Zahlungsbilanz, Zahlungsbilanzungleichgewicht, Schulden, Leistungsbilanz, Wettbewerb, Europäische Wirtschafts- und Währungsunion

Franz-Christoph Zeitler

German

Research Papers in Economics

Die europäische Zahlungsbilanzkrise
ifo Schnelldienst 16/2011 – 64. Jahrgang
87
Wege aus der europäischen 
Staatsschuldenkrise nach den 
Beschlüssen des Gipfels vom Juli 2011*
1. 
Die aktuelle Staatsschulden- und Zahlungsbilanzkrise eini-
ger europäischer Staaten ist entgegen manchem Eindruck
in der Öffentlichkeit kein »Kind der Währungsunion«; es gab
ähnliche Krisen in Europa auch in früheren Zeiten, zuletzt
1992/93 die Krise des damaligen Europäischen Währungs-
systems (EWS), die im Übrigen auch erhebliche finanzielle
und wirtschaftliche Lasten für Deutschland zur Folge hat-
te.1 Frühere Krisen haben sich allerdings in erster Linie am
Wechselkurs »entladen«; bei fixierten Wechselkursen in der
Währungsunion entladen sie sich an den Zinsen und Zins-
spreads für Staatsanleihen. Unabhängig von diesen unter-
schiedlichen Symptomen sind die tieferen Ursachen dieser
Krisen jedoch sehr ähnlich: Es ging und geht im Grunde
um Krisen des Vertrauens – des Vertrauens in die finanzpo-
litische Handlungsfähigkeit eines Staates, letztlich in seine
Wettbewerbsfähigkeit. Denn nur eine wiedergewonnene
Wettbewerbsfähigkeit kann die Grundlage für eine Gesun-
dung der Staatsfinanzen und eine privatwirtschaftliche Fi-
nanzierung des Leistungsbilanzdefizits legen, das derzeit im
Falle Griechenlands und anderer Peripheriestaaten öffent-
lich, d.h. über die Refinanzierungslinien der Banken dieser
Länder beim Eurosystem finanziert wird und sich in den so-
genannten Target2-Salden niederschlägt. Diese sind somit
nicht das »Feuer«, sondern der »Rauch«, nicht die Ursa-
che, sondern Folge tiefer sitzender Ungleichgewichte. 
2.
Der »klassische Weg« zur Wiederherstellung der Wettbe-
werbsfähigkeit in einem System flexibler oder jedenfalls ver-
änderbarer Wechselkurse besteht in einer Abwertung der
Währung; folglich wird dieser Weg auch häufig als Lösungs-
weg für die aktuelle Staatsschuldenkrise im Falle Griechen-
lands vorgeschlagen als Ausschluss oder – vornehmer for-
muliert – Austritt des Landes aus der Währungsunion. Un-
abhängig von den rechtlichen und politischen Implikatio-
nen eines solchen Schritts und insbesondere der Gefahr
einer negativen Dynamik für den europäischen Einigungs-
prozess mit zunehmender Disintegration und politischen Zer-
würfnissen, wie sie auch in früheren Wechselkurskrisen zu
beobachten waren – auch in einem Regime flexibler Wech-
selkurse würde mit einer Abwertung der Währung letztlich
nur »Zeit gekauft« werden; die tiefer sitzenden Probleme der
Wettbewerbsfähigkeit eines Landes – die Investitionsbe-
dingungen, die Regeln des Arbeitsmarktes, die Effizienz und
Infrastruktur der Verwaltung, letztlich die Frage nach dem
»Geschäftsmodell« eines Landes sind mit den Abwertungen
noch nicht gelöst. Es besteht sogar die Gefahr, dass durch
den preislichen Entlastungseffekt einer Abwertung funda-
mentale Probleme als weniger dringend empfunden und
ihre Lösung hinausgeschoben wird und Abwertungen über
steigende Importpreise zu wachstumsschädlichen Inflati-
onsschüben (Preis-Lohn-Spiralen) führen. 
Bei Geltung fixierter Wechselkurse, also in einer Währungs-
union verläuft der Anpassungsprozess – hierauf wurde vor
Eintritt in die Währungsunion vielfach aufmerksam gemacht
– über die »realen Wechselkurse«, also über eine Anpassung
der gesamten Lohn- und Preisstruktur und anderer für die
Wettbewerbsfähigkeit eines Landes konstitutiver Faktoren.
Dieser Weg über eine Reform der »Fundamentals« ist sicher-
lich schmerzhafter als eine Anpassung der nominellen Wech-
selkurse (die die internen Preisrelationen zunächst unver-
ändert lässt), aber er setzt an den ordnungspolitischen Wur-
zeln einer Währungs- oder Zahlungsbilanzkrise an und bie-
tet deshalb die Chance der Nachhaltigkeit.
Die Verträge zur Europäischen Union bieten grundsätzlich
den Vorteil, einen institutionellen Rahmen entwickeln und
bereitstellen zu können, der die notwendigen tiefen struk-
turellen Reformmaßnahmen auslöst und absichert, und zwar
auch strukturelle Reformen, die neben die notwendige An-
passung der Löhne und Preise treten müssen (wie im Falle
Griechenlands z.B. durchgreifende Reformen der Verwal-
tungsinfrastruktur, Privatisierungen, Effizienz des Öffentli-
chen Dienstes). Dieser – weiterzuentwickelnde – institutio-
nelle Rahmen wurde allerdings 2004/2005 durch die histo-
rische Fehlentscheidung der als »Reform« bezeichneten Auf-
weichung des Stabilitäts- und Wachstumspaktes beschä-
digt. Bei einem funktionierenden Stabilitätspakt hätte sich
nicht das griechische Defizit statt der ursprünglich an die
EU-Kommission gemeldeten 3,6% für 2009 auf 15,4% »ent-
puppen« können, was letztlich der »Trigger« für die Vertrau-
enskrise und die steigenden Spreads bei den Staatsanlei-
hen war. Nachdem die »Ex ante-Sicherung« des Stabilitäts-
pakts 2005 entscheidend geschwächt war, haben die
Staats- und Regierungschefs 2010 beschlossen, durch die
Franz-Christoph Zeitler**
* Abgeschlossen am 1. August 2011.
** Prof. Dr. Franz-Christoph Zeitler ist Honorarprofessor an der Universität
Augsburg. 
1 Hierzu gehörte auch die aus dem währungspolitischen Beistand resultie-
rende Vermehrung der Geldmenge in Deutschland und die in Folge des-
sen stabilitätspolitisch notwendigen, aber über das binnenwirtschaftlich
gebotene Maß hinausgehenden Zinssteigerungen in Deutschland.Die europäische Zahlungsbilanzkrise
Übergangslösung des EFSF (European Financial Stability
Facility) und ab 2013 durch die Dauerlösung des ESM (Eu-
ropean Stability Mechanism) einen »Ex post-Anpassungs-
mechanismus« vorzusehen, der auf zwei zentralen »K’s« (Kre-
dite + Konditionen) beruht. Diese rechtlichen Pfeiler des neu-
en institutionellen Rahmens werden allerdings nur erfolgreich
sein, wenn sie durch gleichläufige ökonomische Anreizme-
chanismen untermauert werden. 
3.
Nach den Beschlüssen des Gipfels vom 21. Juli 2011 war
nicht nur in der Politik, sondern auch an den Märkten Er-
leichterung zu spüren, die an sinkenden Spreads für grie-
chische Staatsanleihen ablesbar war. Nach einer längeren
Phase der Unsicherheit, die fast jeden Tag durch neue »Um-
schuldungsmodelle« genährt wurde (und bei denen die Rech-
nung oft ohne den »Wirt« gemacht wurde, nämlich den für
die Einbeziehung Griechenlands in den europäischen Geld-
markt zuständigen Notenbanken des Eurosystems), zeig-
ten die Gipfelbeschlüsse Handlungsfähigkeit des Euroraums
und wenden jedenfalls für die unmittelbare Zukunft die Ge-
fahr einer negativen politischen Dynamik im Euroraum ab.
Nach den Erfahrungen mit den seinerzeitigen Beschlüssen
vom Mai 2010 bestehen allerdings Zweifel, ob die positive
Marktreaktion von Dauer ist.
Positiv zu bewerten ist an den Gipfelbeschlüssen neben
der Vermeidung einer (weiteren) Vermischung von Noten-
bankaufgaben und Finanzpolitik vor allem der Verzicht auf
Scheinlösungen wie die Einführung neuer Steuern, die Ver-
meidung von (expliziten) Eurobonds und damit einer Verge-
meinschaftung von Schulden ohne gleichzeitige Vergemein-
schaftung der Ausgabeentscheidungen (also eine politischen
Union)2 sowie das Versprechen einer Stärkung des Stabili-
täts- und Wachstumspakts und die weitere Einbindung des
Internationalen Währungsfonds in Programmvolumina und
Programmkontrolle. 
Die grundsätzliche Einigung auf ein zusätzliches Kredit- und
Strukturanpassungsprogramm für Griechenland mit dem
beeindruckenden Volumen weiterer 109 Mrd. Euro ist rea-
listisch gesehen die einzige Möglichkeit, eine breit angeleg-
te Verbesserung der Wettbewerbsfähigkeit des Landes zu
erreichen und Einfluss auf eine höhere Effizienz des öffent-
lichen Sektors, eine Reform der Verwaltungsinfrastruktur, ei-
ne durchgreifende Privatisierung, einen Abbau von Bürokra-
tie und Verbesserung der Investitionsbedingungen zu ge-
winnen, sowie nicht zuletzt eine Therapie gegen verbreite-
te Korruptionspraktiken zu finden. Im Gegensatz zu nicht
mehr rückholbaren Einmal-Maßnahmen wie Schuldenerlass,
Schuldenübernahme oder -garantien erlaubt das Mittel ei-
nes schrittweise (in »Tranchen«) auszuzahlenden Kredits am
ehesten eine kontinuierliche und glaubwürdige Überwachung
der Reformfortschritte. 
Ambivalent zu sehen ist m.E. der von der Politik stark her-
vorgehobene Beschluss zur Beteiligung des privaten Sek-
tors, da dieser einmal um den Preis erheblicher öffentlicher
Sicherheiten gegenüber den Investoren erkauft wurde (und
damit eher ein »Bailout« als ein »Bailin« ist); immerhin wur-
den absehbare negative Side Effects einer harten Umschul-
dung durch die Vermeidung eines »Kreditereignisses« für die
Kreditausfallversicherungen (CDS), sowie Rekapitalisierungs-
zusagen für das griechische Bankensystem beschränkt und
die für das Vertrauen in die europäische Geldpolitik zentra-
le Voraussetzung »ausreichender Sicherheiten« (Artikel 18
ESZB-Statut) durch die (im Einzelnen noch zu konkretisie-
rende) Zusage zusätzlicher Besicherung griechischer An-
leihen weitgehend beachtet.
4.
Die längerfristige Beurteilung der Beschlüsse und ihres Ein-
flusses auf die Vertrauensbildung an den Märkten hängt je-
doch überwiegend davon ab, inwieweit der neugestaltete
institutionelle Rahmendie richtigen Anreizeffekteschafft. Wie
die Erfahrung zeigt, laufen gut gemeinte Auflagen und Mo-
nitoringverfahren meist ins Leere, wenn Fehlanreize im in-
stitutionellen Rahmen ein »Ausarbitrieren« der Vorgaben und
Auflagen prämiieren. 
Unter diesem Gesichtspunkt wecken die – im Detail aller-
dings noch offenen – Grundsatzbeschlüsse zu Sekundär-
marktkäufen durch die europäischen Fonds EFSF und ESM
ebenso Bedenken wie die Einräumung einer »vorsorglichen
Programmlinie« der europäischen Fonds. Auch die (weite-
re) Reduzierung der Zinssätze für die Programmkredite bis
»nahe an die Finanzierungskosten des EFSF« (Ziffer III der
Gipfelerklärung vom 21. Juli 2011) dürfte nicht gerade den
Druck in Richtung eigene Kapitalmarktfähigkeit und Ablö-
sung der europäischen Kredite durch die Peripheriestaaten
erhöhen. 
Käufe am Sekundärmarkt bergen die Versuchung, die
»Rauchentwicklung« (= höhere Zinssätze) zu bekämpfen,
statt sich den Feuer- und Brandherden zuzuwenden (Ineffi-
zienzen der Finanz- und Wirtschaftspolitik); anders als bei
Primärmarktkäufen, die einer Kreditvergabe äquivalent sind,
ist es auch schwierig, Sekundärmarktkäufe mit dem Krite-
rium der Konditionalität zu verbinden. 
Der Konnex mit der gebotenen Konditionalität ist auch das
Hauptproblem der ins Auge gefassten vorbeugenden Kre-
ditlinie, da auch die als Vorbild genommene flexible Kredit-
linie (FCL) des IWF nur auf einer allgemeinen Einschätzung
der Financial Soundness eines Landes und nicht auf kon-
kreten Konditionen aufbaut. Eine strikte Konditionalität der
Hilfen ist aber auch in dem als Rechtsgrundlage des künf-
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2 Eine solche politische Union müsste auch Entscheidungsprozesse vorse-
hen, die dem Demokratieprinzip vollständig genügen, darunter ein annä-
hend gleiches Stimmgewicht bei den Wahlen zum Europäischen Parla-
ment und in Wahlkreisen direkt gewählte Europäische Abgeordnete.Die europäische Zahlungsbilanzkrise
tigen ESM ab 2013 vorgesehenen Artikel 136 Absatz 3 AEUV
verankert. Die (wenigen) inhaltlichen Vorgaben der geplan-
ten Ergänzung des institutionellen Rahmens dürfen nicht
schon erodieren, bevor sie in Kraft getreten sind. 
Bei der nun mehr unter polnischer Ratspräsidentschaft an-
stehenden Ausgestaltung der Beschlüsse im Detail sollten
deshalb dem Grundsatz der finanzpolitischen Eigenver-
antwortung eines jeden Mitgliedstaats der Währungsunion
größtes Gewicht beigemessen werden und insbesondere
die Grundsätze der Konditionalität und Marktdisziplin kon-
sequent umgesetzt werden. Dies könnte zum Beispiel dar  -
in bestehen, die »vorsorgliche Programmlinie« in ein eben-
falls »vorsorgliches«, aber verbindliches Anpassungspro-
gramm einzubetten und die Sekundärmarktkäufe auf ein
Angebot an das Eurosystem zur Übernahme dort aufgelau-
fener Staatsanleihen (SMP) zu konzentrieren. Bei den be-
schlossenen Zinssenkungen für die Programmkredite soll-
te jedenfalls sichergestellt werden, dass nicht die Fehler
wiederholt werden, die in der Phase der Zinskonvergenz
der Währungsunion nach 1998 gemacht wurden; d.h. der
Entlastungseffekt der niedrigen Zinsen müsste voll zur Sen-
kung der Etatdefizite und nicht für andere Haushaltsziele
verwendet werden. 
Der entscheidende Lackmustest für die Glaubwürdigkeit
der Beschlüsse dürfte allerdings die angekündigte Stär-
kung des Stabilitäts- und Wachstumspaktes sein. Wesent-
liche Elemente hierzu sind nach den Erfahrungen der Ver-
gangenheit die Einführung einer »umgekehrten Mehrheit«
(Reverse Majority), und zwar nicht nur im »präventiven Teil«,
sondern vor allem beim reaktiven Teil des Paktes, also bei
der Feststellung eines erhöhten Defizits und der Einlei-
tung des »exzessiven Defizitverfahrens« (EDP). Ferner ge-
hören hierzu glaubwürdige Sanktionen, darunter die Ein-
behaltung europäischer Fondsmittel »an der Quelle« und
die Aussetzung der Stimmberechtigung eines Landes bei
finanz- und haushaltsrelevanten Entscheidungen der eu-
ropäischen Gremien. Auch die bei der Abschwächung des
Paktes im Jahre 2005 eingeführte und in der Öffentlich-
keit wenig beachtete Möglichkeit von »Verfahrensschlei-
fen«, also der beliebigen Wiederholung des »sanktions-
rechtlichen Vorspiels« (wie Empfehlungen und deren Ver-
öffentlichung), ist wieder zu Gunsten eines glaubwürdigen
Eskalationsmechanismus‘ zu streichen. 
Das wichtige Ziel, »Ansteckungseffekten« (Contagion) auf
andere Länder des Währungsraumes vorzubeugen, lässt
sich – wie bei der Gefahr medizinischer Ansteckung – am
ehesten durch eine Immunisierung der potenziellen Anste-
ckungskandidaten erreichen. Auf die Staatsschulden- und
Zahlungsbilanzkrise übersetzt heißt dies, die finanzpolitische
Eigenverantwortung als Anreiz zur Steigerung der Wettbe-
werbsfähigkeit und damit des Vertrauens in die jeweiligen
Länder konkret umzusetzen. Das Beharren hierauf wird in
den Medien mitunter als »fehlende Solidarität« der europäi-
schen Kernländer und insbesondere Deutschlands mit an-
deren europäischen Staaten bezeichnet. Die wahre Solida-
rität zeigt sich aber in der Nachhaltigkeit, in der Schaffung
dauerhaft stabiler Grundlagen für die Währungsunion. Soli-
darität setzt eben Solidität voraus. 
ifo Schnelldienst 16/2011 – 64. Jahrgang
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Wege aus der europäischen Staatsschuldenkrise nach den Beschlüssen des Gipfels vom Juli 2011

http://www.cesifo-group.de/portal/page/portal/DocBase_Content/ZS/ZS-ifo_Schnelldienst/zs-sd-2011/zs-sd-2011-16/ifosd_2011_16_15.pdf

Wege aus der europäischen Staatsschuldenkrise nach den Beschlüssen des Gipfels vom Juli 2011

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