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Metodi alternativi al VAN - Lucidi lezione 6

Capitolo 5 Principi di Finanza aziendale 5/ed Richard A. Brealey, Stewart C. Myers, Franklin Allen, Sandro Sandri Perché il valore attuale netto è il miglior criterio di scelta degli investimenti Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl. Tutti i diritti riservati Lucidi di Matthew Will Francesco Millo 1- 2 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Argomenti trattati  Il VAN e i suoi concorrenti  Il tasso di rendimento contabile  Il tempo di recupero  Il tasso interno di rendimento (Internal Rate of Return, IRR)  Il razionamento del capitale 1- 3 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Il valore attuale netto e il trasferimento di denaro  Tutti i metodi adottabili per la valutazione delle operazioni influenzano il flusso di cassa relativo alla società con la seguente dinamica. Contante Opportunità di investimento (attività reali) Impresa Azionisti Opportunità di investimento (attività finanziarie) Investimento Alternativa: pagamento dei dividendi agli azionisti Gli azionisti investono per se stessi 1- 4 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Cosa usano i  manager finanziari FONTE: Graham and Harvey, “The Theory and Practice of Finance: Evidence from the Field,” Journal of Financial Economics 61 (2001), pp. 187-243. Indagine sull’utilizzo di strumenti di valutazione  da parte dei manager finanziari 1- 5 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Tasso di rendimento contabile Tasso di rendimento contabile (Book rate of return) - Reddito medio diviso per il valore medio contabile nell’arco di vita dell’operazione.  È detto anche accounting rate of return. Di rado i dirigenti se ne servono per assumere le decisioni. Le componenti di questo parametro riflettono  i valori contabili e delle imposte, non i valori di mercato o i flussi di cassa.  1- 6 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Tempo di Recupero  Il tempo di recupero di un’operazione consiste nel numero di anni necessari perché il flusso di cassa cumulativo previsto equivalga all’esborso iniziale.  Secondo la regola del tempo di recupero, è opportuno effettuare le sole operazioni  che “recuperino” nell’arco di tempo desiderato.    Si tratta di un metodo imperfetto, soprattutto perché  non tiene conto dei flussi di denaro dell’anno successivo né del valore attuale dei futuri flussi di cassa. 1- 7 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Tempo di Recupero Esempio  Analizzate le tre operazioni programmate e definite gli errori che commetteremmo   se proseguissimo con la sola esecuzione delle operazioni che prevedono un periodo di recupero inferiore o pari a due anni. 50 2 0 500 1800 2000 - C 58 - 2 0 1800 500 2000 - B 2,624 3 5000 500 500 2000 - A 10%  al VANPeriodo di recupero C C C C Funzione 3 2 1 0 + + 1- 8 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Tasso interno di rendimento Esempio  Con 4.000 dollari potete acquistare un dispositivo per una macchina azionata a turbina.  Nei prossimi due anni, l’investimento genererà un flusso di cassa di - rispettivamente - 2.000 e 4.000 dollari. Qual è il tasso interno di rendimento dell’investimento? 0 ) 1 ( .000 4 ) 1 ( 000 2. 28,08% 2 1 = + + + + = TIR TIR TIR 000 . 4 - = VAN 1- 9 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Tasso interno di rendimento -2000 -1500 -1000 -500 0 500 1000 1500 2000 2500 TIR=28% Per 1.000 Tasso di sconto (%) 1- 10 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Tasso interno di rendimento Trappola 1 - Prestare o prendere a prestito?  Con taluni flussi di cassa (come già considerato), il VAN dell’operazione aumenta all’aumento del tasso di sconto.  Ciò è contrario alla relazione normalmente esistente fra VAN e tassi di sconto. 1- 11 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Tasso interno di rendimento Trappola 1 - Prestare o prendere a prestito?   Con taluni flussi di cassa (come già considerato), il VAN dell’operazione aumenta all’aumento del tasso di sconto.   Ciò è contrario alla relazione normalmente esistente fra VAN e tassi di sconto. Tasso di sconto VAN 1- 12 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Tasso interno di rendimento Trappola 2 - Tassi di rendimento multipli  Taluni flussi di casa possono generare  VAN pari a 0 a due differenti tassi di sconto.  Il flusso di cassa che segue genera VAN pari a 0 sia al (-50%) sia al 15.2%.  150 150 150 150 150 800 000 . 1 6 5 4 3 2 1 0 - + + + + + - C C C C C C C 1- 13 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Tasso interno di rendimento Trappola 2 - Tassi di rendimento multipli   Taluni flussi di casa possono generare  VAN pari a 0 a due differenti tassi di sconto.   Il flusso di cassa che segue genera VAN pari a 0 sia al (-50%) sia al 15.2%.  1000 VAN 500 0 -500 -1000 Tasso di sconto TIR=15,2% TIR=-50% 1- 14 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Tasso interno di rendimento Trappola 2 - Tassi di rendimento multipli  E’ possibile cadere in situazioni in cui il TIR è non calcolabile, e il VAN è positivo.  Ciò accade quando il progetto non prevede flussi di cassa negativi. 1- 15 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Tasso interno di rendimento Trappola 3 - Operazioni che si escludono a vicenda  Talvolta il TIR non tiene conto dell’entità dell’operazione.  Le due operazioni qui analizzate illustrano tale problema. 818 , 11 75 000 , 35.000 , 20.182 , 8 100 000 , 20.000 . 10 Operazione 0 + + - + + - F E VAN(10%) TIR C C t 1- 16 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Tasso interno di rendimento Trappola 3 - Operazioni che si escludono a vicenda 1- 17 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Tasso interno di rendimento Trappola  4 - La struttura del termine temporale  Si assuma che i tassi di sconto rimangano stabili durante il periodo di svolgimento dell'operazione.  Questo assunto implica che tutti i fondi vengano reinvestiti al tasso di rendimento interno.  Si tratta di un assunto errato. 1- 18 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Tasso interno di rendimento  Il calcolo del TIR può essere alquanto laborioso. Fortunatamente, le calcolatrici finanziarie possono svolgere agevolmente tale funzione. Osservate l'esempio precedente. HP-10B   EL-733A   BAII Plus   -350.000  CFj  -350.000  CFi  CF 16.000  CFj  16.000  CFfi  2°  {CLR Work} 16.000  CFj  16.000  CFi  -350.000  ENTER 466.000  CFj  466.000  CFi  16.000     ENTER  {TIR/anno}  TIR    16.000     ENTER       466.000   ENTER        TIR  CPT  Tutte danno TIR = 12,96 1- 19 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Indice di redditività  In presenza di risorse limitate, l’indice di redditività (profitability index, PI) fornisce uno strumento per scegliere tra differenti alternative e combinazioni di progetti.  Un set di risorse e progetti limitati può generare svariate combinazioni.  L’indice di redditività con media ponderata più elevata può indicare quale progetto scegliere. 1- 20 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Indice di redditività Esempio Disponiamo di soli 300.000 dollari da investire. Quale sarà al nostra scelta? Progetto  VAN   Investimento             PI A             230.000                 200.000          1,15 B             141.250                 125.000               1,13 C             194.250                 175.000               1,11 D             162.000                 150.000               1,08 Investimento Valore attuale netto Indice di redditività (PI) = 1- 21 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Indice di redditività Esempio (continua)  Progetto  VAN   Investimento             PI A             230.000                 200.000          1,15 B             141.250                 125.000               1,13 C             194.250                 175.000               1,11 D             162.000                 150.000               1,08 Scegliere i progetti con l’indice di redditività dalla media ponderata più elevata Media ponderata PI (BD) = 1,13(125) + 1,08(150) + 0,0 (25)                                                      (300)           (300)         (300)                   = 1,01 1- 22 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Indice di redditività Esempio (continua)  Progetto  VAN   Investimento             PI A             230.000                 200.000          1,15 B             141.250                 125.000               1,13 C             194.250                 175.000               1,11 D             162.000                 150.000               1,08 Scegliere i progetti con l’indice di redditività dalla media ponderata più elevata Media ponderata PI (BD) = 1,01 Media ponderata PI (A)    = 0,77 Media ponderata PI (BC) = 1,12 1- 23 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Programmazione lineare   Massimizzare i flussi di cassa o il valore attuale netto   Minimizzare i costi Esempio Max VAN = 21Xn + 16 Xb + 12 Xc + 13 Xd Coi seguenti vincoli 10Xa + 5Xb + 5Xc + 0Xd     10 -30Xa - 5Xb - 5Xc + 40Xd     12 1- 24 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Il caso Vegetron Tabella 5.1 1- 25 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl Principi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri  Il caso Vegetron Tabella 5.2 

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