This paper applies fractional integration techniques to assess the persistence of policy spreads of euro area money market rates along the yield curve. Independently from anticipated policy rate changes, there is strong evidence for all maturities that policy spreads exhibit long memory. We show that recent changes in the operational framework and the communication strategy of the European Central Bank have significantly decreased the persistence of euro area policy spreads and, thus, have enhanced the central bank's influence on longer-term money market rates.Long memory and fractional integration, controllability and persistence of interest rates, new operational framework of the ECB

The impact of the European Monetary Union on inflation persistence in the euro area

This paper uses the European Monetary Union (EMU) as a natural experiment to investigate whether more effective monetary policy reduces the persistence of inflation. Taking into account the fractional integration of inflation, we confirm that inflation dynamics differed considerably across Euro area countries before the start of EMU. Since 1999, however, results obtained from panel estimation indicate that the degree of long run inflation persistence has converged. In line with theoretical predictions, we find that the persistence of inflation has significantly decreased in the Euro area probably as a result of the more effective monetary policy of the ECB. --Monetary Policy Effectiveness and Inflation Persistence,Panel Test for Fractional Integration,Change in Inflation Persistence